PVC 与烧碱：四季度震荡偏弱，静待明年供应端改善

嘉宾介绍：陈嘉昕，国泰君安期货高级研究员，山东大学经济学学士，英国利兹大学硕士。深入研究氯碱产业链，运用研究框架与产业调研相结合的研究模式，擅长通过驱动与估值探讨行业基本面，通过数据分析及金融理论对行情进行判断，为市场参与者提供客观、及时、准确的投资建议。

整体市场走势回顾：能化板块整体呈现弱势格局，PVC 与烧碱作为其中代表性弱品种，核心矛盾高度一致：冬季行业检修量偏少，开工维持高位，即便烧碱 + PVC 一体化装置已陷入近几年最低水平的实质性亏损，企业仍选择扛过冬季，计划明年春夏季再进行大规模检修。这一格局导致短期品种缺乏反弹驱动，估值与现实双重压制下，震荡偏弱成为主基调。

一、烧碱：震荡偏弱为主，成本与需求博弈

烧碱短期核心观点为震荡偏弱，缺乏明确上涨驱动，价格大概率在 2250-2370 元 / 吨区间运行，2250 元 / 吨为强支撑位，2370 元 / 吨为关键压力位。

1.供给端：开工高位 + 新增产能，压力持续释放

开工率维持高位：当前全国烧碱平均开工率约 84%，处于 11 月正常区间；12 月北方滤碱装置进入检修淡季，检修量进一步减少，开工率有望升至 85% 以上。

新增产能挤压空间：台商三友等企业新增产能投产，河北地区烧碱供应增加，挤压山东碱的区域需求与出口份额。

出口渠道受限：华东地区新增装置投产导致山东 50 碱出口长协与散单量被严重挤压，区域供应压力进一步凸显。

2.需求端：氧化铝负反馈主导，刚需支撑不足

核心需求关联氧化铝：烧碱与氧化铝走势相关性极高，当前氧化铝高产量、高库存并存，山西、河南等地装置已出现明显亏损，减产预期升温。

氧化铝采购意愿低迷：氧化铝企业为应对潜在减产，主动降低烧碱库存（从 30 天降至 15 天甚至更低），减少主动采购，导致烧碱去库压力加大。

非铝需求无亮点：纸浆等其他下游需求无明显变化，难以形成实质性拉动。

3.成本支撑：名义支撑为主，实际影响弱化

成本中枢抬升：11 月电价持续上涨（山东电价突破 0.7 元 / 度），当前烧碱成本约 2312 元 / 吨，与盘面价格基本持平。

液氯价格缓冲：液氯因新能源相关下游（如六氟磷酸锂）需求支撑维持偏强，弱化了烧碱企业的亏损压力，未触发实质性减产。

二、PVC：03 合约前难反弹，明年存结构性机会

PVC 核心观点为03 合约前无力反弹，震荡偏弱，当前估值已处于低位，但供应压力未缓解；明年因无新增产能 + 潜在检修增加，05 合约或有结构性机会，当前价格围绕 4500 元 / 吨附近波动。

1.供给端：高开工 + 无新增产能，短期压力难消

开工率不合理高位：当前 PVC 开工率仍达 78%，在高库存、高仓单背景下，企业扛着亏损维持生产，未出现实质性减产。

目前PVC行业新增产能，到2025年将有220万吨产能投放。PVC有较多产能要投产，基本都已投放。2026年PVC无新增产能。

企业挺产意愿强：西北地区一体化装置年内生产任务已完成，选择扛过冬季与春季，计划明年 3 月后再考虑检修。

2.需求端：地产疲软 + 出口减速，缺乏增长动力

地产需求拖累核心：房地产开发投资持续萎缩，销售面积与成交表现不佳，现金流紧张导致棺材、型材等下游需求低迷。

出口增速下滑：上半年出口表现较好，5 月后受印度 BS 政策（已取消）、反倾销政策影响，增速明显回落；印度实体经济疲软，后续出口难有大幅改善。

3.库存与仓单：天量压力下，多头接货难度大

库存高位运行：PVC 库存持续处于天量水平，去库节奏缓慢，市场供需失衡格局未改。

仓单处理困难：03 合约面临强制注销，头部期现贸易商接货后需 6-8 个月才能消化，仓储成本高企，多头接货意愿低迷，进一步加剧市场压力。

4.价格推演：短期弱现实主导，明年看检修驱动

短期区间：当前估值已处于低位（4500 元 / 吨以下），但缺乏驱动，反弹空间有限，整体维持偏弱格局。

明年机会：2025 年无新增产能，若春夏季检修力度超往年同期，叠加烧碱低利润格局下的行业协同，05 合约或出现结构性机会。

三、四季度价格预判与核心结论

1.烧碱：区间震荡偏弱，逢高布局空单

价格区间：2250-2370 元 / 吨，震荡偏弱运行。

核心逻辑：供给高位 + 氧化铝负反馈，成本仅提供名义支撑，缺乏上涨驱动。

交易建议：价格靠近区间上沿（2370 元 / 吨）时可布局空单；若液氯价格跌至 - 200~-300 元区间，需谨慎看空，警惕阶段性反弹。

2.PVC：03 前偏空操作，关注明年 05 合约机会

价格区间：围绕 4500 元 / 吨偏弱运行，03 合约前无明确反弹动力。

核心逻辑：高开工、高库存、高仓单三重压制，地产需求无回暖迹象，企业扛亏不减产。

交易建议：03 合约前反弹即空；明年可关注 05 合约，若检修力度超预期，可布局结构性多单。

3.核心关注要点

烧碱：氧化铝减产实际幅度、液氯价格波动、12 月开工率变化、新增产能落地节奏。

PVC：地产销售与投资数据、企业检修落地情况、仓单注销进度、明年春夏季检修计划。

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