分析人士：机构抢跑降准、降息交易

2023年12月以来，债券市场做多情绪高涨，国债期货快速上行。“本轮债市上涨行情在2023年12月中旬加速，彼时中央经济工作会议并未如预期释放财政大规模加码的信号，市场风险偏好明显回落。”一德期货金融衍生品分析师刘晓艺在接受期货日报记者采访时表示，从盘面来看，2023年12月12日后股债“跷跷板”现象突出，30年期国债现券收益率创出新低，反映未来经济增长放缓的预期，随后12月22日大型商业银行宣布下调定期存款利率，重燃市场降准、降息预期。与此同时，由于此前美联储在2023年12月议息会议上释放鸽派信号，美债收益率接连回落，年底前外部流动性压力缓和，为国内货币政策提供有利条件，投资者对降准、降息抱有期待。因此，在内外利多共振下，2023年年末债市出现抢跑行情。

但值得注意的是，2023年最后两个交易日国债期货盘面出现变化。对此，刘晓艺告诉记者，在A股止跌、汇率上涨、黑色金属走强的背景下，市场风险偏好回升，债市多头止盈带动盘面自高位回落。此外，新年伊始，稳增长政策预期升温。1月2日，上海市公积金管理中心发布《关于调整上海市住房公积金个人住房贷款政策的通知》，进一步降低改善型住房的首付比例，房地产政策释放暖意。同日，央行发布公告，2023年12月抵押补充贷款（PSL）净投放3500亿元，引发市场对新一轮PSL投放的预期，国债期货盘面则快速回调。

“历史经验表明，PSL投放对利率走势并无明确指向，利率走向取决于PSL投放后能否带动信贷需求回升。本轮PSL预计主要投向‘三大工程’，但时点略早于预期，后续规模值得期待。”刘晓艺表示，如果央行连续投放PSL，且平均规模超过2022年年底连续3个月月均2100亿元的投放规模，那么地产投资将得到提振，但会削弱债市情绪。另外，当前美债收益率已经连续3个月回落，市场在过度交易美联储降息后或有纠偏，中美利差可能再度走扩，进而减弱中债投资者情绪。

南华期货债券分析师高翔认为，目前市场着重交易降息预期。宏观基本面延续弱复苏格局，若月中降息缺席，则债市振荡运行，若降息落地，则债市打开上行空间。

“不同于降准、降息，央行直接投放资金，PSL工具体现出货币对财政政策的支持作用，也从侧面表现出政策层面对于定向宽信用、稳定银行净息差、防止资金空转套利的考量。短期来看，如果降准、降息落空，那么国债期货很难突破2023年12月末的高点。但考虑到当前资金面宽松和经济修复速度偏缓，国债期货回调的空间有限，短期大概率偏强振荡。”刘晓艺建议，操作上以回调做多为主。

高翔也表示，前期过度乐观的情绪导致市场存在超涨现象，并且后续降息预期能否落地仍存不确定性，前期的单边策略建议止盈观望。此外，套利方面可关注期限策略。从统计学角度分析，目前10年期与2年期国债收益率利差处于历史6%分位、近3年2%分位，做陡曲线具备充分的性价比。而从流动性层面分析，近期资金面相对宽松，资金市场平稳跨年，存单利率下行趋势仍未中断，在流动性充裕的环境下，债券短端表现会强于长端。

“从历史维度来看，以往国债曲线的平坦化过程，有时发生在熊市，有时发生在牛市，持续时间长短不一，但由平坦恢复陡峭，无一例外都有货币政策放松、资金利率下降的带动，这与当前的环境颇为相似。不论是出于稳增长还是降低银行负债端成本的考量，都让我们对于货币政策抱有相对乐观的预期，收益率曲线策略相较于单边策略的风险相对可控，同时也能够获得宽松预期升温的潜在收益。”高翔说。