弱势难改，白糖近期难有起色

对于农产品期货，今年算是“重新出道”的一年，其中最受人瞩目的莫过于苹果。此外，大豆、豆粕、棉花等行情也备受关注。但是有一个默默走出了半年行情，却并没有被太多人所关注的品种，它就是白糖。

当所有农产品都跃跃欲试想拼命往上冲的时候，只有白糖，跌完一天又一天。其实大家都知道期货市场是个双向市场，做多做空都能盈利，但是很多人主观上就喜欢看涨，红色吉利。而且对于农产品来说，做多比做空更有利。因为牛市比较好确定，历史上从来都有底没有顶。期货大佬傅海棠也曾说“做多才能赚大钱”，在熊市当中，跌100%的熊市没有，往下跌从来都是打折。而上涨的时候，很短的时间内就能翻几倍。于是最近在大家津津乐道苹果的涨势时，提起白糖，大家都表示认同，基本面确实比较弱，就没有然后了。

熟悉白糖的投资者可能有所了解，其实白糖的周期性非常明显，基本上是三年上涨三年下跌，当前处于下跌的第二年。所以从周期性的角度来说，当前的糖价仍有进一步下跌的可能，尽管下跌的空间不大。而且下跌到位后，在底部仍然需要进行一定时间的夯实，才有扭转乾坤的可能，而这个时间周期短则半年，长则一年。

白糖难有起色的四大因素

南华期货农产品总监边舒扬就曾在6月初表示，白糖弱势难改有四大因素。

第一大因素是国内产量的增长。17/18榨季当前仅有云南1家糖厂尚未收榨，预计我国食糖产量为1032万吨左右。从4月广西糖会的报告的情况看，尽管云南的种植面积基本持平，但广西和内蒙的量是有一定增加的。当然影响产量的因素除了种植面积以外，天气的影响会非常大。上半年尽管全国多地极端天气频发，但是并没有殃及广西、云南等甘蔗主产区，4月的旱情一闪而过，6-9月我们重点关注台风对广西、广东蔗区的影响，关键看倒伏情况，雨水多一些反而利于甘蔗生长，尽管含糖可能会降一点，只要不出现大的旱情问题都不大。因此我们初步预估18/19榨季我国食糖产量将增长3.8%-6%，因此最终的产量可能为1075-1100万吨。

第二大因素是进口结构的变化。今年头两个月我国进口量仅仅为5万吨，而3月和4月合计进口则达到了85万吨。主要原因是配额外许可证在3月底才开始发放，而今年的许可证比去年多了50万吨。除此之外，就是从3月份开始进口利润一直保持的很好，仅以泰国糖为例，95%的关税下一直保持300-700元的利润区间，更何况现在的关税下调到了90%。我国从去年提升关税以来，从中美洲、韩国、澳大利亚甚至非洲国家进口仍以50%关税计算，因此从这些国家进口糖的数量非常大，而从巴西、泰国进口量寥寥。在国家扩大进口的背景下，印度食糖将可能在下榨季大面积的进入中国。印度6月1日在北京召开推介会就表明了这种倾向，因为此前关于食糖进口从未有过相关会议。

第三大因素是打击走私难度大。尽管从去年开始打击走私的力度大幅加大，但是内外糖价存在巨大利差，使得不少人仍愿意铤而走险走私白糖。走私白糖有两个中转站，分别是缅甸和台湾。缅甸由于毗邻云南，是近几年主要的走私渠道，由于去年中国打击走私趋严以后，这个通道的量少了很多，但是每天中国商人的购买量仍然有1000吨的样子，之前的木姐冲突也仅仅暂停了3天就恢复了，而且近期缅甸政府又有重新开展相关的转出口贸易。缅甸是陆上走私，海上主要是台湾，这条通路的特点是辐射范围大，涉及整个沿海地区，走私糖直接运往销区，对市场的冲击更大。4月份泰国出口到台湾的白糖8.9万吨，为7个月新高，同比增加了2.1万吨。

第四大因素是政策的调整。我国白糖市场近两年国家在农产品上的重视程度很高，很多农产品都已经收储改直补，去库存成为这两年的热词。白糖的国储库存庞大，也需要进行相关的改革，无非只是时间问题，下榨季执行的可能性也是存在的。此外，还有广西收购价制定权的问题，之前一直是政府定价，如果改成集团定价或者糖厂定价就可能加剧糖厂间的竞争，届时广西蔗价和糖价就会市场化，政府可能就会通过蔗价糖价联动来进行补贴，那么甘蔗收购价势必会低于今年的500元/吨的保护价，同样会给糖市产生利空影响。

从近期走势来看，郑糖连续6日的小幅上行并没有能够弥补6月19日一天的跌幅，而28日继续下跌1.02%，指数报收5144元/吨，接近前期新低。29日仍旧微跌。

我们也可以看到27日原糖大幅下跌2.7%，最高触及12.71美分每磅，最低跌到12.25美分每磅，最终收盘价格下跌0.34美分每磅，报收在12.27美分每磅。

国内产量增加成定局，牛熊转换尚未明显

2017/18榨季根据糖协公布之前预计产量调整至1050万吨，但从目前白糖收榨情况来看，本榨季产量约为1030万吨，基本符合市场的预期，无太大的意外。从今年产量看，增加较为明显的是甜菜糖，其甘蔗糖与甜菜糖比值出现明显回升，将近达到比值8，主要是内蒙古对于甜菜糖利润尚可，从而蔗农积极性提高，使得加大甜菜糖的种植面积。截至2018年5月底，本制糖期全国累计销售食糖574.67万吨(上制糖期同期528.63万吨)，累计销糖率55.76%，全国产销数据基本符合市场预期，单方面数据对于糖价而言偏空为主，但从目前现货市场的销售情况看，大多数制糖集团通过牺牲价格来出售更多的白糖。后期着重关注其需求量的变化，但是下季度无明显旺季需求，预计贸易商补库仍不积极状态，而2018/2019是增产的第二年，目前的情形来看，尚不具备牛熊转换期的条件，中长期郑糖期价仍维持跌势。

据了解，截至2018年5月末全国制糖企业累计总库存1234.22万吨，较去年同期下降3.32%，环比减少1.75%。制糖企业白糖库存开始转入下滑趋势，其中工业库存小幅减少至509.08万吨，国家储备糖保持不变仍为613.81万吨以及商业库存小幅上涨至62.9515万吨，这三大白糖库存量较上个月首次出现下滑，特别是工业库存明显进入下跌阶段，由于受到节日贸易商补库开始导致库存消耗增加。而国内食糖新增工业库存为455.96万吨，新增工业库存环比减少了16.73%，但压力大于平均水平，新增工业库存仍高于近三年以来同期水平，预计后期无明显需求提振下，该库存消耗仍需一定的时间来消耗。

但是在下跌已久的情况下，投资者又应该如何操作呢？

华泰期货认为在端午节后国内糖市处于短期磨底的阶段，近期甘蔗直补的传言打压了糖价，市场也陷入恐慌中，目前国内进入了糖市的“至暗时刻”，距离熊市周期底部越来越近。对于短期投资者可以利用传言进行逢高抛空操作，而对于长线投资者而言，目前已具备逐步轻仓买入的条件，后期可以直接逢低买入远月合约，下方极限5000元/吨左右。期权方面，现货商短期可在持有现货的基础上，进行滚动卖出略虚值看涨期权的备兑期权组合操作。未来半年左右，备兑期权组合操作可以作为现货收益的增强器持续进行。而对价值投资者而言，亦可以先卖出虚值看跌期权，并赚取其时间价值，随后再直接买入虚值看涨期权博取收益最大化。月差方面，投资者可以逢高构建809-901以及809-905的反套组合，长期目标为远月升水200元/吨。

弘业期货认为目前白糖市场仍然处于疲软阶段，直补政策降低了其“成本底”。各种利空因素接踵而至，预计郑糖磨底行情仍将持续，建议投资者反套操作，空1809多1901合约不失为较好的选择。

宏源期货认为以809为计的本榨季合约，主跌浪已接近尾声，809由于与现货贴水和下方的空间可评判，抗跌性增强，将逐步磨合与现货的贴水问题。但反过来，19年合约大的背景仍将延续熊市周期，对直补的预期、关于印度进口糖的不确定性，下榨季成本到底下降多少，都是些悬而未悬的问题。18/19榨季全球仍将处于过剩背景，国内延续增产周期，且国内糖市运行环境发生微妙的变化。按以往的统计规律和经验，本轮熊市周期将延续到2020年的1月至5月22日，理论上19年合约5000以上的价格都可以分批、分仓卖出套期保值。在熊市周期，大趋势下跌不宜主观臆断测底，更不宜去上演人性与周期的博弈。

国信期货表示近期宏观方面的影响较大，原糖波动加剧。但整体来看，上下空间都有限。郑糖夜盘受到外盘走软打压低开，随后维持弱势震荡，技术上转弱。如果现货依旧低迷，郑糖有继续下行可能。关注5100点一线支撑，操作上建议短线交易为主。