货币内松外紧 铜价重心将下移

疫情持续或加剧全球供应链危机

此次降准主要是置换MLF到期资金和增加金融机构长期低成本资金来源，和大水漫灌还是有很大区别的。货币宽松不仅要看量还要看价，目前央行主要是引导融资成本下行，及价方面下降，量方面还是会有所控制。

图为全球铜显性库存和沪铜收盘价

近期金融市场波动放大主要有两个原因：一是美联储货币政策收紧，美元无风险利率回升给美股等权益类资产重新定价；二是新变异毒株奥密克戎短期降低市场风险偏好。我们认为，新变异毒株奥密克戎可能对全球供应链产生冲击，供应链偏紧导致铜价高企，需求也会受到明显的抑制。

针对经济潜在的下行压力，中国政府一方面对房地产融资政策进行微调，另一方面，中国央行率先实施降准的措施，这在短期提振市场风险偏好，利好国内定价和地产关联的商品强势反弹，但是海外定价的铜受制于美联储加快收紧货币政策的预期而反弹偏弱，未来需要关注“宽货币”的力度和向“宽信用”的传导。

从铜市场来看，我们没有发现历史上有类似的供需基本面格局：全球铜低库存格局在延续，但是下游需求持续疲软，现货市场有价无市；滞胀带来的通胀刺激铜的投资需求攀升而抑制消费需求，货币收紧抑制投资需求但难以刺激消费需求；疫情抑制资本开支，铜供应恢复缓慢。

奥密克戎可能加快美国收紧货币步伐

尽管奥密克戎在全球蔓延后，经济下行压力加大可能使美联储放缓货币收紧步伐，但是，从中期角度来看，我们认为变异毒株奥密克戎可能加剧全球供应链危机，供应约束在更长一段时间内难以缓解，高通胀会持续，这会导致美联储等央行加快收紧货币。美债收益率曲线显示，2年期美债收益率继续攀升，而经济前景黯淡导致10年期美债收益率自高位回落，美债收益率曲线平坦化。

从鲍威尔最近在国会的证词中，我们可以看到，美联储的货币政策对由全球供应链问题导致的通胀无能为力。为了抑制通胀预期上升，美联储不得不放弃“通胀是暂时”的说法，加快削减QE，甚至提早加息将是美联储唯一能够做的。另外，鲍威尔还提到奥密克戎变异毒株是一种风险，目前无法评估影响，也尚未被纳入美联储的预测中。这意味着如果奥密克戎加剧全球供应链危机，美联储将奥密克戎带来的通胀影响纳入货币评估体系，那么提前加息的必要性进一步上升。

央行降准提振市场风险偏好

此次降准主要是置换MLF到期资金和增加金融机构长期低成本资金来源，和大水漫灌还是有很大区别的。货币宽松不仅要看量还要看价，目前央行主要是引导融资成本下行，及价方面下降，量方面还是会有所控制。

对于铜等商品而言，降准短期会有所提振，但是中期来看需要关注PPI是否触顶和地产调控是否转向，这决定了宽货币的力度，以及宽货币向宽信用传导的有效性，房地产是近10年信用创造最大的工具。

总体来看，目前铜市基差和现货升水都处于高位，这意味着铜市场供需双弱格局还在持续，且多数时间呈现“有价无市”的特征。当前面临的宏观环境比历史上任何一个时间段都要复杂，尤其是海外高通胀、国内PPI高企与经济减速并存，美联储收紧货币和中国货币转向宽松并存，供应链危机可能导致货币政策两难。短期内，季节性淡季、美联储货币收紧和国内宽货币向宽信用传导还需要时间，铜价振荡下行的可能性较大。（作者单位：宝城期货）