玉米、玉米淀粉价差走扩

截至6月19日，玉米、玉米淀粉2209合约盘面价差维持在-440元/吨的位置。笔者从基本面角度分析，认为二者存在走扩的可能。玉米淀粉以玉米为原料，二者价格走势基本一致。玉米淀粉价格变动除了受到玉米原料波动影响外，还会受到自身基本面因素的影响，二者价差会出现比较明显的波动。

统计自2015年以来玉米、玉米淀粉价差数据，可以看到，二者价差基本维持在100—600元/吨区间波动。此外，需要注意的是，2015—2017年处于我国深加工行业发展黄金期。在此期间，黑龙江省、吉林省对于玉米深加工企业均有不同程度的补贴，使得玉米、玉米淀粉价差处于比较低的水平。自2017年以后，玉米、玉米淀粉价差基本维持在300—600元/吨区间波动。

下面对2021/2022年度玉米、玉米淀粉价差走势进行回顾。去年10月至今年1月，玉米、玉米淀粉价差整体呈现缩小趋势。笔者认为，这主要是受季节性因素的影响。去年10月以后，随着天气转冷，淀粉糖需求开始转差，进而使得玉米淀粉需求下降。另外，成本端支撑逐渐转弱，第四季度属于玉米新作上市时期，玉米价格整体处于季节性低点，这也会使得玉米淀粉价格弱势运行。2022年1月至3月，玉米、玉米淀粉价差开始走扩。主要是因为玉米价格走高，支撑玉米淀粉价格上涨。从3月开始，玉米、玉米淀粉价差开始走缩，主要是受部分地区疫情的影响，玉米淀粉消费量环比下降，库存增加，进而压制玉米淀粉价格。

随着各区域疫情陆续好转，各区域生产活动正常运行，下游行业对淀粉的需求逐渐增加。基于当前的玉米、玉米淀粉价差，笔者认为，二者价差大概率会呈现走扩趋势。本文主要从以下几方面进行阐述：

第一，原料端成本支撑。根据玉米供需平衡表数据分析，2021/2022年度，国内玉米产量同比增加2000万吨。不过，由于小麦价格走高，饲料企业配方中增加玉米添加比例。据测算，2021/2022年度，饲料企业玉米用量同比增加712万吨。另外，考虑到进口谷物数量同比减少、饲用稻谷消费量不及预期等因素，6—9月，玉米价格依旧维持振荡偏强运行。玉米淀粉以玉米为原料，原料价格上涨，这也会在很大程度上支撑玉米淀粉价格上行。

第二，季节性规律。玉米淀粉下游消费主要集中在淀粉糖、造纸、食品、啤酒等行业，其中淀粉糖消费占比约56%。因为淀粉糖需求具有相对明显的季节性特点，所以玉米淀粉消费也会呈现较为明显的季节性。一般来说，夏季和节假日为玉米淀粉消费旺季。根据历史数据可知，2—3月一般为玉米淀粉累库阶段。随着天气转暖，玉米淀粉消费陆续进入旺季，处于去库存阶段。2022年，疫情使得玉米淀粉库存持续累积。不过，随着各地疫情陆续好转，淀粉消费有望好转，届时库存有望陆续去化。

第三，安全边际高。目前，玉米淀粉加工成本在450—550元/吨，不同区域、不同企业的生产成本会有一定差异。同时，玉米、玉米淀粉价差维持在-440元/吨，盘面加工利润处于亏损区间，继续走缩空间较小，二者价差安全边际较高。另据统计，玉米淀粉涨跌幅度大于玉米，当玉米价格上涨时，玉米淀粉价格涨幅一般会大于玉米。参考最近3年的数据，笔者认为，玉米、玉米淀粉价差继续走缩空间有限。基于赔率的角度，参与玉米、玉米淀粉价格走扩是相对合适的。