铜：供需双弱，延续高位波动

01回顾

一季度铜价表现强势，沪铜一度冲破7万关口，在经历了2月份暴力拉升之后，国内外铜价在2月底触顶回落，并在3月初开启新一轮的震荡走势。铜价的巨幅上涨，我们认为主因还是宏观因素，疫苗加速接种，复苏+通胀发酵，再加上“碳中和”的需求逻辑，市场情绪被点燃。但随后不利因素的出现打消了多头的热情。4月份美国提出基建法案，叠加欧美制造业PMI初值超预期回升，大宗暴涨，伦铜一度创出记录新高10747.5美元，但随后国内相关机构开始密集干预，并且由口头干预逐渐升级到实际行动，6月中旬国储计划抛铜，铜价持续下跌，直到抛储量确定后铜价才止跌回升。三季度铜价持续于窄幅区间内震荡,主因还是宏观因素压制,在美联储Taper预期以及国内经济数据疲弱下,铜作为宏观品种被用来做空配；支撑因素主要是库存，特别是上期所库存持续下滑给予铜价支撑。    

现货升贴水走势较为符合季节性特征，也符合历史规律。整体看，2021年上半年现货市场比较疲弱，多数时间处于贴水状态，特别是二季度，铜价大幅上涨后压制下游需求，贴水一度扩大，随着国家对大宗商品的降温，铜价大幅回调，贴水小幅转为升水，旺季不旺效应明显。但进入三季度，升水有明显提升，上半年时，升贴水运行区间【-240,177】，均值-27，三季度，升贴水运行区间【-60,435】，均值203。

02展望&操作建议

四季度，疫情扰动有限；全球经济陷入类滞胀的局面，我国的风险更多在“滞”，而美国的风险更多在“胀”，“胀”的因素对铜有正向作用，但“滞”最终会拖累铜市。经济分化也导致不同的应对政策，美国预计最快11月份开启缩债，流动性开始收紧；国内，“绿色专项再贷款”与专项债或将支撑社融规模在稳定回升。

供应层面，干扰率降低，矿山产量陆续释放中，进口铜矿TC继续反弹；废铜供应偏紧，冶炼厂在限电影响下产量也会有减少；需求层面，欧美需求有所转弱;国内，需求有韧性，体现在基建、地产竣工托底等，但有隐忧，例如出口、地产与汽车芯片短缺等；库存方面，处于历史低位，局部矛盾加大。价格方面，延续波动市，库存低位下，价格弹性会加大，能源转型和电气化时代，下行空间被压缩，关注核心波动区间【65000,78000】。