油品：地缘风险主导盘面，强弱结构生变

嘉宾介绍：高明宇，中信建投期货能化首席分析师，中国科学院研究生院金融学硕士，中国煤炭经济研究会第九届理事会理事。研究覆盖原油、动力煤、成品油、燃料油、沥青等能化品种系列。多次在中期协、上期能源、郑商所、期货日报&证券时报等机构的分析师评选活动中获奖，积累了丰富的能源产业客户、金融机构客户服务经验。

回顾春节期间外盘表现，能化品种在原油地缘主线的支撑下全面飘红，但内部分化显著。涨幅居前的并非原油本身，而是欧美柴油及与柴油联动性强的低硫燃料油，中质馏分产品裂解价差进一步扩大。当前油品市场呈现“弱供需现实”与“强地缘预期”交织的状态，节后走势需分别聚焦原油的地缘风险演化与燃料油、沥青的结构性矛盾。

一、原油：地缘风险持续加码，估值尚未充分定价

春节期间国际油价在地缘冲突主导下偏强运行，但市场对极端风险的定价仍不充分，短期上行风险值得关注。

1.地缘主线切换：俄乌+伊朗接棒，委内瑞拉影响趋淡

委内瑞拉事件热度已逐步降低，出口与生产陆续恢复，对市场影响趋于平淡。边际变化集中在两大主线：

俄乌方面：2月17-18日谈判无果，市场认为年内达成和平协议的概率走低。欧美对俄制裁持续加码，去年10月对俄罗斯油企的点名制裁已导致印度对俄油采购出现实质性减量——从去年12月起降幅接近40%，印度转而增加采购伊拉克、沙特等中东油种，推动中东原油升贴水走强。同时，俄罗斯炼厂再度遇袭，其石脑油、柴油、燃料油出口面临进一步减量风险。

伊朗方面：美伊对峙持续升级，市场对上半年美国打击伊朗的概率定价已飙升至接近70%-80%。霍尔木兹海峡作为全球关键通行通道，其封锁风险正被市场逐步计入——该概率已升至近60%。该海峡若遇阻，全球海运石油出口的25%将受影响，其中原油与凝析油占全球三分之一，且60%为中重质高硫油种，与国内SC原油期货高度对标。

2.极端情景推演：上行周期2-4个月，目标位75-90美元/桶

复盘历史上中东战争及霍尔木兹海峡封锁威胁情景，随着战略储备机制的建立与风险管控进化，战争对油价的冲击幅度与时长逐步缩短。若发生最极端的霍尔木兹海峡遇阻情形，油价上行周期约2-4个月，涨幅可达20%-40%。当前布伦特原油尚未充分定价这种极端风险，目标位指向75-90美元/桶。

3.供需现实：累库预期落空，基金持仓低位提供反弹基础

年初以来市场普遍预期2026年上半年石油市场将出现大幅过剩，但实际全球原油库存基本持平——原油少量累库，成品油去库更为明显，柴油库存已降至同期最低水平。背后重要原因在于OPEC+出现意外减产——1月产量较去年11月高点下降98.4万桶/日，俄罗斯与哈萨克斯坦贡献主要减量。同时，年初基金持仓处于极端低配原油状态，为油价反弹提供了持仓修复的动能。

二、燃料油：高低硫强弱面临切换，“高强低弱”格局或生变

燃料油市场节后主要跟随成本端波动，但结构性问题上，新加坡市场高低硫强弱已出现明显切换信号，内盘前期“多FU空LU”策略可考虑择机获利了结。

1.高硫燃料油：现货强势但预期转弱

供应端：俄罗斯出口回落、委内瑞拉原料供应不确定性、美伊局势紧张共同支撑全球重油市场供需紧平衡预期。但东西价差持续走强已吸引更多船货到港，一季度新加坡高硫到货量持续上涨，供应紧张正在缓解。

需求端：船燃需求韧性仍存——脱硫塔船舶占比高、红海航运绕行好望角常态化、黑海运力受限。发电需求方面，1月美国寒潮曾推升高硫经济性，但季节性支撑正在减弱。

2.低硫燃料油：供应压力缓解，预期边际改善

供应端：此前尼日利亚、科威特炼厂装置复产持续施压低硫市场，但2月新加坡到货虽仍充裕，3月船期预计出现明显下降，主要来自尼日利亚出口减量。

需求端：终端船燃需求虽仍疲软——全球经济复苏乏力、替代能源占比提升，但春节期间柴油市场强势、部分炼厂装置检修重启，可能带来低硫燃料油出口减量预期，对纸货市场形成支撑。

库存端：新加坡港口低硫库存持续累积的压力正在边际缓解。

3.高低硫价差：低位反弹信号显现

春节期间高低硫价差出现明显的低位反弹，内盘前期“高强低弱”的持续格局在节后可能迎来转向。

三、沥青：供需双弱但累库不及预期，补涨难成强势品种

沥青作为典型本土品种，春节期间呈现供需双弱格局，但炼厂开工降幅快于出货降幅，累库不及预期或对节后现货形成短暂支撑。但中期看，沥青难以成为油品中偏强品种。

1.供应端：开工率降至历年同期最低

山东地炼集中降负，国内沥青装置开工率降至农历同期最低水平。2月国内炼厂排产同、环比均下滑。

2.需求端：出货小幅回落，需求表现平淡

节后国内道路运输需求农历同比偏低，但航空出行偏强对航煤形成支撑。沥青终端需求不温不火，但开工降幅显著快于出货降幅。

3.库存端：累库幅度弱于往年同期

截至2月下旬，国内54家沥青样本厂库库存77.6万吨（较2月12日+15.5%，同比-8.9%），104家社会库库存151.1万吨（较2月12日+11.5%，同比+4.5%）。累库幅度弱于往年农历同期水平，对现货价格形成短暂支撑。

4.原料端：紧张预期缓解

委内瑞拉资源虽更多被美国控制，但中国对委内瑞拉原料进口正在陆续恢复，原料问题对沥青的支撑不具备持续性。节后山东地炼面临复产，将对十五五开局之年的偏弱需求形成挑战。

四、节后价格预判与核心结论

1.原油：震荡偏强，上行风险值得关注

核心逻辑：地缘风险（俄乌+伊朗）仍在升温过程中，基金持仓尚未回到超配状态，极端风险定价不充分。3月1日OPEC+会议若宣布增产可能成为行情降温点。

交易建议：短期不宜轻易言顶，极端风险对应的布伦特目标位75-90美元/桶，尚未充分计价。

2.燃料油：跟随原油波动，强弱结构面临切换

核心逻辑：高硫现货强势但供应压力正在积累，低硫供应压力缓解预期支撑纸货市场。

交易建议：前期策略可择机获利了结，关注高低硫价差修复机会。

3.沥青：短暂支撑后承压，补涨但难偏强

核心逻辑：开工低位支撑短期现货，但原料问题缓解、节后地炼复产将挑战疲弱需求。

交易建议：节后或有补涨，但难成油品中偏强品种，谨慎看待上行空间。

4.核心关注要点

原油：美伊26日第三轮核谈判进展、霍尔木兹海峡事态演变、3月1日OPEC+产量政策、俄罗斯炼厂遇袭频率、基金持仓变化。

燃料油：新加坡高低硫船货到港量、柴油裂解走势、尼日利亚/科威特低硫出口变化。

沥青：山东地炼复产节奏、社会库累积速度、委内瑞拉原料到港量。