牛钱专访 | 魏一凡：化工品研究逻辑解读及未来市场走势

魏一凡，化学学士，MBA硕士。先后在国有大型煤化工集团负责甲醇等液体化工销售，在世界500强跨国石油化工企业LG化学集团负责苯乙烯塑料、橡胶等化工品销售，精通石油化工的上下游产业链。原永安期货化工研究员，熟悉期货与现货的套期保值、对冲交易策略的专业化训练，有丰富的实战经验。为多家大型石油化工企业交易顾问。现任香港瑞特化学集团商品对冲交易经理、上海九派国际贸易有限公司总经理。有15年期货、现货及大资金交易经验，风格十分稳健，尤其是熟悉套利，及跨品种对冲操作。

全球经济热点事件频发，投资环境迷雾重重，牛钱网特邀香港瑞特化学集团商品对冲交易经理、上海九派国际贸易有限公司总经理魏一凡，就投资交易体系和逻辑的建立、化工品的操作经验、时下热点行情的点评等，对投资者的疑问一一进行解答。

魏老师您好，感谢您和牛钱网进行深入对话。我们知道您已经有15年期货、现货及大资金交易经验，风格十分稳健。了解到，您大学毕业后就在一家大型煤化工集团任销售经理，之后转战永安期货做研究员，这段工作经历对于您的人生有什么影响？

魏一凡：我在大学是学习化工专业，刚毕业是在华东地区销售甲醇等液体化工产品，公司同时也生产尿素等化工品，那个时候主要还是卖方市场，只要有货基本上不担心销售，整体经济是处于上升阶段。

但是2008年的金融危机改变了很多，我们那个时候手里有货出不掉，甲醇作为液体化工储存困难，在江苏都找不到合适的储存罐区，大量的同行化工企业及贸易商破产，2008年金融危机的时候大量的货权最多是集中在银行手里，全部充抵银行贷款了。

通过这种现象认识到期货的重要性，研究价格的变化规律不仅是石化企业，也是贸易商调节库存最重要的事情，所以产生了想去期货公司进行系统学习的想法。那个时候研究员都是硕士，我是本科，所以周一到周五工作，周六周日读MBA把学历要补上去。在期货公司学习氛围很好，晚上都是很晚大家还在讨论行情，但是那个时候期货行业与现货结合得太少，原永安期货研究中心主任张拥军先生有一次给大家做视频培训，讲述了价格是立体结构，对我们的影响比较大，不能再把价格当成静止的，而是动态的，是相对的。

研究与实践结合起来才是比较好的道路，所以才去了石油化学企业，想研究一下两者如何结合，理论与实际结合的问题非常多，譬如套保，套利，对冲很多书本上的知识在实践中就暴露出很多问题，需要不断去修正，但是在期货公司系统性的学习研究框架就比较完整，同时在工作中也认识很好多交易高手，但是那个时候仍然是偏技术面的。

在您离开永安之后，您先后在韩国LG化学以及欧洲的DSM集团担任高管职务，有丰富的实战经验，此时的您对于期货交易和投资又有哪些新的认识？

魏一凡：真正去研究价格的变化规律还是在石油化工厂做销售的时候，一方面要把货卖出去，现货与期货不同，在价格下跌的时候完全没有买盘，所以要研究价格的趋势变化。另一方面还要熟悉化工产品知识，熟悉上下游产品的特点。

煤化工的产品相对简单，石油化工是相对复杂的，要学的知识比较多，外企石化厂如何定价，如何调节开工率，在原油-石脑油-聚烯烃产业链的变化中如何管理利润，如何调节库存。

外企石化厂对于价格的研究和产品技术的研究要求很高，我们石化厂研究院就有2000多人，还有专门的价格研究部门，全球2万多员工，也是全球最大的苯乙烯产业链石化生产商，通过在石化厂的工作，学到了石化产品的特性，也学到了研究化工要全产业链一起看。

我们一直在做期货交易，自己有这样的意愿，客户也是有这样的需求，品种主要还是以PP，PE塑料，橡胶，甲醇为主，苯乙烯那个时候只有电子盘，流动性还是不错，所以大资金套保对冲也是没有流动性风险，一边期货实战，一边销售现货，后来我们总结了多品种对冲策略，如何规避风险。

我记得2015年经济很差的时候，很多商品暴跌，我们生产的聚苯乙烯ABS，PP，PE价格均是大幅下挫，利润亏损较大工厂只能减产，2015年实际上从PP的角度来看聚苯乙烯的估值是比较低的，再研究苯乙烯的价格水平，通过结合在期货公司学习到的知识，我们建议PP的贸易商用苯乙烯ABS去替代PP，从技术上是完全可行的，开始推广的时候效果相当好，现在这样的机会仍然是有的，只是要选择合适的塑料下游领域。

后来我们建议富士康企业大量买入远期的塑料，几乎是抄在最底部，同时很多PP的贸易商也开始加入替代聚苯乙烯的开发，不仅销售量上去了，企业也得到了实惠。我们也给一些企业设计在期货上买入或卖出套保的交易策略，期货上还可以规避了从国外到国内二十多天的风险敞口问题。

另外，我们和很多化工企业开发新产品，用PVC造料替代注塑级PP，也可以替代注塑级聚苯乙烯ABS，我们看到期货上2020年PP与PVC，PE经常是同涨同跌，很多期货高手交易PP的时候会研究聚苯乙烯ABS的价格和尼龙的价格。这就好比交易豆油不仅要看菜油，也要看一下棉油，花生油的替代效应。

化工品的研究需要熟悉产品的特性，五粮液酒业是我们的大客户，他们的新酒瓶盖本来是设计聚苯乙烯塑料，但是考虑到成本问题用PP替代掉了，小米的马桶盖也大部分是PP做的，我们前面是推广防火的聚苯乙烯给他们，但是PP成本更便宜。

以前在期货公司学到的都是理论，但是在石油化工企业里得到实战的机会，我们一边卖现货，一边也是给石化贸易商及下游客户设计对冲、套保的交易策略。同时我在的化工集团是全球前二十名大化工企业，生产的产品有几百个，从石脑油裂解到下游EVA，PC，聚苯乙烯，EPS，PS，PC，PP，PE，PVC，橡胶，还有丙酮，苯乙烯，甲醇，乙二醇等全品种，所以有一个很好的平台可以全品种学习。

石化品种是互相联系的，譬如今年PE塑料的价格上涨很大程度是因为EVA，POE弹性体的需求增加，减少了PE的生产开工率，而EVA与POE的价格上涨是因为光伏产业今年大幅增加，所以玻璃与塑料L价格上涨有一部分是同样的逻辑。而PVC高利润的情况下开工率上不去，是因为缺少“氯气”，大部分交易PVC的朋友也不会去关心“氯气”的问题，如果了解这个知识在今年10月份不会再去空PVC了。

所以，化工产业链一个产品的蝴蝶翅膀可以引发另外一个产品的价格形成龙卷风，石化装置生产流程中，利润是最核心的一个变量，但是如果在利润传导过程中产生障碍，利润可以长期持续，像PP，PVC，PE的高利润持续了2020年大部分时间，主要还是产业链的传导过程中有了新的变量减缓了这一过程，但是高利润同样不可长期持续。

您在交易中以基本面分析为主，您的基本面研究体系和逻辑是怎样的？主要研究哪些方面？

魏一凡：基本面体系的研究要分三个部分，第一个是时间价值，任何一个商品都是有时间价值的，期货有不同的合约，期权是时间的函数，不同的合约对应不同的基本面，譬如甲醇的01与09合约一个是去库存合约，一个是累库存合约，橡胶的01与09也是同样如此，这是商品的主要矛盾，但是我们可能通过升贴水，基差，月间价差等显性的因素找出规律。

第二个是估值，也就是价格是一个立体结构，有相关竞争品的制约，譬如甲醇的估值要看PP，要看煤炭，但是PP的估值不能用甲醇看。还有PP与PVC，塑料L在很多下游管材及注塑领域是可以替代，三个要放在一起比较，比较才能看出高低。这一点要读一下《道德经》，老子说：高下相倾，前后相随，长短相齐，价格没有绝对的高低，只是一个相对的概念。

第三部分是驱动力，我们市场上看到的报告大部分是关注驱动力，譬如库存上升价格下跌，供应减产价格上涨，但是驱动力反而是价格体系中研究最末端的，是表象的。

我们经常看到很多商品库存上升价格上升，譬如PTA库存到400万吨以上了，库存历史新高，价格也是2020年下半年的新高，所以驱动力很多是次要矛盾，一个商品的估值与时间价值才是最根本的属性，有时候估值低了并不一定马上能涨上去，这个时候需要有个驱动力因素引爆，譬如我们喝中药有时候，需要用酒或盐做“药引”一个道理，但是酒与盐并不是能治好病的关键因素。

譬如炸药的属性是容易爆炸，但是没有“火”这个因素也不能产生爆炸，如果给一个石头去点火，怎么点也不行的，所以商品的价格一定要研究本质，我在公众号前面有写过一篇关于《本质》的文章阅读量比较大，就是要看问题抓住主要矛盾，分清次要矛盾，同时矛盾的双方可能在一定的条件下相互转化，差之毫厘，失之千里。

在您的线上课程《交易体系的建立》中，您对于日内和波段交易体系的建立进行了全方位的讲解，那么，在技术面角度您运用了哪些战术？这些战术对于我们的日内波段操作又有哪些帮助？

魏一凡：技术非常重要，实际上技术面是一个显性的因素，一个商品的价格具备了上涨的条件，但是什么时候能够启动，可以通过技术面来寻找，技术面我们前面学了很多指标，但是后面只用四个，K线形态，均线，MACD，量仓。前面也是走了很多弯路，如缠论，波浪理论，江恩理论，但是大道至简，为什么所有的期货交易软件打开后默认的都是同样的界面？这个界面里只有量、仓，K线，均线只有这四个量。

技术面我们总结了很多精典的形态，可以分为两类：一个是反转形态如W低，三底，V形反转形态，头肩顶底形成，譬如20/60日均线缠绕的M头等。第二类是中继形态，如箱体，三角形整理。

做日内需要看量仓，譬如上涨是需要资金流入的，一定会有增仓，这是一个必备的条件，如果没有增仓，上涨可能是空头平仓，持续性不会太长。

同时我们在交易上遵循幽灵三原则，“只持有正确的仓位，赢利加码及放量离场”，在多年的实战经验中，这三句话是非常实用的，譬如单子入场后当市场没有与自己的预期一致，这个时候可以先出来，风险就解除了，所以幽灵三原则的第一原则是保护本金的安全，其次才是赢利加码，最后是放量离场。大道一定是精典的，朴实的，简单的一般是有效的，太复杂交易系统很容易出错。

您在找到合适的交易品种后，是如何通过技术分析寻找开仓、平仓的机会？

魏一凡：前面我们交易的是沥青，首先是通过基本面的研究，我们是在淡季买旺季的合约，所以选择了2106的沥青，通过基本面比较与燃料油的估值，及焦化利润的关系确认低估值后，2500附近是相对偏低，然后是在1小时的周期里找技术买点。

我们做多一般是找底背离的形态，我们看到在小周期里有技术背离后就入场了，同时设置好止损，上涨的同时一定要资金在流入，价格上涨+增仓，是一个健康的形态，如果在上涨的过程中有顶背离的形成出现，我们会减仓，如果产品的估值也比较高了，尤其是市场情绪亢奋的时候，一致性看多就要离场。

一个价格在没有外力的情况下一定是沿趋势进行，那么趋势转折点一定会有外力，所以我们总结了背离是转折的必要条件：背离是转折的开始。

我们在课程里也总结了价格顶部的三大特征：放量，减仓及技术背离，底部特征一定是大背离形态，背离一定会引发转折，我们也总结了很多背离形态：有多品种背离，量仓背离，技术背离，相关品种背离，基本面与技术面背离等。

上次在牛钱网的直播中，您在分享自己交易哲学的时候，特别涉及到了一个“均值回归”的概念。那么，在实际的期货交易中，“均值回归”是如何体现在交易资金曲线上的？

魏一凡：均值回归是一种自然的力量，是道的范畴，无论是《易经》、《道德经》都是有对于均值有很深入的解释，譬如易经里的“亢龙有悔”，也就是当一个价格上涨的比较高的时候，市场一致看多可能就是转折。

而人的本性也是有弱点，在获利丰厚的时候很容易无法控制自己的心态，这个时候一般是资金曲线上升最快，斜率最陡的时候。

资金曲线可以看成一个心态的温度计，当资金曲线偏离斜率比较高的时候，也是心态可能最傲的时候，这个时候需要减仓或减少交易次数，让资金曲线走一段平滑的道路，再入场交易，是人就有弱点，需要客观的技术方法去管理。

我们知道您是比较熟悉套利及跨品种的对冲操作。我们牛钱网的投资者朋友们也想和您取取经。有投资者表示，绝好的套利机会很少出现，非专业套利者往往很难把握，您一般是如何发现和识别套利机会的？就您看来，最近有哪些套利机会？

魏一凡：现在很多软件都有套利的功能，做套利最难的是需要耐心，因为要赚时间的钱。同时需要多品种策略，最好的套利是两个多空头寸拆开来看，都是很合适的单边机会，譬如做空甲醇生产 PP的MTO利润是常见的套利，如果甲醇刚好是处于估值低价格，技术上是看多的形态，同时PP处于空头技术形态，资金在流出，而PP与甲醇的利润空间又相当大，这个时候就是非常好的机会，可以重仓交易。

另外，做套利、对冲要有大格局，譬如2020年11月份之前都是需求拉动比较强，PP，PVC，PE，聚苯乙烯等贴近终端的商品大涨，利润极其丰富，煤炭也大涨，但是普遍引发下游的抵触情绪后，需求端不能支撑高价格。

而原油端的纺织产业链是低估的，PTA，PF，乙二醇都是要么亏损，要么是低价格。所以，我们11月11日在公众号上写了一篇文章《化工品的交易逻辑从需求端向供应端转移》，建议开始买入原油，沥青，燃料油，PTA，PF等原油驱动的商品，空头配置PP，PE，PVC，这是一个大的逻辑框架。

化工品关键是要看利润，高利润可能一段时间持续，但是不可能长期持续，实际上就是做空需求端的利润，当然后面华北地区空气污染，华东限电反而加剧了需求端的下滑，这就是一个驱动力，但是本质是需求端高估，供应端低估，没有这个驱动力也会有其它的驱动力发生作用。

目前我们看这一逻辑还在持续，原油估值中长线来看仍然是不高，所以2021年还是建议关注供应端，尤其是原油对于纺织产业链环节的成本驱动逻辑。但是最近要注意美元的变化，美元已经回落到前期技术支撑位置附近。

从您多年的期货化工品交易经验来看，化工品在开仓前后应该注意哪些问题？化工品的止盈、止损和其他品种有什么区别？

魏一凡：化工品互相影响，所以在交易前除了研究所交易的品种，一般来说要注意相关品种的关系，譬如最近整体商品都是牛市格局，我们看到1月初乙二醇大涨，苯乙烯也是大涨，但是甲醇却是大跌，甲醇的成本是煤炭，煤炭的价格持续上涨甲醇也没有受到成本的驱动，这说明甲醇有内在的原因阻止价格上涨，这就是相关商品的价格影响因素，这个时候如果去看PP，会发现甲醇比PP来说高估很多了，所以我们看到甲醇与PP连续三个交易日都是在下跌，但是其它的化工商品都是在上涨，所以交易甲醇要一边看伊朗的供应，另一方面还要看PP的需求是否形成负反馈了。

另外，化工品的价格产能调节性灵活于黑色，黑色可能启动一年，或数年的大牛市，但是化工上涨与下跌的周期比较短，主要还是产能的变化与黑色相比有很大的区别，所以做价值投资在化工里要注意时间的问题。

化工品做中长线持有可能会有过山车的现象，像苯乙烯今年出现急涨急的行情，产能调节相对容易一些，价格持续性就不会特别强，因此，最好是以大波段的思路来设置出场入场，进行合理的资金配比。

1月4日，国内商品期货夜盘多数收涨，但黑色、化工类却领涨，请问现阶段有哪些好的化工品投资机会？目前在化工板块中，您最看好和最不看好哪些品种？为什么？

魏一凡：化工品在期货市场上可以分三大类，一个是煤化工的商品，如尿素，纯碱，玻璃，还有部分PP，乙二醇，还有一部分气体化工，如LPG，第三部分是原油化工品如沥青，燃料油，PTA,PF等，最近市场看多原油情绪比较强，所以多头还是在原油直接下游产品里找更安全，空头还是看春节需求下滑加累库的商品。

黑色还是煤炭及焦炭的供给端发力，所以相对比较强，而化工类现在主要还是原油端的机会。今年拉尼娜天象还是非常严重，所以各地缺电，所以煤炭相对紧张，煤炭仍然可能是偏强一些，但是煤化工很多商品已经不再创新高，原油化工下游产品的还是有补涨的机会。

原油方面，俄罗斯希望增产，对OPEC有没有什么大的影响，会不会促使OPEC增产？原油预计今年需求增加，具体预计能达到多少呢？对市场有没有什么影响？

魏一凡：OPEC今年的第一次会议结局是沙特单方面让步减产，实际上油价上涨符合全体产油国的利益，OPEC今年的产量应该高于2020年，在30美元左右美国很多石油公司破产，而2020年，俄罗斯石油产量12年来首次出现下滑，而且产量达到9年来最低。

俄罗斯能源部的数据显示，2020年，俄罗斯累计生产原油5.1268亿吨，同比2019年创纪录的5.68亿吨下降8.6%，这也是该国2008年以来第一次出现产量下滑的情况，其它的国家也是同样减产比较多，但是我们看到库存数据绝对值还是比较高，因为需求下滑得更快一些，疫情的影响下部分行业需求直接进入冰冻期。

在2020年大部分原油产量是减少的，除了疫情的影响，低价格引发现金流的紧张，开采的积极性下降，今年预计需求会增加，产量也会增加，如果需求增加的速度大于产量的上升的速度，价格不一定会下跌，这里还有一个库存的边际效应的问题。具体原油的价格还是比较难预测，原油是供需、金融属性，政治属性结合的产物，基本面的研究框架复杂一些，但是煤炭的价格还是上涨的空间，美元指数下跌都对原油形成支撑。

2020年PTA受疫情、原油影响大幅下挫，市场持续低迷，那么2021年，您对于PTA的行情走势怎么看？

魏一凡：PTA产来链产能还是过剩，库存在增长，但是我们看问题一定要细一些，尤其是化工品的库存实际上非常复杂，PTA的库存总数多，但是可能一部分通过期货对冲，注册仓单，信用仓单等工具锁定，反而造成可流通的货源不足，所以1月初PTA持续上涨。

当然由于交割规则的限定，2101及2105合约上仓单不需要强制注销，所以这种游戏还可以持续。上游原油的成本推动，下游纺织产业链在2021年还是有大幅的增长预期，券商的预测都是在15%以上的上涨幅度，PTA在大方向还是一个底部抬升的过程，但是要时刻注意库存的堰塞湖阶段性冲击，击鼓游戏不能接到最后一棒。

PTA在2008与2105年均出现了产业链的出清过程，2008年是PTA大装置华联三鑫破产，之后被远东石化收购，2015远东石化再破产，所以这个产业最后还是要走寡头集中，我们看PTA的加工费与行情的关联度今年减弱，产业链没有实现完全静态平衡的时候，价格竞争比较激烈，大企业可能要依靠技术优势，牺牲部分利润去淘汰其它的竞争对手。

2021年PTA产业链还会继续扩张，所以要关注这个过程的变化，未来产业链完成寡头集中后，价格重心一般会上移的，现在PTA在所有的化工品里的集中度越来越高，可能是最先完成寡头集中化的一个产品。

PVC以前也是走过这样的道路，现在PVC产业链对于价格掌握能力很强，今年能够达到历年的高点价格，上涨趋势比PP，PE都强很多，而PP与PE还是处于扩张的竞争过程中，远没有达到很强的集中度。

上半年，PVC装置停机即将进入春季检修期，这对于PVC的基本面供需会带来哪些影响？您如何预判上半年PVC的价格走势？

魏一凡：PVC今年价格上涨到历史高位水平，主要还是国外的装置停车比较多，美国夏季末有300万吨装置停车，欧洲PVC工厂也减产，韩国与台湾的货大量的销售到欧美地区，国内PVC装置因为原料的问题开工率上不去，所以引发非常高的利润。但是现在开工率在慢慢恢复，同时华东的PVC已经开始累库，春节又是需求淡季。

一季度可能向上的空间并不是很大，高度是要看需求给多少。但是煤炭的价格大幅上调后底部也会抬高，底部是要看成本的逻辑，另外也是要注意1月份银行已经开始限制银行对于房地产的信贷，资金面会比去年严格很多。

在如今的期货市场中，投资者的水平进步很快，投资者结构也在发生变化，越来越多的机构投资者和专业投资者进入了这个市场。在这样的环境下，您觉得期货交易会不会越来越难做？

魏一凡：现在机构的持仓比例大幅上升，2020年期货市场最大的还是油脂油料，2020年成交额达到56.23万亿元，位列行业第一位。化工行业指数成交量排名第一，持仓量增幅最大，并超过油脂油料，成为持仓量最大的行业。2020年化工行业沉淀资金达到350亿元，成为沉淀资金排名第二的分类行业。

国内期货商品方面扩产最大的是化工行业，大量的炼厂及石油化学企业开始介入市场，机构越来越多，同时石化企业掌握上下游定价权，所以优势比较明显，同时未来化工品排队上市的品种很多，如PX，天然气，纯苯及其它化工品都可能上市交易，大量的产业客户进入市场后，对于交易者的专业性要求提高。

一方面需要了解很多商品的特性，譬如上下游产业链，产能变化规律，知已知彼才能百战百胜。另一方面要坚守自己的能力圈，品种越多诱惑越多，所以要集中在自己熟悉的品种领域，专注才能成功。也要多向现货圈的朋友学习，提高专业性，专业化就是生产力，所学的专业知识都可以在期货市场上得到变现。

您在牛钱网《交易体系的建立》课程中，是从哪些方面帮助投资者们更好地构建自己的交易体系框架的呢？

魏一凡：首先也感谢牛钱网的邀请组织了这次课程，主要还是从交易的哲学、基本面的研究逻辑及技术面的实战三个应用模块来讲解。

在交易的哲学部分，分享了一些重要的交易原则，如坚守能力圈，利用均值回归管理资金与心态。在基本面的研究逻辑里，主要还是从供需矛盾，交割逻辑，及套利对冲的策略方面展开，通过研究库存与价格的规律变化、利润与产量的变化规律寻找大矛盾，同时也分享如何看期货的价差结构、基差结构，先看价差结构再去看单边趋势方向会更清晰。

在技术面，我们总结了趋势判断，价格的形态结构与量仓的结合应用，也欢迎大家多多批评，提出意见，共同进步。