中信明明：为何基建、地产与制造业持续存在分歧？

基建、地产快速恢复，但制造业投资修复偏缓是当前经济中的一个特征，结合来看，产成品库存高企、产能利用水平偏低、产成品价格回落、外需压力凸显均是当前制造业复苏偏缓的原因。考虑到制造业的顺周期性，制造业投资、社零消费修复偏缓的组合也反映出当前经济的内生增长动力仍然偏弱，在内生修复仍有波澜、外部环境不确定性高企的环境之下，经济的修复料将是一波三折的进程。

修复进程中的“参差”。理论上，基建、地产的繁荣将通过促进相关企业的营收和利润改善、提高地产后周期与基建后周期产品的消费需求等途径带动制造业投资增长。然而，自疫情步入常态化防控周期以来，基建、地产快速反弹，5月基建(不含电力)、房地产、制造业投资的当月同比增速均恢复至近年来的相对高位，与之对比，制造业的修复进程却较为缓慢，5月同比增速仍维持在深度负值区间。原因为何？

制造业复苏缘何偏缓？首先，高库存、低产能的组合之下企业主动扩大固定资产投资的意愿不强，一定程度上弱化了地产、基建对制造业的带动效果。其次，产成品价格持续下滑对企业利润表的修复形成考验，这进一步制约了工业企业的扩产动力。此外，外需的回落也部分冲销了内需复苏对企业营收、利润的带动效果。上述因素共同制约了制造业复苏的节奏和幅度。

以微见著，制造业弱复苏说明了什么？地产、基建快速攀升+制造业投资磨底的组合说明当前经济的内生增长动能仍然偏弱，考虑到供给端的补偿性修复已有放缓之势，经济复苏的主线或将重新切换到需求侧。在当前制造业投资、社零消费仍偏疲软，外需压力逐渐显现的环境之下，经济的复苏脚步更可能是一波三折的。

结论：自疫情步入常态化防控周期以来，基建、地产快速反弹，但对制造业的拉动效果似乎并不明显，截至2020年5月，制造业投资的当月同比增速仍处于深度负值区间。基建、地产快速恢复，但制造业投资修复偏缓是当前经济中的一个特征。结合来看，我们认为产成品库存高企、产能利用水平偏低、产成品价格回落、外需压力凸显均是当前制造业复苏偏缓的原因，而考虑到制造业的顺周期性，制造业投资、社零消费修复偏缓的组合也反映出当前经济的内生增长动力仍然偏弱。立足当下，供给端的补偿性修复已有所放缓，经济复苏的主线将重新切换至需求端，在内生修复仍有波澜、外部环境不确定性高企的环境之下，经济的修复前景也并非“万里无云”。