烧碱&PVC：现实压力与政策预期的博弈

嘉宾介绍：陈嘉昕，国泰君安期货能化高级研究员，山东大学经济学学士，英国利兹大学硕士。深入研究氯碱产业链，运用研究框架与产业调研相结合的研究模式，擅长通过驱动与估值探讨行业基本面，通过数据分析及金融理论对行情进行判断，为市场参与者提供客观、及时、准确的投资建议。

回顾近期市场，烧碱与PVC走势呈现“冰火两重天”。当多数能化品受宏观情绪与“反内卷”政策预期推动而反弹时，烧碱却因高库存与近月交割压力持续下行，PVC则在弱现实与强预期间维持震荡。当前，两者均处于“弱现实”与“强预期”激烈博弈的状态，行情演化需分别聚焦烧碱的库存去化速度与政策落地的确定性。

一、烧碱：高库存与交割压力下的现实博弈

烧碱基本面整体承压，核心矛盾在于极高的显性库存与近月仓单的持续压制。在现货市场出现实质性减产或库存有效去化前，价格难有趋势性上涨动力，近月合约仍将承压。

1.供给端：高开工难降，供给压力持续

开工维持高位：当前行业开工率高达87.7%，处于历史同期高位。尽管利润微薄，但企业为维持现金流与市场份额，主动减产意愿极低，导致供应持续过剩。

库存压力巨大：样本库存同比去年上升106%，全国20万吨以上的库存已达50万吨，创下近五年同期历史最高水平。春节期间下游放假，上游面临进一步累库压力。

2.需求端：核心下游负反馈，采购意愿疲弱

烧碱需求集中于氧化铝行业，当前形成显著的负反馈循环：

氧化铝减产预期：氧化铝自身同样面临高库存压力，且下游电解铝受产能天花板限制，导致氧化铝企业利润不佳，存在持续减产预期。

压价采购：为降低成本，氧化铝企业持续下调烧碱采购价格，压价意愿强烈。1月24日，核心采购方魏桥的采购价已降至600元/吨（折百约1875元/吨），对烧碱现货价格形成直接拖累。

3.核心矛盾：近月仓单的交割压力

仓单压制现货：1月份，持有01合约仓单的厂家将期货作为销售渠道，以620-635元/吨的价格（折百1937-1984元/吨）大量抛售，严重冲击了现货市场的销售节奏与定价。

压力向远月传导：由于2月面临春节、3月仓单临近强制注销，近月（02、03合约）的仓单压力将持续存在，导致市场呈现“近月弱、远月升水”的反套结构，目前03与05合约价差已至-230元/吨左右。

4.价格展望：现实驱动下行，关注成本底线与政策拐点

当前驱动：在产业出现大规模减产前，市场交易的核心逻辑仍是高库存与交割压力的现实，空头占据明显优势。

下方空间：价格需跌至1800元/吨以下的现金流成本线，才可能倒逼企业实质性减产。当前边际装置的完全成本约1950元/吨（基于当前液氯价格测算），若液氯价格回落，成本支撑位将上移至2150元/吨。

交易建议：不宜在近月（02、03）合约上盲目抄底做多。策略上可关注空头在交割月前后集中打压带来的超跌机会，或等待远月（04、05以后）合约在2150元/吨以下时，基于未来成本支撑与减产预期进行左侧多配的估值机会。

二、PVC：高库存弱需求下的区间震荡

PVC同样面临高供应、高库存的基本面，但因其固体属性和产业链利润分配特点，矛盾没有烧碱尖锐，价格更多在“政策预期托底”与“弱现实压制”之间维持区间震荡。

1.供需现实：全面过剩格局未变

高开工高库存：行业开工率78%，社会库存已累积至历史最高水平。由于PVC为固体，隐性库存量大，库存去化难度较烧碱更大。

需求支撑不足：地产需求难见明显回暖，下游制品企业在春节期间的放假周期长达5至15天，季节性走弱明显。

出口短期提振有限：为规避4月1日起取消的13%出口退税，行业出现“抢出口”现象，但这仅将3月份的需求前置，并未增加总量，且反弹后外商采购趋于谨慎。

2.成本与政策：核心预期支撑

成本支撑显现：当前产业链利润分配呈“以氯补碱”格局。由于烧碱利润极差，反而从成本端对PVC形成了托底作用。

政策预期明确：“反内卷”政策大方向确定，市场预期将通过淘汰落后产能来重塑行业格局。具体路径上，除出口退税调整外，更值得关注的是陕西省计划于2026年7月1日实施的差别电价政策。该政策将对烧碱、PVC等限制类行业每度电加价0.1元，经测算将直接推升烧碱成本约230元/吨，PVC成本约530元/吨，可能加速高成本产能出清。

3.价格展望：上下受限，宽幅震荡

震荡区间：PVC 05合约大概率在4600-5000元/吨区间内宽幅震荡。

上行阻力：天量的社会库存将极大压制价格的向上弹性，除非出现大规模超预期减产。

下行支撑：成本支撑与强烈的产能出清政策预期，使得价格深跌空间亦有限。

交易建议：以区间震荡思路对待，追涨杀跌均不易。可关注政策消息带来的脉冲式行情，或基于成本计算在区间下沿寻找波段机会。

三、总结：核心逻辑与关注要点

1. 烧碱与PVC的共性逻辑：

两者均处于“高产量、高库存、弱需求、低利润”的产业现实，与“反内卷政策引导产能出清”的强预期之间的博弈。在基本面出现实质性好转（如大规模减产、库存有效去化）前，趋势性持续上涨的难度极大。

2. 品种差异与策略选择：

烧碱：作为液体化工品，矛盾更尖锐，价格弹性更大。近月紧盯交割压力，远月博弈成本上移与减产预期。交易上需严格区分合约，近月避其锋芒，远月寻机布局。

PVC：作为固体，矛盾被库存缓冲，走势更为胶着。更多在区间内跟随宏观情绪与板块轮动波动，单边驱动不明显。

3. 核心关注要点：

烧碱：氧化铝企业减产的实际力度与持续性；上游烧碱工厂的开工率变化与实质性减产动作；近月合约的仓单注册与注销情况。

PVC：社会库存的实际去化速度；差别电价政策在其他省份是否会跟进；地产端政策的边际变化。

跨市场信号：密切关注氯碱板块股票（如中泰化学、北元集团等）的走势。股票市场对行业集中度提升的长期逻辑交易更为顺畅，其强势可能预示期货市场对远月预期的强化，形成股期联动。

4.关键时间节点：2026年4月1日（出口退税取消节点）与7月1日（陕西差别电价政策拟实施节点），将是观察政策效果和产业出清进程的重要窗口。

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