焦煤：供给约束与需求疲软的博弈，91反套机会凸显

嘉宾介绍：赵晴，中辉期货天津营业部总经理，天津财经大学会计硕士，擅长研究领域为焦煤焦炭产业，常年参与产地与港口调研，与实体企业联系紧密，协助多家大型实体企业制定套保方案，服务产业客户。数次参加外部公开平台路演发表观点，在外部平台如期货日报发表文章。

【行情回顾】

5.22以来，黑色一改弱势形态，走出反弹行情。核心导火索为山西煤矿事故引发大范围安监限产，国内焦煤供给大幅收缩，带动焦炭多轮提涨，产业链成本抬升形成强支撑。同时钢厂铁水维持高位，原料刚需托底盘面，前期板块深度超跌后空头集中离场，资金入场推动全链修复。行情结构分化明显，双焦领涨，成材、铁矿受淡季需求与高库存制约反弹力度偏弱，本轮属于供给收缩驱动的成本修复行情。

随后6月8日起开始为期3周的下跌行情。焦煤自高点1480 回落至 1220，宏观方面，美国 5 月就业数据大幅超预期，市场延后美联储降息时点、甚至短期重定价加息可能性，美元指数走强，全球大宗商品估值集体收缩，黑色板块作为周期品同步承受估值回撤压力，资金主动减仓多头资产。

【基本面】

基本面来看，前期安监停产带来的供给恐慌溢价快速消化：山西停产煤矿分批复产，保供预期增强，叠加蒙煤口岸通关量持续高位，进口增量对冲国内煤源缺口，供给紧张预期大幅缓和；同时高温淡季来临，钢材累库、钢厂持续亏损，并有减产计划，对焦煤高价接受度下滑，焦企按需采购、主动控库，盘面交易负反馈预期；叠加前期涨幅过大，多头集中止盈离场，产业盘同步套保出货，多重利空共振带动盘面连续回调。

转折点在6月25号，美国5月核心CPI公布，环比上涨，但涨幅符合预期。伴随着6月油价的大幅度下跌，美国通胀反弹的核心驱动减弱。也可以预计，5月的通胀是本轮通胀抬头的阶段性高点，后续将逐步下降。6月通胀数据预计下跌，这就意味着，在就业数据走弱，且通胀见顶回落的背景下，美联储加息预期必然弱化，更有甚者可能开启降息周期。自此，宏观商品，有色贵金属止跌企稳，并开启反弹。

焦煤的基本面依然偏强。焦炭提涨第十轮，预计下周落地。焦炭仓单成本2150附近。

焦煤方面，国内高强度主焦仍较为稀缺，进口煤难以弥补国内高强度、低挥发优质主焦的缺口。本周国内样本矿山原煤日均产量环比继续下降，截至7月初，山西炼焦煤产地复产节奏偏慢，剩余停产产能短期难释放。Mysteel调研显示，5月23日起山西共165座炼焦煤矿停产、涉及产能2.19亿吨；截至7月1日仅复产95座（产能1.25亿吨），仍停产70座、产能9370万吨。其中，沁源仅1座（150万吨）在产，另1座（210万吨）已完成重新验收待结果，其余无复产消息；

同时，沁源县启动产量数据紧急自查，要求重报2026年上半年原煤统计表，县政府将联合多部门以税收、通风、运输、用电、民爆、工资等多维数据交叉验证，查实瞒报漏报将移交执法。此举叠加验收流程，将进一步拖慢沁源乃至山西复产进度，供给端约束短期难解。

山西煤矿复工仅达核定产能70%，部分煤矿目前只开一班，月度减量约300万吨；铁水高位+7月长协涨270元→下跌空间有限。

蒙古国罢工计划取消，口岸通关车辆骤降后快速恢复至1000车以上。本次蒙古能源罢工因政府承诺2026&2027年分步加薪30%于7月2日取消，政府让步实为扛不住能源脆弱、矿产出口命脉及社会高压。甘其毛都2026年目标4500万吨，上半年已经完成2600万吨。今年下半年进口同比缩减（前高后低）；7月蒙古"那达慕"假期致约10天进口停滞；口岸优质主焦煤稀缺，中低质量去库压力大；蒙煤销售半径向山西、山东延伸。但入炉比例存在上限，部分焦化厂焦炭质量出现下降。目前蒙煤仓单成本1350附近。山西煤1560附近。蒙煤三季度长协上涨4美金左右，折盘面985附近。

进口海运煤方面，当前海运煤二线仍倒挂，进口增量有限。俄煤受前期行情影响，主要矿山7-8月前货源基本售罄，目前新货需排至8月底或9月。预计三季度体现不明显，四季度俄罗斯产量或出口量可能有所上升。

需求侧，下游钢材步入季节性淡季，成交持续偏弱，煤焦涨价向下游传导受阻，目前钢厂亏损面明显扩大，检修减产计划增多，高炉开工率小幅回落。主流焦企发起第十轮提涨，焦钢博弈加剧，关注后续落地情况。下半年钢材需求方面没有亮点。过去两年地产表现较弱，制造业表现较强。

过去几年热卷需求一直在增长，但今年热卷需求也出现了下降。上半年热卷周度的表观消费量为301万吨，同比下降5.3%，螺纹的表观消费量下降8.1%。过去几年出口表现良好，今年虽然出口有韧性，但是整体来看，1-5月份整体出口下降8.1%。折算到粗钢进出口也就是外需下降3.6%，内需下降3.9%。

今年无论是外需、内需、长材还是板材，需求都出现下降。根据最近几个月的数据，尤其是5月份，地产基建制造业投资全面回落，财政支出在4-5月份明显同比呈现负增长趋势。

目前整个市场对下半年的国内需求仍然偏悲观，观察7月下旬的中央政协会议是否会有较大力度的政策出台，整体而言，这方面仍然难以出现亮点。从出口角度来看，上半年同比回落，但是在3、4、5个月内都呈现上升趋势。5月份当月整个出口超过1,000万吨。

从最近的接单来看，美伊局势缓解之后，伊朗的生产和出口最近也在恢复。最近两周伊朗在国外低价抛售钢坯，这对国内钢坯阶段性产生影响。今年海外对我国出现了围剿态势，从过去的欧美国家为主，到今年周边国家，如日本、韩国和印度都对我国进行了密集的反倾销。

因此整体来看，钢材出口可能面临较大压力，需求端存在压力，我认为会持续压制整个钢价走势。如果钢价出现好转，那么主要体现在供应端是否出现变数。

动力煤：前期供应紧张预期已被5月前充分建库消化；厄尔尼诺+高库存对冲旺季日耗，上涨空间受限；印尼开斋后货物流出+战争因素消退，上涨逻辑瓦解；

【总结】

宏观共振下跌退潮后，焦煤基本面偏紧+估值低，7月商品配置中焦煤适合作为偏多配品种。

但黑色缺乏单边驱动，宽幅震荡；近月盘面处于现货→仓单逻辑转换期，短期下行空间有限，若出口好转可向上波动但幅度受限。双焦短期难跌，7~8月小幅回调百元左右，四季度双焦看冲破前高再创新高。

铁水见顶后回落至约238万吨，7月中下旬受电炉减量/检修/唐山活动影响产量略降；长材及汽车家电需求偏弱，指望钢坯出口托底； 6月"成材跌+原料涨"挤压钢厂利润，成材反弹至谷电成本受阻。

套利策略：焦煤9-1反套存在机会。

焦煤主力合约参考区间【1200，1350】，焦炭主力合约参考区间【1850，2030】。

期权策略：当前盘面处于“超跌修复+区间震荡”格局，波动率处窄幅平稳环境，建议摒弃高损耗的单纯的买方与裸卖方策略。若后续价格维持偏强运行且波动率平稳，可考虑买入牛市认购价差：如买入JM2609-C-1280 + 卖出JM2609-C-1320。