油脂油料：能源属性强化，宏观与产业共振推升价格中枢

嘉宾介绍：王亮亮，方正中期研究院农产品团队负责人、首席研究员，金融硕士，曾就职于国内头部农牧企业担任期现分析师、交易员。期现实操经验丰富，对饲料养殖及油脂油料产业链有较完善的投研体系以及分析框架。

回顾近期市场，油脂油料板块表现出独立的上涨逻辑。其核心驱动力并非来自自身供需，而是源于能源端的外溢效应。国际柴油价格上涨，强化了油脂的生物柴油需求，进而传导至油籽及蛋白粕，形成了“能源→油脂→油籽→蛋白粕”的清晰传导链。当前市场处于宏观与产业共振的窗口，二季度需重点关注能源价格走势、各国生物柴油政策落地及进口成本变化。

一、宏观与成本传导：商品牛市延续，能源驱动油脂上涨

1.宏观环境支撑商品价格

尽管短期降息预期有所减弱，但整体宏观环境对商品仍构成支撑。中东冲突虽影响降息节奏，但中长期看，全球仍倾向于通过宽松政策降低通胀，大宗商品整体处于牛市格局。农产品指数已摆脱近三年的下行通道，经过一年多的盘整后向上突破，长期趋势预计维持偏强。

2.能源→油脂的明确传导逻辑

国际柴油价格上涨是此轮油脂上涨的直接推手。国际市场油脂具有强能源属性，其生物柴油消费量占比极高。传导路径清晰：原油/柴油上涨→生物柴油需求增加→带动油脂消费→推动大豆、菜籽等油籽价格上涨→通过成本端传导至豆粕、菜粕及豆油。

二、油脂：多重利多共振，重心预计持续上移

三大油脂整体重心上移，其中棕榈油振幅最大但基本面最强，豆油受成本和替代双重支撑。

1.棕榈油：自身基本面强劲，回调提供布局机会

供给端收缩：受上年度降水量偏少影响，本年度棕榈油产量预计下降，其影响程度与往年厄尔尼诺年份相当。

需求端发力：当前柴油价格下，印尼棕榈油制生物柴油已具备生产利润，财政补贴阻力减小。B45乃至B50政策在技术上已可行且道路测试持续进行，需求端利好预计将延续。

价格特征：棕榈油与原油联动最为紧密，振幅较大。受地缘冲突、自身减产及生物柴油需求三重利多影响，方向看涨，回调后可考虑布局多单。

2.豆油：成本与替代双重支撑，走势更为稳健

美国生物柴油政策利好兑现：美国最终确定的2026年可再生燃料标准（RFS）为88.6亿加仑，高于此前建议的71.2亿加仑；2027年为89.5亿加仑，亦高于75亿加仑的建议值。该政策对豆油消费形成明确利好，且大型炼油商承担70%豁免配额亦不低于预期。

投料需求测算：按新法案执行，美豆油新增投料预计达200-230万吨，对应美豆新增需求推测或超过1000万吨。这几乎可对冲中美贸易摩擦可能导致的出口减量。

市场预期强劲：美豆油库存增加但价格持续攀升，CFTC净多持仓高企，显示市场多头预期极强。若后续库存回落，上方空间可期。

3.菜油：进口端传导，受外盘油脂上涨带动

由于中加贸易关系变化，国内增加了从俄罗斯的菜油进口，而俄罗斯菜油与国际市场油脂关联度较高。因此，国际市场油脂上涨会直接传导至国内菜油。近期中加贸易关系缓和，我国重启加菜籽进口，加菜籽顺势涨价，我国菜籽进口成本大幅增加，也对于菜油价格形成利多提振。

三、蛋白粕：成本端推动为主，消费韧性提供支撑

蛋白粕的核心逻辑在于成本传导，而非自身供需。豆粕占全国蛋白粕供应的75%以上，主导整体行情。

1.成本端是核心驱动

国内大豆80%依赖进口，压榨产业链由进口大豆主导。豆粕价格与大豆进口成本紧密相关。美豆成本上涨叠加巴西升贴水走强，共同推高国内豆粕成本。

美豆看涨：按新生物柴油政策测算的美豆库存消费比预计在12%以下，对应价格上方空间可观。种植成本增长亦提供底部支撑。

南美丰产未形成利空：巴西虽丰产，但并无降价必要。当前巴西大豆进口成本（约3800多元/吨）已优于加征关税后的美豆（约4100多元/吨）。巴西升贴水不跌反涨，丰产利空未在进口成本上体现。

2.消费端具有韧性

饲料需求不差：月度饲料产量处于历史同期高位，低蛋白日粮影响有限。

生猪存栏效率提升：能繁母猪存栏虽降，但MSY（每头母猪年提供断奶仔猪数）显著增长，实际生猪出栏量及猪肉供应量大幅增长，导致猪价承压但饲料消费量充足，对豆粕价格形成支撑。

3.合约分化

近月合约（如05合约）受现货到港节奏影响，市场对4月大豆到港偏紧的预期出现反复，导致现货走弱，拖累近月合约。而远月合约（如09合约）受成本传导和消费支撑更为直接，表现相对坚挺。

四、核心结论与策略建议

1.核心逻辑总结

市场定性：整体处于商品牛市，油脂油料板块由能源属性驱动，成本端推动为主，供需并不拖累。

传导链条：能源上涨→油脂（双重利多：能源属性+成本支撑）→油籽→蛋白粕（成本支撑）。

强弱关系：油脂表现预计强于蛋白粕。

2.走势预测与策略

棕榈油：方向看涨，但振幅较大。中东局势若紧张，将直接利好；若出现缓和导致价格回调，亦是布局多单的机会。

豆油：走势更为稳健，受成本端和美豆油政策支撑，重心预计上移。

美豆油：基本面最佳，受生物柴油政策直接影响最为显著，是板块中确定性相对较强的看涨品种。

豆粕：总体不悲观，成本端推动下预计难以下跌。近远月合约分化，远月合约上方空间相对更大。

油粕比：受地缘、政策等多重因素影响，油脂利多因素更为集中，油强粕弱的格局可能延续。

3.核心关注要点

宏观层面：中东局势演变、美联储降息预期变化、中美贸易关系及大豆进口协议。

政策层面：印尼B45/B50政策推进节奏、美国生物柴油政策后续执行细节、巴西大豆升贴水变化。

产业层面：棕榈油产量验证、美豆种植面积报告、国内大豆到港节奏及储备拍卖情况、生猪及蛋鸡养殖利润与存栏。