华泰期货国债日报20230329：2年美债利率重返4之上

策略摘要

我们对期债维持中性观点，稳增长决心并未动摇，后疫情时代下，经济回升的内生动力较足，复苏强度很可能大超市场预期，这是债市投资者不应过度乐观的主要原因，建议对期债维持中性态度。 

核心观点

利率市场，主要期限国债利率1y、3y、5y、7y和10y分别为2.25%、2.55%、2.7%、2.83%和2.86%，主要期限国债利差10y-1y、10y-3y、10y-5y、7y-1y和7y-3y分别为60bp、31bp、16bp、58bp和29bp，国债利率上行为主，国债利差总体收窄。主要期限国开债利率1y、3y、5y、7y和10y分别为2.43%、2.69%、2.83%、3.02%和3.02%，主要期限国开债利差10y-1y、10y-3y、10y-5y、7y-1y和7y-3y分别为59bp、33bp、19bp、58bp和33bp，国开债利率下行为主，国开债利差总体扩大。

资金市场，主要期限回购利率1d、7d、14d、21d和1m分别为1.24%、3.35%、3.18%、3.2%和2.82%，主要期限回购利差1m-1d、1m-7d、1m-14d、21d-1d和21d-7d分别为159bp、-53bp、-36bp、196bp和-15bp，回购利率上行为主，回购利差总体收窄。主要期限拆借利率1d、7d、14d、1m和3m分别为1.12%、2.03%、2.61%、2.4%和2.46%，主要期限拆借利差3m-1d、3m-7d、3m-14d、1m-1d和1m-7d分别为134bp、44bp、-15bp、128bp和37bp，拆借利率上行为主，拆借利差总体收窄。

期债市场，TS、TF和T主力合约的日涨跌幅分别为-0.01%、0.0%和0.01%，期债震荡为主；4TS-T、2TF-T和3TF-TS-T的日涨跌幅分别为-0.03元、-0.05元和-0.06元，期货隐含利差收窄；TS、TF和T主力合约的净基差均值分别为0.0752元、0.2196元和0.4892元，净基差多为正。

■ 重点指标

从狭义流动性角度看，资金利率上升，货币净投放减少，反映流动性趋紧的背景下，央行仍收紧货币。从广义流动性角度看，最新的融资指标多数上行，信用边际转松。从持仓角度看，前5大席位净多持仓倾向下行，反映期债的做多力量在减弱。从债市杠杆角度看，债市杠杆率下降，做多现券的力量在减弱。从债对股的性价比角度看，债对股的性价比降低。

■ 策略建议 

昨日，期债震荡为主，消息面无过多增量信息，预计难以再度开启牛市，主要源于降准的作用是为实现宽信用，且降低了未来货币宽松的期待。降准后，流动性有保障，利率曲线陡峭化特征明显，TS合约持续表现强于T。

政策方面，资金面显著转紧，央行重返净回笼状态；3月加量续作MLF，净投放2810亿；央行降准0.25%落地，约释放6000亿流动性，总体而言，货币政策保持稳健偏松的基调。我们认为，当前央行操作更加重视量而非价，故降息难以出现，原因在于，政策利率向贷款利率的传导机制基本打通，贷款利率持续下行表明前期宽松的货币政策已取得应有效果，目前地产销售企稳缓慢，未来政府加杠杆仍是社融企稳的核心。

数据方面，1-2月工业增加值同比增2.4%，社零由降转增，房地产开发和销售现拐点，失业率持平前值，经济呈现明显回暖之势。2月新增社融3.16万亿，同比多增1.94万亿，存量增速上升0.5%至9.9%，明显超出市场预期，居民中长期贷款首次迎来同比多增。1-2月按美元计出口同比-6.8%，略高于市场预期的-8.3%，进口同比-10.2%，出口仍显现一定韧性。2月CPI同比1%，预期1.9%，前值2.1%，猪价仍是通胀下行的主要拖累项。总体而言，国内信用环境边际改善，信用扩张之势有望延续。

海外方面，3月美联储继续加息“25BP”至4.75-5.0%，但对加息展望的表述从“持续加息”改为“额外紧缩”，预示着加息接近尾声。在这一阶段，宏观环境将继续处在利率紧缩带来的累计影响上——经济增长的放缓和金融风险的上升。为实现货币政策的目标，维系美联储的货币信用，前方需求的回落是必然的，对于商品需求的展望维持负面。

我们对期债维持中性观点，降准继续彰显稳增长决心，经济回升的内生动力较足，复苏强度很可能持续超市场预期，这是债市投资者不应过度乐观的主要原因；其次，历次降准后，无论是否超预期，利率几乎都表现为先下后上，主逻辑在于利好兑现，考虑前期利率已下行一定幅度，建议对期债仍然维持中性态度。

■ 风险

宽信用力度超预期；流动性收紧。