基本面进一步改善 国债收益率趋于上行

三季度，国内主要国债收益率先跌后涨，一方面，受经济数据不及预期、央行多次降准降息影响，市场资金面宽松，带动10年期国债收益率下探至2.54%，但8月下旬以来，随着稳增长政策陆续出台，北上广深等多地稳地产政策跟进，房贷政策持续优化，国债期货价格高位回落，10年期国债收益率回升至2.68%。

稳经济政策持续出台。7月中央政治局会议以来，各项稳增长政策持续出台。央行已经一次降准、两次下调政策利率，宽货币和宽信用政策持续落地。房地产优化政策也陆续出台，如三部门推动落实购买首套房贷款“认房不用认贷”和延续个税抵扣政策；央行、国家金融监管总局联合发布《关于调整优化差别化住房信贷政策的通知》和《关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》，调整商业性个人住房贷款最低首付款比例下限等。此外，9月25日起降低存量首套住房贷款利率，有效节约利息支出，降低居民贷款负担，有利于扩大消费和投资，部分城市商品房销售市场逐步活跃。

基本面逐步改善。从近期数据看，国内经济指标已经有所改善，制造业PMI连续4个月回升，9月官方制造业PMI重返扩张区间，经济景气水平有所回升。中秋国庆长假期间国内旅游出游人数和实现收入按可比口径同比分别大幅增长71%和129%，较2019年也有所增长，餐饮和电影票房也保持增长，整体消费持续恢复，“经济底”逐步显现。随着一二线城市相继放宽政策，地产市场大概率将企稳。

海外债券收益率继续上行。外围市场方面，长假期间，10年期美债收益率大幅上行20个基点至4.81%，30年期美债收益率自2007年以来首次涨至5%，日本40年期国债收益率自2013年以来首次涨至2%，英国30年期国债收益率也触及5%以上的25年新高。一方面，美国制造业PMI和非农就业数据好于预期，美联储部分官员表示将进一步提高利率，市场紧缩预期增强。另一方面，美债仍将持续大量发行，当地时间9月30日，美国众议院通过一项为期45天的短期支出法案避免政府停摆，但后续美国两党如何就提供资金的拨款法案达成一致仍存疑。整体看，海外终端利率仍在抬升，中美利差倒挂。

政府债券持续发力。截至9月末，我国债券市场存量规模已经超过150万亿元。今年以来债券净融资额为9.41万亿元，其中国债净融资2.37万亿元、地方政府债净融资3.72万亿元、政策性银行债券净融资1.41万亿元（合计占全部净融资额的79.6%），是债券融资的主要部分。今年以来，财政部积极优化专项债券额度分配，重点向经济大省特别是制造业集中的地区倾斜，优先支持成熟度高的项目和在建项目。今年已完成全年新增专项债券限额的77.5%，比序时进度快10.8个百分点，债券资金累计支持专项债券项目约2万个。预计四季度国债将继续发行，2024年的地方政府专项债也可能提前下达，央行仍会保持市场资金面合理充裕，对市场影响不大，不过有可能推出特殊再融资债券，落地化债方案，要警惕资金面收敛的可能。政府债券对投资撬动作用比较明显，当前基建投资增速位于6%上方，继续推动经济企稳向好、保持运行在合理区间。

总体上，在宏观政策持续出台、地产政策持续优化的带动下，经济数据将逐步改善，将稳定房地产和权益市场，带动经济企稳回升，四季度债券市场利率仍以上行为主，关注经济数据改善的持续情况。（作者单位：申银万国期货）