股指 回归对企业盈利层面的关注

A股经历近两个月修复行情后，各大指数接近或突破半年线，行业板块也相继修复，部分强势个股完全收复年内跌幅。市场已经走出此前的经济下行逻辑，并向着经济修复预期迈进，未来将更加关注上市公司盈利修复的成色。

国内经济持续修复，在5月PMI数据、出口数据接连超市场预期后，上周公布的经济数据略好于市场预期。值得关注的是，地产端表现出边际改善迹象，房价止跌或助于预期改善。从中期角度出发，“宽信用”迹象有所显现。所以，二季度确认今年的盈利底部之后，疫情影响和上游成本压力最严重的时期已过，“稳增长”发力的行业出现了明显改善，反映出A股已经将国内经济下行风险充分计价。

海外衰退交易对A股冲击不大。目前美国经济在紧缩政策下究竟是“硬着陆”或是“软着陆”还存在非常大的不确定性。本轮美股下跌数据略超“软着陆”背景下的历史均值，但离历史极值还有一段距离，也反映市场对于未来通胀以及美国经济预期并不乐观。未来美国经济硬着陆风险能否消除仍有待进一步观察，通胀以及美元流动性收紧仍然是下半年全球市场最大灰犀牛，美联储鹰派态度出现明显转向的可能性很小，美股还未充分反映未来可能的经济衰退风险。所以，当前国内外处于“内松外紧”的两个不同的定价阶段，A股强于美股将是中期比较重要的特征。

回到市场方面，本轮4月底以来的反弹行情，与2019年3月和2020年7月两轮反弹行情存在许多相同点。首先，当前A股与上述过去两次宏观政策环境相似，均处于经济衰退转复苏的时期，不论是2018年底的社融底，还是2020年4月和2022年5月的两次疫情底，市场均是从前期较大的跌幅中走出的反弹行情。其次，市场风格相似，在宽松的政策支持下，投资者会围绕局部景气或者长期空间比较大的方向进行布局，成长类标的的表现普遍强于大盘蓝。

当然，本次情绪修复行情也与前两次有不同点。首先，本轮修复的力度不及前两次反弹行情。2019年年初反弹行情几乎修复2018年全年80%—90%跌幅。而2020年疫情后的修复行情更是创下年内高点，本轮仅修复前期50%—60%涨幅。此外，前两次量能放大也更大，本轮修复量能增量远不及前两次修复，所以金融权重的表现有待验证。其次，期指方面升水幅度也不及前两次行情，本轮行情中期指仅当月合约小幅升水。

从上述一些对比来看，本轮行情的情绪释放并不如2019年年初与2020年年中，这说明当前国内经济压力较上两次更大，海外市场也有更多不确定性。对于A股而言，可能会经历更长时间的基本面压力与流动性共同驱动的阶段，在这个阶段下，业绩表现突出的公司将是市场中的稀缺资源，受到资金追捧，行业个股间的分化状态也会加大，市场更多表现出结构性的修复特征。

对于期指而言，三大指数已经接近半年线位置，机构短期资金脉冲入场，部分行业板块已经完全修复前期跌幅甚至创下新高，行业板块间差异明显。中期视角下，随着本轮反弹估值修复接近尾声，后续将回归对企业盈利层面的关注。目前市场成交维持万亿元以上，行业板块轮动加快，三大指数表现处于博弈振荡方向选择期，短期期指多头头寸可暂时获利止盈离场，或建立空单对锁。