逻辑生变！油化工板块走强后需警惕哪些风险？

上周，大宗商品价格呈现振荡偏强的走势，工业品跟随原油走势相对偏强。其中，燃料油、PTA、沥青及LPG均出现连涨，煤化工品种伴随移仓换月，上周五也出现了补涨。

国际油价持续反弹带动油化工品种转强

国泰君安期货高级分析师黄柳楠表示，过去一周，能化板块普遍反弹，核心逻辑有三个。

第一，成本端油价的大幅修复性反弹。“在过去几周全球市场频繁经历信贷、债务风险事件冲击后，原油价格大幅下跌。但随着市场悲观情绪削弱以及风险偏好回升，过去一周大类资产普遍反弹，油价在前期急跌后出现大幅修复性反弹。”黄柳楠表示。

第二，内盘化工品运行逻辑与外盘分化。“化工品属于小宗品种，更多交易内需逻辑。这种情况下，内外市场经济周期的背离也造成了化工品与大宗走势分化。由于市场对于二季度需求季节性改善还抱有一定乐观预期，部分品种因现货货源偏紧，走势甚至强于原油。”黄柳楠称。

第三，油化工板块在2305合约上的博弈。按照市场交易习惯，内盘化工品主力合约多为2305合约，此后将移仓换月至2309合约。随着交割时间点的临近，2305合约价格走势也具备更强的博弈性。

“随着瑞信、德意志银行危机得到控制，市场恐慌情绪好转，目前市场普遍预期银行业危机背景下美联储加息或将停止。周内国际油价持续反弹带动油化工品种转强。”华安期货高级分析师安然称，当前，国际油市供需面健康，一方面汽油价格走强，原油裂解利润丰厚，美国成品油库存处于近五年的低位，支撑国际油价持续反弹；另一方面国际油市仍处于供给偏紧的状态，消费仍在缓慢恢复，新增产能投资不足的问题持续支撑油价。

“就原油市场来看，鉴于俄罗斯成品油出口仍具韧性，市场已在3月完成了供需平衡表的向下修正，原油单边价格及基金净多持仓大幅调整后做多安全边际再次显现，且二季度从累库至去库的供需环比改善仍令油市具备向上驱动。”国投安信期货能源首席分析师高明宇表示。

从板块内表现来看，燃料油、LPG、沥青近期都经历了阶段性触底反弹。

对燃料油来说，基本面的反弹根基较原油可能更为牢固。“一方面，海外柴油毛利趋势性走弱，简单型炼厂高开工对燃料油的副产压力有所减弱，中轻质原油较重质原油溢价亦随之走弱，利于重油裂解价差上行。另一方面，二季度开始中东燃料油发电备货启动，新加坡现货市场近期延续偏紧格局，远期曲线较为陡峭，对内盘燃料油期货形成拉动。”国投安信期货分析师李云旭表示。

在国投安信期货分析师李祖智看来，LPG此前下跌是2月进口气价暴涨后国内化工需求骤降和对原油暴跌跟随的共同结果，是基本面和宏观氛围共振引发的价格中枢迅速下移。“目前来看化工开工率在暴跌修复利润后已有触底反弹的趋势，而进入二季度新产能的投产会进一步增加需求的绝对规模，短期来看LPG的底部较为坚实，但盈利修复后受终端PP弱势影响，利润水平继续增长困难，价格反弹空间较为有限。”他称。

“本周原材料价格大幅走高带动了沥青期现货价格上涨，但从基本面来看，沥青目前自身供需基本平衡，暂不具备大涨大跌的基础。”齐盛期货分析师于芃森表示，沥青厂库、贸易库的库存相较往年同期处于中性，低于去年及前年同期，沥青装置的整体开工率依旧维持在35%附近，短期供应压力一般。需求端来看，尽管各地区道路施工恢复，但主要道路施工仍未进行至沥青铺设阶段，需求也不温不火。“从整体供需上来看，依旧处于阶段性供需双弱的时段，不支持价格出现较大幅度的涨跌。”

能化品未来走势的主导逻辑是？

采访中记者了解到，对于能化品而言，油价走势是关键。理论上，油价下跌仍有可能带动能化板块成本端坍塌并由此引发下跌，能化品接下来的走势也将有两个主导逻辑。

第一，3月中旬以来信用风险事件频发，市场悲观情绪的蔓延可能才开始，欧美银行业危机若进一步发酵，仍有可能促使油价走出阶段性背离供需面的弱势行情。

“考虑到美联储加息还未完全结束，且美欧通胀水平依旧保持在高位，过去几周不断涌现的信用风险事件虽不能立马判定市场进入萧条，但至少让商品的右侧空配成为机构对冲资金更安全的配置思路。在海外央行还未改变‘抗通胀’的长期政策目标情况下，风险事件提前暴露加大了市场对美欧市场远期需求下滑的担忧，只是不易确定需求的收缩路径。”黄柳楠表示，这种情况下，原油价格完全可能复制此前两季度天然气价格振荡下行的走势。

“市场需持续关注全球金融市场情绪波动，从历次全球市场去杠杆的情况看，风险事件往往不会轻易结束，债务问题如果处理不当可能出现严重的萧条。”他说。

第二，全球原油现货市场短期有小幅过剩的可能。“从现货市场交易情况看，在中国主营炼厂3月逐步转向进口俄罗斯ESPO原油后，印度也逐步提升对俄罗斯原油的采购，并大幅削减了尼日利亚等西非原油的进口。”黄柳楠认为，这种情况下，西非原油大量积压，过去各类轻、重甜油升贴水均有不同程度的下跌。叠加法国工人罢工以及炼厂原本计划中的检修，EFS价差过去一周继续回落至近年低位。此外，在油品库存方面，虽然美国汽油库存偏低，但过分聚焦汽油库存略显牵强。如果整体看油品总库存，目前已处于历史中位，对油价的直接支撑暂时有限。

除了上述原因外，化工品自身的需求究竟如何，在二季度也需要去验证。“理论上，由于过去一年国内处于去杠杆阶段，叠加出口需求疲弱，理论上二季度化工品需求或仅有环比的改善空间，仍需注意供应过剩格局下的利润收缩，较难背离油价走强。”黄柳楠说。

在黄柳楠看来，燃料油、LPG、沥青都属于原油加工生产后的副产品，成本定价逻辑下价格趋势和油价相同。但需要注意的是，上述不同品种往往最后随着油价走势企稳回归自身供需面的逻辑。

其中，沥青期货（BU）1、2月一度在市场对供应端原料稀释沥青紧缺问题的炒作下大幅走强，现货生产加工利润回归至历史高位。考虑到国内沥青产能过剩的基本格局，未来出现供应紧缺概率不大。“如果油价再次回调，沥青大概率再次走弱，并可能弱于原油。”黄柳楠认为，燃料油方面，市场一度交易高硫燃料油（FU）的估值修复。但考虑到全球航运业下行压力依旧较大，船用燃料油市场需求或持续低迷，FU裂解价差难有大的修复。“建议更多关注FU2305合约的仓单问题，目前虚盘比例仍然偏高，有可能在资金影响下出现背离基本面的走势。”业内人士说。

“目前不论是燃料油、LPG还是沥青的供给资源都相对充足，都是以消化社会库存为主，反弹的主要动力还是超跌修复与国际油价的走强。”安然表示，燃料油此前上涨由于汽油市场消费预期偏强加之炼厂春检期后供给偏紧，后期随着富查伊拉地区出口放缓，新加坡重质馏分油库存增加，加之近期大风天气导致船用燃料发运和装运受到影响，燃料油现货价格有不同程度下跌。  

“沥青市场以炼厂挺价为主，沥青理论利润修复带动炼厂开工率回升，但总体库存压力有限。近期华南地区阴雨天气，沥青成交清淡，炼厂有些优惠政策，北方地区炼厂以执行前期订单为主，库存消化尚可。LPG由于4月CP价格预期走跌以及码头卖方出货压力较大，整体价格相对偏弱。”安然认为，后市来看，油化工供需矛盾并不突出，反弹上行空间或有限，预期后市维持振荡走势。