纯碱&玻璃：成本逻辑分化，纯碱利润抬升与玻璃冷修博弈

嘉宾介绍：韩增茂，杭实化工建材一部经理，主要负责纯碱、氯碱期现业务及基本面研究，紧密联系产业，服务上下游企业，多次深入调研纯碱产业链，并参与品种期现操作。

回顾近期市场，纯碱与玻璃呈现显著的成本逻辑分化。纯碱虽受原油上涨及地缘扰动影响，但其联碱法工艺因副产品氯化铵价格大幅攀升，综合成本反而下移，利润处于较好水平，供给维持高位；玻璃则面临需求疲弱、中游库存高企的困境，尽管冷修持续推进提供一定支撑，但整体缺乏持续上涨动力。两大品种均处于“弱现实”主导格局，近期走势需分别聚焦纯碱的利润驱动与玻璃的冷修节奏。

一、纯碱：利润丰厚驱动高开工，逢高空配思路明确

纯碱基本面整体偏承压，上游加中游库存较大，日产量维持高位，叠加联碱法成本下移，价格中枢存在下移压力。

1.供给端：日产高位，企业能开尽开

日产水平：目前纯碱日产约11万吨，处于非常高的水平。除部分企业少量检修外，大部分企业能开尽开。

利润驱动：利润较好主要体现在两方面：一是现货价格较好，重碱送到价1200-1250元/吨，轻碱出厂价约1150元/吨，较去年年底有所抬升；二是中东局势导致副产品氯化铵价格上涨，华东氯化铵报价涨至500-600元/吨，叠加春耕影响，联碱法综合成本下降约150元/吨。

套保行为：盘面冲高至1300元/吨左右时，纯碱企业选择卖出套保锁定利润，预计今年纯碱厂利润较好。

2.库存：上游加中游压力较大

上游库存：资讯统计纯碱上游库存约185万吨，其中重碱90万吨，轻碱95万吨。

中游库存：交割库库存约31万吨。

去库判断：春节后短期难有连续去库迹象，近期表需好转更多是发运与库存转移带来的阶段性波动，可能某几周快速去库，随后又明显累库。

3.需求端：刚需消耗小于日产量

重碱下游浮法玻璃+光伏玻璃的刚需日度消耗，目前小于纯碱日产量，供需平衡偏过剩。

4.成本与利润：联碱法成本下移，逻辑与其他化工品相反

与PP、PE、甲醇等因原油上涨而成本抬升不同，纯碱尤其是联碱法，因副产品氯化铵价格上升，综合成本下降，利润更为丰厚。理论上形成大量负反馈的价格需盘面跌破1200元/吨。当前盘面05合约报价约在-30~-50元/吨，下游预期接货价集中在1150元/吨附近。

5.价格观点：逢高偏空，中枢需下移

纯碱大方向逢高偏空，可作为空配品种。氯化铵价格好转带来的成本下移，理论上使得纯碱05合约价格中枢需要下移。

二、玻璃：供需双弱，冷修提供支撑，震荡对待

玻璃需求偏弱，传统“金三银四”旺季下真实需求仍较差，中游库存高企，但冷修不断推进使价格获得一定支撑，短期偏震荡，5/9性价比优于单边。

1.供给端：日熔量下降，冷修持续

日熔量：浮法玻璃日熔约14.5万吨，周末又有一条浮法线冷修。从去年高位已下降约1万吨，处于近几年历史低位。

冷修预期：仍需进一步冷修来调节供需平衡。目前企业维持微利，检修计划无意外性推迟或新增。

2.库存：中游库存尤为突出

上游库存：浮法玻璃库存约7300万重箱，高于去年及前年同期水平。

中游库存：沙河地区期现商加传统贸易商库存合计约为去年同期两倍。大库存可能维持一段时间，短期难以快速消化。

3.需求端：旺季不旺，真实需求偏差

尽管处于金三银四传统旺季，但下游真实需求表现偏差。湖北白波价格1000-1050元/吨，沙河约1020元/吨，低价已跌破1000元/吨。

4.期现价格与交割结构

基差报价：沙河期现商报价05-10/05-30，湖北报价05-50/05-120（湖北-120为去年老货，最早可追溯至去年七八九十月份）。新老货实际使用区别较小，可看作非标与标品价差不大。

仓单注销规则：玻璃仓单在奇数月强制注销，导致奇数月合约走交割逻辑、找全国价格洼地，偶数月合约走全国均价逻辑。因此05贴水06较多，属正常结构。

5.价格观点：震荡为主，低位考虑5/9反套

缺乏持续上涨动力：中游库存无法快速消化，现货表现偏弱。

下跌亦有支撑：冷修不断进行，上周四传闻湖北几家玻璃厂平仓套保空单后价格打出低点反弹，显示一定支撑。部分资金从双空转为多玻璃空纯碱策略。

交易建议：低位配置5/9比单边空性价比更好。单边空面临宏观、冷修等扰动；若反弹至1050-1080-1100，玻璃厂仓单可能重新介入，届时做交割逻辑更安全。05接货后将面临6-8月传统淡季，需求走弱。最终05交割价可能逐步向低价现货靠拢。

三、核心结论与交易建议

1.纯碱：逢高空配，利润驱动下供给难减

核心逻辑：日产量高位+库存压力大+联碱法成本下移（氯化铵涨价），利润较好，企业生产积极性高。刚需消耗小于日产量，供需偏过剩。

交易建议：偏空对待，作为空配品种。盘面反弹至1300附近企业已大量套保，05合约价格中枢需下移。

风险点：需注意中东局势对氯化铵价格的进一步影响，以及宏观情绪扰动。

2.玻璃：震荡对待，5/9优于单边

核心逻辑：供需双弱——冷修提供底部支撑，但中游库存高企、需求疲弱压制上涨空间。绝对价格已低，大幅下跌空间有限，上涨动力亦不足。

交易建议：低位配置5/9反套性价比高；单边等待反弹至1050-1100区间再考虑空05交割逻辑；中长期可等05收基差后布局09旺季多单。

风险点：冷修超预期增加、中游库存去化速度、地缘政治及宏观扰动。

3.核心关注要点

纯碱：日产量变化、氯化铵价格走势受中东局势及春耕影响、上游及交割库库存变动、联碱法综合成本、企业套保行为。

玻璃：浮法玻璃冷修进度及日熔量变化、中游库存去化情况、沙河及湖北现货价格、基差报价、仓单注销节奏、五九价差走势。

共同变量：中东局势对能源及氮肥的传导、宏观经济预期、下游负反馈临界点。