镍市展望：过剩格局未改，成本抬升与政策博弈主导价格

嘉宾介绍：谷静，一德期货交易咨询部有色分析师，经济学硕士，目前主要负责有色金属镍、不锈钢、碳酸锂品种的产业基本面研究工作，具有丰富的企业风险管理服务经验；北京物资学院特聘讲师；长期接受期货日报、文华财经、中国证券报、华夏时报、天津电台经济频道等财经媒体采访并发表评论员文章;曾获得上海期货交易所“优秀分析师”称号。

核心结论：全球镍市过剩格局在2026年预计将持续，但过剩幅度有望收窄。产业链成本尤其是印尼湿法冶炼在辅料价格上涨推动下系统性抬升，决定了镍价底部支撑上移。短期价格走势将主要受印尼RKAB审批节奏及额度影响，呈现“政策预期与过剩现实”的博弈特征，预计价格在抬升后的成本区间内宽幅震荡。

一、供需基本面：过剩持续，但矛盾略有缓和

镍的供应过剩经历了从镍铁到硫酸镍，再到精炼镍的传导过程。2024-2025年是一级镍过剩尤为突出的阶段。

1.供应端：增量结构分化，湿法中间品成主要来源

国内冶炼持续收缩：2025年国内镍铁产量约30万金属吨，同比负增长，主因印尼低成本产品的持续替代。国内镍铁月度产量已从高峰期的6万金属吨萎缩至2万余吨。

印尼供应进入平台期：印尼NPI产能投放高峰已过，2025年新增矿热炉仅十余台，增速显著放缓。高冰镍产量因高品位矿价坚挺、经济性不佳而同比下滑。

湿法中间品（MHP）成为主要增量：2025年印尼MHP产量同比大幅增长41%，主要受益于所用低品位矿价格松动及副产品钴价上涨带来的利润支撑。市场此前担忧2026年MHP产能将翻倍至80余万吨，但据项目梳理，新增产能投产多集中于下半年，实际产量增量预计约11万吨，压力小于预期。

精炼镍增速收窄：国内电积镍项目投产高峰已过，2025年精炼镍产量增速约20%，较前两年大幅放缓，且部分产能因经济性问题已转产硫酸镍。

2.需求端：传统不锈钢稳健，新能源需求边际修复

新能源链条缓慢修复：2025年终端新能源汽车销量维持近30%高增速，但前期三元电池装机量及正极材料产量一度负增长。至年底，数据逐月修复，全年新能源汽车对硫酸镍的需求最终实现约7.1%的正增长，呈现边际向好态势。

不锈钢需求提供主要支撑：2025年不锈钢产量超4000万吨，同比增长约4.5%，其中耗镍的300系增长6%。全年不锈钢耗镍量已达200万吨，同比增长超5%，对原生镍的需求贡献了主要增量。

3.供需平衡展望：过剩幅度预计收窄

2026年展望：预计全球镍供应增量约19万吨，主要来自印尼MHP（+12万吨）及NPI的产能爬坡（+6万吨）。需求端增量约23万吨，主要依托不锈钢（+15万吨）、新能源（+3-5万吨，考虑固态电池对高镍三元的潜在拉动）及合金领域。综合看，2026年镍市虽仍处过剩，但过剩量相较2025年有所收缩。

二、成本与估值：成本系统性抬升，底部支撑上移

当前镍价已脱离绝对低位，估值需参考动态上移的成本曲线。

1.成本锚定上移：2025年底镍价跌至11.2万元/吨附近时，已经击穿火法一体化成本，直逼印尼湿法冶炼一体化成本；当时镍铁价格880元/镍吨，也已触及印尼NPI的现金成本。当前价格正在交易更高的成本支撑。

2.湿法冶炼成本：此为全球成本曲线最低端。2026年MHP成本预计抬升至约1.2万美元/吨（假设硫磺价格重心再上移100美金/吨）以上，主因关键辅料硫磺价格持续大涨（生产1吨MHP约需11.8吨硫磺），半生品钴价折价难以抵消硫磺上涨带来的成本增量。加上后续加工费，折算为精炼镍成本约在1.45万美元/吨（约合人民币11.5万元/吨）以上。

3.火法冶炼成本：此为高成本边际。考虑矿价及加工费后，其完全成本约在1.6万美元/吨（约合人民币12.5万元/吨）以上。

三、核心博弈点：印尼RKAB审批的不确定性

印尼镍供应占全球60%以上，其政策是影响短期价格波动的关键变量。

1.政策背景：为治理过度开采、提高税收，印尼自2025年以来已出台多项政策（如提高特许权使用费、打击非法采矿）。2026年RKAB审批额度成为市场博弈焦点。

2.额度预期多变：市场消息从最初2.5亿、2.6亿吨，演变至最新版本——拟按2025年实际产量下调10%-15%。若2025年实际产量约3亿吨，下调后额度约2.7亿吨，加上从菲律宾的稳定进口量1500万吨，总供应约2.85亿吨，与行业协会预估的3.4亿吨需求存在缺口。

3.动态博弈研判：印尼政策存在“不够再批”的灵活性。因此，年内可能出现因审批节奏导致的阶段性供应紧张，但全年角度看，大幅短缺的可能性不高。价格将在“审批偏紧预期”与“过剩现实及后续可能追加批复”之间反复摆动。

四、价格预判与交易思路

1. 价格区间：预计镍价将在抬升后的成本区间内宽幅震荡。核心震荡区间参考【12.5万元/吨，15万元/吨以上】，上方空间受制于过剩压力和宏观情绪，下方支撑则由动态上移的成本决定。

2. 核心逻辑：“过剩格局未改”与“成本支撑上移”构成主要矛盾，印尼RKAB政策是放大波动的催化剂。

3. 估值结论：在资源品价格坚挺、辅料成本上涨的背景下，镍产业链成本正在系统性抬升。因此，即便价格再度回落，其合理估值底部也已上移，难以回到2025年底11.2万元/吨的低点。下跌过程中可依次参考火法成本（12.5万元/吨以上）与湿法成本（动态上移，目前约11.5万元/吨以上）作为支撑参考。

风险提示：需密切跟踪硫磺/硫酸价格、印尼RKAB批复的最终额度与节奏，以及海外高成本产能复产情况。

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