股指回归“盈利驱动”

以4月7日美伊停火为起点，截至5月6日，万得全A指数累计上涨约11%。分指数来看，科创50涨幅高达30%，中证500和中证1000涨幅均在13%左右，沪深300和上证50涨幅则低于10%。

美伊冲突从紧张对抗转向僵持，全球市场恐慌情绪逐步消解，双方达成协议已成为市场基准预期，A股定价逻辑也从地缘避险切换至超跌修复。当前万得全A指数的收盘价与成交额均已突破2月27日美以伊冲突爆发前的高点，表明市场超跌修复过程基本完成。下一阶段，市场关注点将转向盈利或流动性预期的驱动作用，同时需警惕地缘扰动意外升级的风险。

地缘扰动虽仍处于博弈僵持阶段，但市场已更多定价美伊停战与霍尔木兹海峡的通航预期，而非再次失控升级的风险。“五一”假期前后，美伊局势经历“极限施压—急剧升温—短暂缓和”的快周期波动，霍尔木兹海峡通航权的博弈仍处于“非战非和、极限僵持”的混沌状态。目前磋商中的备忘录框架显示，伊朗将承诺暂停铀浓缩活动，美国则承诺逐步解除制裁并释放被冻结的数十亿美元伊朗资产，双方还将分阶段解除霍尔木兹海峡通行限制；备忘录签署后，将正式开启为期30天的详细协议谈判窗口。不过从海峡通航的现实约束来看，即便协议完全落地，受油轮航行时间及物理设备修复的限制，供应恢复也将是渐进的过程。因此，后续市场关注焦点将从地缘极端风险定价，转向对“油价上涨→通胀上行→利率上行→经济下行”传导程度的跟踪与确认。

当前市场的基准预期仍倾向于认为，本轮冲突对油价及通胀的影响以暂时性冲击为主，不会形成“油价—通胀—利率—经济”的深度负面传导链条。一方面，二季度霍尔木兹海峡恢复通航仍是市场的基准预期，若这一预期如期兑现，通胀水平在二季度阶段性抬升后，将在三、四季度呈现趋势性回落；尽管通胀中枢会高于美伊冲突前，但不会形成再通胀态势，因此也不会倒逼美联储改变政策宽松的基调。另一方面，与俄乌冲突时期的零利率、高通胀环境不同，当前美国处于高利率、温和通胀状态，叠加就业预期走弱，美联储暂无明确的加息控通胀动力，更多表现为降息等宽松政策操作时点的延后。相比冲突前，市场对美联储年内降息的预期已从两次下调至零次。

与美联储对再通胀的担忧不同，国内2026年“反内卷”等政策的核心目标是提升名义GDP增速。适度通胀反而有助于增强国内居民与企业的消费、投资信心，形成预期与现实间的正向循环，推动A股的上行逻辑从“流动性宽松”驱动转向“物价回暖—企业提质增效—A股业绩回升”的盈利预期改善驱动。物价数据显示，一季度国内CPI同比上涨0.9%，3月同比涨幅扩大至1.0%。值得关注的是，3月PPI同比由上月的下降0.9%转为上涨0.5%，结束了长达41个月的同比下降态势，同期PPI环比上涨1%，创48个月来最大涨幅。国内部分行业供需关系改善，叠加“反内卷”政策的积极推进，是本轮工业品价格回暖的根本动力。

价格回暖对企业利润的提振效果已得到充分印证。一季度，国内规模以上工业企业利润同比增长15.5%，其中3月单月增速达15.8%，回升动能边际增强；同时单位成本下降，营收利润率升至5.11%，创2023年以来同期最高水平，利润增长逻辑正从“规模扩张”转向“提质增效”。结构层面，高技术制造业利润增长47.4%，装备制造业增长21%，电子行业利润更是飙升124.5%，AI与半导体等新动能表现尤为强劲。

利润改善的传导效应进一步延伸至A股业绩端：2026年一季度，全A单季营收与归母净利润同比增速分别达5%和7.2%，较2025年四季度大幅回升4.1和19.4个百分点；非金融板块归母净利润同比增速反弹至11.7%；科创板盈利增长168.6%，创业板增长22.7%。从结构来看，上游资源品受益于PPI回暖实现业绩爆发，科技板块依托AI产业周期加速兑现增长，消费板块则整体面临压力。

不过，4月PMI数据显示经济修复基础尚不稳固，“价格回暖—利润增长”的正向传导持续性仍需进一步观察与数据验证。

总体来看，市场仍将延续“外部影响趋弱、国内逻辑主导”的交易特征。国内逻辑主要聚焦两大方向：一是能源供应稳定性对国内制造业及出口的支撑作用；二是“物价—工业利润—A股业绩”链条的边际改善预期传导。不过当前市场资金高度集中于资源及科技板块，局部拥挤度指标已接近临界水平，而同期内需消费复苏斜率偏低、4月PMI呈现“供强需弱”特征，均显示内需改善的持续性仍待验证。短期内，股指的超跌修复已基本完成，后续上行空间需依赖“价格—盈利”预期的持续改善来推动，下行压力则主要来自地缘风险的意外升级，以及美国通胀与美联储紧缩压力超预期的可能性。（作者系中财期货副总经理兼研发部负责人）