纯碱的僵局：高库存、成本线与产能出清的耐心博弈

一、岁末纯碱：一场被“卡住”的市场

2025 年的最后一个月，纯碱市场并未迎来传统意义上的“年末行情”，而是陷入了一种近乎停滞的僵持状态。进入 12 月中旬，纯碱主力合约 SA2605 长时间在 1130–1200 元/吨的狭窄区间内反复震荡，方向感极弱。盘面没有趋势，情绪却异常沉重。库存数据并未给市场任何安慰。

根据隆众资讯 12月 18日发布的数据，当周国内纯碱厂家总库存为 149.43万吨，尽管厂库和社会库存近期均小幅下降，但整体中上游库存水平仍处于历史同期的高位区间。

库存并未实质性去化，只是在结构上略有转移。供应端并非没有变化。部分企业因持续亏损或检修安排，被动降低了负荷，行业开工率出现环比回落。但这种“被动收缩”，并不足以扭转供需格局。需求端的疲弱更为确定。浮法玻璃行业在持续亏损背景下，冷修计划不断增加，直接拖累重碱需求；轻碱下游需求虽保持相对稳定近期表现相对乐观，却体量有限但在需求占比较低，无法对冲主需求塌陷的冲击。

行业研究员指出：纯碱期货震荡运行，供应小幅下降、成本端提供一定支撑，但“浮法玻璃产线冷修仍有增加预期，重碱需求面临挑战持续萎缩挑战，压制价格高度”。这句话，几乎概括了当前纯碱市场的全部现实。

二、期现倒挂：现货的压力写在脸上

如果说期货盘面还保留着一丝“成本支撑”的想象空间，那么现货市场的疲软则毫不掩饰。12 月中旬，河北沙河重质纯碱现货价格约 1145 元/吨，明显低于期货价格，持续的期货贴水盘面的持续升水结构，意味着现货端的压力正在向期货传导相对期货端更大。

河南一位纯碱贸易商在 12月15日坦言：近期出货极其困难，为回笼资金，实际成交价往往比报价再低 10–20 元/吨，但即便如此，买家仍然兴趣寥寥。这不是情绪问题，而是需求结构性收缩的结果。

安粮期货认为，纯碱基本面虽略有改善迹象，但供需过剩压力依旧显著；光大期货的判断更为中性则出现短期和长期的分化——短期市场多空因素并存，价格维持低位宽幅波动。但长期纯碱宽松程度仍将持续加深，期、现价格中枢也仍有下移空间。而中信期货的措辞则更加直接：“纯碱价格预期受到拖累下行”。拖累来自两端：一端是房地产竣工周期不确定性下，浮法玻璃采购意愿下降；另一端，则是光伏玻璃在“反内卷”政策导向下，产能扩张明显放缓。结果是：每一次反弹，都迅速遭遇卖压。

三、长周期视角：供给问题没有被解决

市场悲观并非短期情绪。从更长周期看，供给压力并未实质性缓解，反而仍在累积。

2024 年以来，国内纯碱产量产能、产量显著提升；而在 2025 年底至 2026 年，包括博源集团远兴能源二期在内的多套新增产能项目多套天然碱项目，仍有数百万吨级新增产能规划投放。

长江期货能化分析师陈晓燕指出：供给端压力持续存在，市场悲观预期并未改变。关键在于：新增是确定的，退出却是缓慢的。在当前价格区间，尚未看到大规模、主动性的产能退出信号。供需之间的“一增一减”，仍然严重失衡。正因如此，中泰期货给出的建议是“观望为主”——这并非缺乏判断，而是对产业出清节奏的尊重。

四、真正的矛盾：成本线之争

当价格长期围绕 1100–1200 元/吨震荡时，纯碱市场的核心矛盾已经发生转移。它不再是简单的“看涨还是看跌”，而是不同生产工艺之间的成本生存竞争。当前国内纯碱主要有三种工艺路线：

1.天然碱法：绝对优势

天然碱法依托资源禀赋，完全成本可控制在 1000 元/吨附近甚至以下。
以博源集团为代表的龙头企业，在当前价格下仍具备较为可观的利润空间。这意味着什么？意味着价格越低，它们的价格竞争力越强。

2.联碱法：盈亏边缘

联碱法企业成本中枢约 1050–1200 元/吨。当前期货价格 1177 元/吨，已经使这部分企业处于微利甚至盈亏平衡状态。成本稍有抬升，就可能全面转入亏损。

3.氨碱法：边际产能的生存危机

部分氨碱法企业，尤其是需要外购原料、能源成本偏高的工厂，完全成本可能高达 1300 元/吨以上。在当前价格体系下，它们每生产 1 吨，都是现金流的消耗。一位华北地区氨碱法企业的生产负责人直言：“现在不是考虑赚钱，而是算亏多少、能扛多久。”

该企业已开始评估将原定于明年夏季的年度检修提前为长周期冷修，但停与不停，都是代价。这正是行业的“囚徒困境”：不减产，全行业失血；先减产，自己先出局。

五、低成本的进攻，高成本的防守

成本的分化，正在深刻重塑行业行为逻辑。拥有天然碱资源禀赋的低成本企业，在当前价格下仍具备可观的利润空间和战略主动性。它们倾向于采取“以价换量”策略，通过主动让利、扩大市场份额，巩固行业地位，为下一轮周期提前布局。

而对于高成本的氨碱法及部分联碱法企业而言，则陷入“现金流保卫战”与“市场份额坚守”的两难境地。每一次生产决策都变成艰难的权衡：继续生产意味着持续消耗现金流；选择减产或停产，则可能面临客户流失、市场份额永久性损失的风险。

这并非企业经营者的道德选择问题，而是严酷市场环境下的产业生存逻辑。正如大越期货所指出的，纯碱基本面疲弱，短期仍以震荡偏空为主，其核心依据正是对高成本产能退出速度过慢的判断。

行业共识逐渐清晰：只有当价格持续低于边际产能的现金成本线，迫使足够规模的高成本产能实质性停产或永久性退出，行业的供需格局才能实现真正的再平衡。目前来看，这一关键信号尚未明确出现。

六、交易逻辑的转变：趋势失效之后

在价格缺乏明确方向、持续围绕成本线拉锯的市场中，各类参与者的交易逻辑正在发生深刻演变。

1. 产业套保逻辑：从“有无”到“精细化管理”

当前的套保决策已从过去简单的“要不要做”，转变为复杂的“做多少、何时做”的精细化管理。他们的策略已调整为动态模式：当价格反弹至联碱法成本线上方时，逐步增加卖出保值头寸，锁定生产利润；当价格逼近高成本氨碱法的现金成本线时，则谨慎降低卖保比例，避免在极端价格下被动交割。

同时，在远月合约上适度布局战略性买入头寸，以防范未来行业出清结束后可能出现的报复性反弹风险。这本质上是产业资本基于自身在成本曲线上的位置，进行的结构性定价与风险管理。部分产业甚至开始尝试场内、场外期权来进行套期保值，进一步细化管理风险策略。

2. 投机资金：从方向博弈到结构博弈

短线交易资金更多地转向区间震荡策略，捕捉市场情绪与技术面带来的波动机会。

而中长期配置型资金，则开始将纯碱视为观察中国基础化工行业产能周期的典型样本。一种具有代表性的宏观对冲策略正在受到关注：做多拥有成本优势的天然碱龙头上市公司股票，同时做空纯碱期货。其核心逻辑在于，优势企业能够穿越行业低谷，甚至利用危机扩大份额，但其股票价值并未完全反映行业极度悲观预期；而期货价格则需要为整个行业的产能出清过程“买单”，承受更直接的压力。

3. 期权工具的价值凸显

在期货单边趋势不明朗但波动加剧的背景下，期权策略的吸引力显著上升。由于市场对未来潜在变盘的担忧，期权隐含波动率维持在高位。部分机构资金通过卖出期权（如宽跨式）来获取时间价值，增强收益；也有交易者构建买入跨式或勒式组合，博弈价格最终实现突破。海证期货指出，随着单边下行的一致预期减弱，基于波动率的交易正成为市场新焦点。

七、结语：市场在等待什么？

截至12月中旬，根据同花顺财经对主流机构观点的统计：

• 看空后市的分析报告有3篇。

• 持中性震荡观点的有4篇。

• 明确看多的报告为0篇。

这种高度一致的谨慎乃至悲观预期，本身构成了对价格反弹的压制力量。

当前纯碱市场的僵局，本质是一场关乎耐心与现金流的消耗战：它在消耗高成本产能的最后现金流储备。它在消耗市场参与者对于任何反弹行情的期待与信心。

它更在等待一个清晰、不可逆的产能出清信号——可能是某大型高成本装置的永久关停，也可能是库存出现超预期的、连续且大幅度的下降。

在这个信号出现之前，任何因临时检修、短期情绪回暖或朦胧政策传闻所引发的价格上涨，都可能被产业界视为更好的卖出或套保机会，从而限制其反弹高度与持续性。

纯碱市场并非失去了方向，只是尚未到达必须做出终极抉择的时刻。在供需实现再平衡之前，围绕成本线的震荡、分化与博弈，仍将是市场的主旋律。

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