油脂油料四季度展望：弱现实压制，价格中枢下移

嘉宾介绍：侯雪玲，光大期货油脂油料分析师，期货从业十余年。2013-2016年连续四年获得中国最佳期货经营机构最佳期货分析师"最佳农产品分析师称号"，2019年所在团队获大连商品交易所十大研发团队称号。

回顾前期市场，油脂油料板块呈现长期震荡格局，波动率相对有限。当前处于2025/26市场年度初期，主流机构对全年供需的评估接近平衡，未出现显著累库或去库预期，表明行业认为新年度矛盾不突出，价格大概率延续震荡调整。

一、年度基调：供需矛盾不显，价格中枢承压

油脂油料市场面临“大供应”与“需求兑现打折”并存的格局，价格上行缺乏强劲驱动，整体估值中心预计将低于2025年。

1.供给端：丰产预期持续兑现

大豆：南美丰产基调明确。巴西已于1月开始收割，产量预期乐观，近期有机构将巴西大豆产量预估从1.77亿吨上调至1.8亿吨。阿根廷天气暂无严重恶化迹象。

棕榈油：处于减产季，但减产幅度缓慢。11月马来西亚棕榈油产量达193万吨，即便12月环比下降10%，预估产量仍在173万吨左右，显著高于往年同期的140-150万吨水平。

菜籽系：全球菜籽迎来大丰产。

2.需求端：生柴政策预期落空，消费增量存疑

生柴需求支撑弱化：此前市场预期的两大需求增量来源（印尼B40/B50扩张、美国2027年生产目标）均出现打折。

印尼公布的2026年生柴掺混目标与2025年基本相似，未因掺混率提升而带来消费量的显著增长。

美国相关政策推迟至2026年一季度公布，且存在继续推迟可能，其预期的150多万吨消费增量兑现概率下降。

需求依赖价格折价：在强制性政策支撑落空后，消费增量更多依赖食用需求，而这需通过价格相对于原油的折价来刺激。当前原油市场前景未显乐观，进一步压制油脂的工业定价估值。

二、短期节奏：备货行情支撑弱反弹，但空间有限

尽管中长期前景不乐观，但短期（四季度末至次年1月）受到季节性备货需求支撑，价格存在反弹可能，但力度预计有限。

1.反弹驱动：春节前备货刚需

国内进入春节前备货期，国际市场上也存在集中采购需求。

当前豆油、棕榈油、豆粕价格相比去年同期“不贵”，下游存在刚需采购动力，推动价格出现技术性反弹。

2.品种间分化：豆系稍强，棕榈油疲弱

棕榈油：表现最弱。现货成交低迷，价格反弹时出现“零成交”。国内棕榈油库存已累积至70万吨（属同期中高水平）。市场对其未来减产幅度（受厄尔尼诺潜在影响可能在6-7月后）及生柴政策失望，使其成为偏空头配置。

豆粕与豆油：成交有所改善。豆油以现货成交为主。豆粕成交则更多集中于明年2-4月的远期合约，受信息扰动（如海关、检验、潜在供需缺口传闻）影响，产业链存在提前采购心态。

采购节奏影响行情路径：若一季度无巨大供需缺口，过早、过量的集中采购可能导致行情“先涨后跌”；若采购偏慢，则可能倒逼出“先跌后涨”的节奏。目前前者概率偏大。

3.时间节点与关注重点

备货窗口：行情可能持续至1月中下旬。天气扰动方面，1月上旬气候回暖利于物流，中旬或有降温降雪，下旬再次恢复，整体不算极端，利于1月上旬集中采购。

关键报告：1月供需报告至关重要。需关注美豆单产是否会因生长后期优良率回落而下调，以及美豆出口（目前中国采购未达预期的1200万吨）高估部分如何修正。该报告将奠定未来1-2月的市场基调。

潜在变量：

阿根廷：其天气与拉尼娜重合度高，未来若出现长期干燥可能影响产量。且阿根廷当前库存偏低（截至11月，压榨出口已达3700万吨，留种1700多万吨），对产量波动的容忍度低，可能成为春节后的潜在利多变量。

贸易流竞争：2月后进入巴西豆销售高峰，若巴西销售压力大，将与美豆出口形成激烈竞争。

三、四季度价格预判与核心结论

1.整体趋势：估值中枢下移，反弹非反转

核心逻辑：全球油脂油料大供应格局持续，而生柴等政策性需求增量预期落空，导致价格中的“政策估值”被回吐。2026年整体价格中心预计将低于2025年。

短期节奏：受季节性备货支撑，春节前存在弱反弹可能，但空间有限，难以形成趋势性上涨。

2.品种策略与关注要点

棕榈油：基本面最弱，可作为偏空头配置。关注国内高库存（70万吨）消化情况及未来减产季实际幅度。

豆系（豆粕/豆油）：短期受备货支撑相对偏强，但需警惕集中采购后的回落风险。可关注卖出看跌期权策略，但买入看涨期权性价比不高。

菜系：现货紧张源于政策红利，但全球丰产背景下不可持续。远月合约压力更大，新投资者可谨慎考虑3月虚值看跌期权博弈小概率事件。

汇率影响：人民币升值趋势（机构看6.9-6.5）将直接拉低以进口成本定价的油脂油料品种的估值中心，需持续关注。

3.核心风险与变量

上行风险：阿根廷天气出现实质性恶化导致减产；美国或印尼生柴政策超预期提前或加码落地。

下行风险：南美丰产进一步确认；全球宏观经济疲弱抑制食用需求；人民币汇率大幅升值。

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