有色金属：中东局势重塑估值，电解铝成优选多头

嘉宾介绍：车国俊，平安期货有色金属研究员，冶金工程专业硕士。2016年进入安泰科从事有色金属市场的分析与咨询工作，撰写市场研究报告和产业研究报告，多次参与地方政府、企业集团委托的课题研究。现任职平安期货高级研究员，从事有色金属行业研究和策略制定。

回顾近期有色金属市场，中东局势升级成为主导价格波动的核心变量。霍尔木兹海峡受阻推动国际油价飙升，进而引发通胀预期升温与供应链担忧。有色金属板块受间接影响显著，其中能源属性最强的电解铝成为最受益品种，价格突破2.5万元/吨关口。当前板块呈现“能源成本推升”与“宏观属性压制”并存的复杂格局，品种间分化加剧：电解铝基本面强劲，具备安全边际与想象空间；铜短期受美元走强压制，但中长期无虞；镍、碳酸锂等新能源金属成本支撑明确，回调可布局。

一、宏观背景：中东局势推升成本，降息预期延后

中东冲突持续发酵，对有色金属产生三重影响：

1.能源成本抬升：原油价格上涨直接推升海运费，并通过电力、预焙阳极等环节传导至有色金属生产成本。电解铝作为能源属性最强的品种，受影响最为直接。

2.供应链风险：霍尔木兹海峡若长期关闭，全球供应链危机可能进一步发酵。中东电解铝产能占全球9.2%，巴林等国已受波及，影响量约占全球3%。

3.通胀预期升温：能源价格上涨推动全球主要经济体通胀预期抬头，美联储降息预期显著延后。美元指数突破100关口，对有色金属形成短期压制。

二、电解铝：能源属性最强，安全边际明确

电解铝是本轮中东局势下最具确定性的多头品种，核心逻辑在于成本支撑强劲、供应端受扰、库存低位。

1.成本端：能源占比过半，海外成本抬升

电解铝成本构成中，电力占比约三分之一（国内吨耗13500度电，海外接近14000度），预焙阳极占比约15%。若将阳极的能源成本综合计算，能源相关成本占总成本近一半。海外电解铝多为市场化电价，能源价格上涨对其成本推升更为显著，这将强化伦铝价格，进而对国内铝价形成支撑。

2.供应端：中东产能受扰，全球供给收缩

中东电解铝产能占全球9.2%，巴林等国已出现实质性影响，涉及全球约3%的供应量。若霍尔木兹海峡长期关闭，中东地区供应风险可能进一步发酵。国内能源价格相对稳定，供应端优势凸显。

3.库存端：绝对水平偏低

电解铝库存处于相对低位，尤其是对比铜的库存水平，为价格提供较强支撑。

4.价格判断：2.5万元为中性位置，回调即买点

当前2.5万元/吨左右的价格处于相对中性位置，但具备较强安全边际——即便中东局势缓和，基本面也无虞，向下空间有限。若回调至2.45万元/吨以下，具备较好买入价值。向上空间看，保守目标2.8万元/吨，乐观预期可冲击3万元/吨。前两周曾出现2.3万元/吨出头的低价，当前价格虽不宜追高，但回调仍是布局机会。

三、氧化铝：成本推升但基本面偏弱

氧化铝近期价格一度逼近3000元/吨，主要受海运费上涨及铝土矿涨价预期推动，但其自身基本面仍偏过剩。当前3000元/吨左右的价格已不适合追多，若中东局势缓和、回归基本面，可在3000元附近布局空单。短期因成本抬升，下跌也不会太快。

四、铜：宏观属性压制，等待回调布局

铜的金融属性在有色金属中最强，短期受宏观因素压制明显：

1.美元走强：美元指数突破100，对铜价形成压制。美元构成中欧元、日元占大头，欧洲和日本受中东局势影响更大，资金避险推动美元阶段性走强。

2.降息预期延后：美联储降息路径放缓，不利于金融属性强的品种。

3.现实需求尚未启动：今年春节偏晚，需求启动节奏后移，预计到4月份有色金属才会进入顺畅去库阶段。当前库存压力仍在，压制价格。

但铜基本面并无恶化：铜精矿加工费维持低位，现货加工费出现负50至负60美元/吨的报价，硫酸价格虽高但难以完全弥补。产业端对10万元/吨以下的铜接货意愿较强，随着开工率逐周回升，去库拐点可期。短期铜价可能偏弱震荡，但若跌至9.9万元/吨附近企稳，仍是买入机会。

五、镍：成本支撑明确，低位具备配置价值

镍价当前约13.6万元/吨，成本支撑在13万元/吨附近较为明确。印尼政策扰动持续，下方空间有限。若回调至13万元/吨左右，可考虑加大配置；当前13.5万元/吨的水平已可适度关注。从安全边际看，去年极端弱势时也仅在12万元/吨关口获得支撑，当前价格向下空间有限。

六、碳酸锂：去库趋势延续，回调即是买点

碳酸锂是当前有色金属中库存结构最好的品种。自去年9月以来，库存持续去化，周度数据仅偶尔累库，目前库存已降至10万吨以下。3、4月去库趋势有望维持。供应端，津巴布韦矿问题未解，宁德时代旗下矿山复产尚无确定性消息，供应扰动持续。需求端，下游排产旺盛，全年看20万元/吨可期，甚至有望突破。

当前15万元/吨出头的价格相对中性，若回调至14万元/吨左右，是较好的买入位置。即便短期受资金切换至能化板块影响，也不建议做空。

七、锡：成本抬升，中枢上移

锡价波动较大，上半年矿端仍偏紧，下半年可能宽松，但成本已显著抬升。据测算，3.3万美元/吨对应国内约29万元/吨的成本分位线，意味着30万元/吨以下空间有限。上半年可能仍有上冲机会，下半年冲高回落，但难回20万元/吨以下水平。若跌至30万元/吨附近，具备安全边际。

八、核心结论与策略建议

1.电解铝：首选多头，安全边际明确

2.5万元/吨中性位置，回调至2.45万元/吨以下可布局。目标位2.8-3万元/吨。

2.铜：短期承压，等待回调买入

10万元/吨以下产业接货意愿强，若跌至9.9万元/吨附近企稳，可布局多单。

3.镍：成本支撑明确，低位配置

13万元/吨是强支撑，当前13.5万元/吨已可关注，回调加仓。

4.碳酸锂：去库趋势延续，回调买入

15万元/吨中性，14万元/吨附近是较好买点，年内看20万元/吨。

5.氧化铝：成本推升但基本面弱

3000元/吨附近不建议追多，等待回调或布局空单。

6.锡：成本抬升，中枢上移

30万元/吨附近具备安全边际，上半年有上冲可能。

九、核心关注要点

中东局势：冲突持续时间、霍尔木兹海峡通航情况、对中东铝产能的实际影响。

宏观数据：美国通胀数据、美联储降息预期变化、美元指数走势。

库存变化：铜、铝去库拐点、碳酸锂周度去库幅度。

下游需求：加工企业开工率、终端订单恢复情况。