白银 驱动逻辑转变

白银价格近期出现较大幅度回调，截至昨日收盘，白银期货主力合约价格创下今年以来的最低点。同期，黄金期货价格也同步出现较大幅度回调。从技术指标上看，白银期货及黄金期货初步展现均线空头排列的特征。

金银价格走势与美元指数相反，美元指数涨，金银价格跌。自3月初以来，美元指数逐步走出上行的趋势，黄金和白银则在局部高点开始出现同步回调。与美元指数同步上涨的还有美国国债收益率，其中10年期国债收益率3月初开始从底部反弹，至3月20日上涨超过100bps。

由避险逻辑转向通胀逻辑

2月底爆发并持续至今的美以伊冲突是影响当前黄金、白银期货价格的一个重要因素。随着冲突时间的延续，驱动金银价格的逻辑发生了较为明显的转变，从避险转向通胀。初期，美以伊冲突的突发性促使市场避险情绪上升，推动市场资金更多配置金银。但是，随着霍尔木兹海峡这一承担全球约五分之一石油运输的关键水道局势紧张，叠加冲突导致中东地区与美国相关的石油设施受打击、伊朗天然气田受打击，对原油、天然气及相关大宗商品的供给造成巨大冲击，使得原油等能源及相关化工商品的价格短期内大幅上涨，快速抬升价格中枢。目前，冲突仍在持续并存在升级的可能，预计能源等大宗商品涨价的幅度及时间将远超早期的预计，通胀回升的预期随之而来，表现为前述美国国债收益率在短期内大幅上涨。在通胀反弹的逻辑下，白银的避险属性难以支撑其价格。

3月18日，美联储召开联邦公开市场委员会会议，释放了远超市场预期的“鹰派”信号，是触发此轮金银市场价格下跌加快的重要因素。此次会议将联邦基金利率目标区间维持在3.50%~3.75%的高位，为连续第二次暂停降息，多数官员预计2026年仅降息一次，且有7位官员支持年内完全不降息，较去年12月更为保守。美联储主席鲍威尔在新闻发布会上明确表示“在看到通胀持续向2%目标回落的明确进展之前，不会考虑降息”。他表示，中东局势发展对美国经济的影响存在高度不确定性，能源价格上涨将推高整体通胀，部分石油冲击将体现在核心通胀中。受此影响，市场对2026年降息的预期从中东冲突前的55个基点大幅缩减至仅14个基点，甚至出现约10%的年内加息概率。作为零息资产，白银的持有成本随利率预期上升而显著增加。此外，美联储资产负债表显示，在3月13日至4月13日将进行约138亿美元的再投资购买，以及约400亿美元的准备金管理购买。这属于流动性紧缩，不利于贵金属等对利率敏感资产。

后市展望

展望后市，白银价格将面临以下风险因素的压制：一是美以伊冲突有可能进一步激化，持续时间不断拉长，致使原油等能源价格进一步冲高。二是原油等能源价格逐渐向美国经济各领域传导，导致实质性的通胀回升，从而使美联储进一步推迟降息甚至讨论加息。不过，从长周期因素看，鉴于美国目前大规模的国债余额，长期高利率环境将进一步加剧美国的财政负担，从而使全球央行延续增持黄金的趋势，对包括白银在内的贵金属价格形成支撑。（作者单位：英大期货）