白糖：年度产需缺口预期持续放大，郑糖远月升水结构乐观

01行情回顾

1. 国际市场

2021年2月中旬过后，市场在相对高位上，在全行业都有盈利的背景下逐渐冷静，亚洲主产国生产渐入高峰，除了泰国都出现了明显增产的迹象，而同期的需求恢复进展却不及预期般乐观，巴西一家的食糖产量增加的预期就超过了全球其他国家减产的总量，在疫情超预期的反复发酵背景下，需求的恢复波折不断，资金避险情绪增加，美糖也随之从阶段高位快速回落，3月31日美糖主力盘中最低跌至14.67美分的年内新低。相对价格低位价值开始逐步显现，支撑也增强，同时宏观市场利好不断，原油和金融市场普涨，人气和资金重新聚集，期间的糖市基本面也很配合，各个主产区恶劣天气频发，其中以巴西干旱为主，一度出现遭遇91年以来最为恶劣的干旱侵袭，印度、美国和欧洲也陆续频繁发生干旱，在商品市场资金乐观的情绪下，在基本面配合天气炒作持续发酵的配合下美糖快速反弹，只用不到一个月的时间就刷新了2月下旬的高位，4月27日，美糖7月合约盘中最高突破18.25美分/磅，刷新了17年3月以来的新高。这个价格之下几乎全球所有的国家都有利润，资金避险情绪增大，而基本面也出现了新的变化，巴西等国降雨预期来临，干旱的影响减弱，产量的预期也在复苏，虽然期间有霜冻等个别国家的炒作，但随着生产时间的推进，巴西二季度延后开机的糖厂开始快速增多，之前干旱的影响导致甘蔗糖分维持历年高位，食糖产量也在快速赶上，乙醇的竞争优势也在原油的稳定逐步回落至17美分附近整理。三季度开始后，随着巴西生产的推进，全球食糖供应总量维持宽松格局，但疫情经过了多次发酵，需求恢复的进展并不乐观，印度等国的出口也高于计划和预期，前期天气炒作的影响也在减少，阶段性供应压力超过预期，7月合约交割前后的低迷成交也显示现货市场需求的疲软，美糖主力10月合约目前在供应高峰阶段不断震荡回落，7月13日美糖盘中最低跌至16.73美分，随着巴西生产的推进，泰国和印度的出口步入尾声，世界食糖市场的焦点再度聚焦巴西，而此时的巴西甘蔗接连遭遇干旱和多次霜冻的侵袭，天气炒作和实质性的减产导致供应紧张的担忧越发强烈，而且长期预期随着需求的恢复，依然存在向好的期待，由此导致基金大举入场不断推升净多仓位，糖价也开始连续快速上涨，8月17日美糖盘中突破20.37美分/磅，刷新了17年2月以来新高，这个价格下全球食糖出口都有利可图，印度也加快了出口的步伐，价格也从高位逐步小幅回落至18.5至20美分区间内整理至今，等待巴西产量数据的证实，也在等待新的题材指引。

2. 我国市场

2021年春节在旺季备货的带动下，郑糖逐步回归至5200之上整理，基差维持较低水平，现货供应充足，备货期结束后国内市场再度进入需求淡季且供应旺季的阶段，市场供需矛盾温和，价格波动空间较窄，郑糖在5200-5500窄区间内整理至4月底，外强内弱持续，此后在美糖走强强势突破的带动下，国内生产旺季结束步入需求主导的时间，供应压力从高峰逐渐过渡，郑糖主力才向上突破5500的重要压力位置，5月12日郑糖主力盘中突破5822的2020年2月以来新高，此后外糖开始回落，资金和信心也从高位回落，郑糖外部支撑减弱后，单靠食糖产业基本面并不足以支撑糖价继续刷新高位，此价格下全行业盈利也令市场对高价格更加冷静，而此时是国内生产尾声，国产糖现货供应非常充足，另外，最主要的外部供应进口糖的预期在大增，主因是国产糖集中生产阶段进口糖虽有流入，总量有限，且并不急于投放市场，二季度尾声，三季度初期则是进口许可配方发放完成进口糖大量流入的窗口，供应压力的预期在增加，但需求依然处于相对清淡的状态，随着外部支撑的减弱糖价在高位逐步回落至现货价格附近，6月21日郑糖主力盘中最低跌至5331元/吨，上半年对于远期疫情后消费复苏的预期乐观和宏观环境内外部的乐观期待并没有预期般乐观，远月升水也随着糖价回落而逐步缩窄。三季度开始，国内步入消费旺季，但当前的需求乐观场景并未给市场带来较多惊喜，上游的供应维持相对宽松的格局，在宏观管控维持高压的背景下，商品市场产业基本面占据主导的阶段内，糖价在三季度前半段维持在现货平水附近弱势波动，不断考验成本支撑。8月初，随着9月合约到期交割后，1月合约所面临的基本面行情相对预期更加乐观，北方减产的预期在放大，需求相对更有期待的空间，外部支撑也较强，郑糖跟随外糖快速突破6000整数关口，8月16日郑糖主力盘中突破6078元/吨，刷新了18年初以来新高，期间远期预期维持升水格局，预期相对乐观，但当下的现货库存和销售压力却并不乐观，在内部需求表现一般，外部进口同比大增的背景下，阶段性的现货压力导致期现货并未同步，期货价格也在触及6000以上的高位后套保压力增加，伺候内外盘共振回调，郑糖也回归至5750-5950区间内整理至今，新旧榨季交替，北方甜菜糖陆续开机生产，青黄不接的阶段现货价格并未有实质性突破，价格也维持在区间内运行。

02行情展望

1. 国际市场

国际食糖供需预估出现多次调整，但整体供需缺口都较为温和，USDA预计巴西2021/22榨季产量为3992万吨，同比下降约5%，制糖比例预计为46.5%，乙醇比例为53.5%。预计巴西消费为1020万吨，高于20/21年度的1015万吨，预计出口2917万吨，低于上榨季的3215万吨，期末库存预估为89万吨。

ISO预计2020/21年度全球食糖供应缺口为310万吨，低于之前测的480万吨。预计全球消费量为1.724亿吨，低于此前估计的1.738亿吨，但仍比上一年度增加1.2%。ISO下调了消费量预估，因印度和巴西的新冠病例增加以及旅行限制导致，预计2020/21年度全球产量从先前预测的1.69亿吨小幅上调至1.692亿吨，主要因巴西中南部产量上调，但被泰国和古巴产量下降部分抵消。

ISO预计2021/22年度全球食糖供应缺口为380万吨，高于5月的260万吨。预计全球消费量将增加1.6%至1.745亿吨，全球食糖产量将增加0.2%至1.706亿吨。

21/22榨季大部分国家的食糖产量都将出现一定程度的复苏，其中以印度，泰国和欧盟增产为主，但印度出口总量受限，泰国、俄罗斯和欧盟等国也不会回到产量历史高峰的位置，所以绝大部分国家增产的总量也抵不过巴西减产的量大，而且巴西未来食糖产量有继续缩减的空间和可能，如果乙醇价格优势维持高位可能导致巴西食糖减产的幅度也会随之扩大。需求方面，随之后疫情时代消费的复苏，整体的宏观经济复苏前景乐观，食糖消费继续增加的预期维持乐观的判断，由此导致新榨季全球食糖市场供需缺口有继续扩大的可能和客观条件。

中短期需要重点关注的因素就是巴西糖醇比价，原油的价格会决定乙醇的优势，另外需要关注印度和泰国即将开始的榨季生产和出口节奏，其中印度能否出口一方面取决于其国内是否提供补贴，其次今年以来持续上涨的海运费已经造成了成本提升，亚洲国家运输成本上优势更加明显，最后要关注宏观大环境氛围，随着经济的复苏和去库存开展，供需矛盾将持续缓和，阶段性小幅冲突并不影响长期的乐观期待，四季度仍需时间换空间，未来预期相对更加乐观。

2. 我国市场

20/21榨季，食糖总产量小幅恢复至1066.66万吨左右，消费恢复至1500万吨的平均水平，进口大增258万吨至633万吨，抛储60万吨，走私预计维持在低位80万吨上下，综合下来期末库存将增加322万吨左右至909万吨。

当前甘蔗糖尚未开榨，甜菜糖大减产预期下，当前上市总量不多，未来外部糖原的供应数量和成本价格将成为市场主导之一。21/22榨季预计国产糖供应稳中略有增加，需求稳中恢复的预期在增强，外部进口糖成了最主要的不确定因素，国储糖的抛储节奏也将决定国内供需节奏的变动，短期的焦点在去库存进展和需求恢复情况，以及外部供应的多寡。北方产区减产的预期在放大，对阶段性的市场供应预期，尤其1月合约影响较大，南方甘蔗产区则维持小幅增加的趋势，进口糖的总量也处于可控中放大的预期中。

中期来看，需求方面在前半年的恢复并没有预期般乐观，消费表现一般的原因一方面是消费淡季购销的谨慎，另一方面是进口的总量是同比增加挤占了原本国产糖的市场份额，影响了国产糖的去库存，导致最终的库存积累量高于消费量。目前仍处于阶段性的需求淡季新糖刚刚上市的阶段，需求的恢复仍需时间换空间，四季度主要取决于国产新糖和外部进口供应的较量，目前来看市场需求并不悲观，国产糖的缺口需要进口有效补充，价格中心在上移，四季度后期依然有期待的空间。

市场并不悲观，价格中心在上移，后期依然有期待的空间。年度参考区间围绕前期测试过的高低点5400-6200元/吨上下，如果遭遇极端恶劣天气和宏观面的超预期事件发生，价格空间上下再调整200-300元，5月合约的价格较1月合约价格空间提高200元左右。