中期高铜价难以持续

春节后，铜价欲扬先抑，自节前71500元/吨高位回调至68000元/吨一线后企稳并再度走强，当前基本站稳70000元/吨。从价格驱动看，节后铜价波动加剧主要是因为宏观和基本面的分歧仍较大。由于宏观方面利好频现，且宏观类资金一致性预期较强，偏低库存背景下空头信心不足。预计未来2—3周铜价格将保持强势运行，但考虑到产业对当前价格接受度不高，下游消费未见明显增长，中期高铜价仍面临回调压力。

宏观驱动整体仍然利多，且以境内利多因素为主。海外方面，美联储货币政策仍在紧缩放缓的路径上，且恰逢议息会议窗口期。此前美国通胀、就业数据保持韧性，市场对美联储加速紧缩放缓节奏的预期落空，铜价一度回调。但从美联储官员表态以及议息会议决议看，其货币政策仍在紧缩放缓路径之上。且美联储3月议息会议将在3月22日召开，未来3周将进入议息会议窗口期。市场对美联储3月加息25个基点的一致性预期极高，从目前整体趋稳的通胀水平看，加息幅度超25个基点的可能性不大。海外经济增长方面也未有明显利空，美国经济数据保持韧性，欧洲则弱化了能源方面对俄罗斯的依赖，能源危机出现的风险大大降低。

国内方面，目前国内经济复苏预期强劲，宏观预期偏强。强劲的政策预期仍是当前市场宏观利多的重要支撑。从去年年底中央政治局会议定调看，“稳增长+扩内需”很可能是今年的政策主脉络。今年以来，上海、江苏、辽宁等多个省市已出台稳增长文件。根据券商机构统计，已经公布提前批规模的31个省市新增专项债同比增49.8%，政策强度可期，而且市场目前普遍预期今年全年GDP增速目标有望在5.5%以上。

国内经济复苏方面，基建、地产预期向好。去年年底以来，国内疫情防控政策持续优化，全球资本对国内经济复苏预期十分乐观，因此春节前铜市显著走强。基建与地产的预期向好既有政策支持，也有逐步向好的商品数据验证。

由于扩大投资是稳增长的重要抓手之一，从地方的部署来看，基建上各地继续积极布局水利、交通等领域重大项目。从已经公布重大项目计划投资的地方看，今年投资额较2022年增长5.7%，今年一季度基建投资有望维持在10%甚至更高水平。从项目落地节奏看，去年四季度起，高层加大了对基建的政策支持，基建实物工作量有望在今年上半年继续兑现，高增长值得期待。

地产方面，今年稳地产一致性预期较高，近期地产行业在已经较强政策支持的基础上，再迎政策延伸性利好。2月20日，有关部门启动了不动产私募投资基金试点工作，有助于房企拓宽股权融资渠道，利于缓解房企短期资金周转问题。基建、地产的逐步向好也能在商品的产业数据上得到验证。比如全国建筑钢材表需同比显著改善，已基本恢复至疫情前水平，水泥出货量也有所好转。

但从铜市基本面看，目前仍整体偏空，与当前偏强的走势存在一定分歧，价格有下修空间。产业对当前铜价的接受度不高，且下游消费未见明显改善。从国内库存水平看，虽然铜库存的绝对水平不高，但考虑到年初较低库存基数，实际累库幅度仍超往年同期。春节后下游需求的恢复情况也不及季节性。分板块看，基建工程以及新能源板块订单较好，已能较快恢复到往年季节性水平，对消费形成一定支撑。但其他板块普遍表现一般，电网订单一般，新增订单不多，地产订单较少，且由于外需低迷，出口订单不佳。综合看，整体下游需求不及往年季节性，部分线缆企业调研反馈今年旺季预期很可能落空。而近期消费走低也与较高的铜价水平增加了企业的资金成本有关，铜产业企业普遍反馈对70000元/吨上方的铜价接受度不高。

图为境内库存（社库+保税）累积幅度超季节性（单位：万吨）

此外，值得注意的是，当前产业下游库存水平偏高。经调研走访反馈可知，由于终端需求尚未完全恢复，当前市场中电线电缆以及铜杆企业成品库存压力集中显现，因此铜实际产业库存有可能高于电铜库存数据。

展望后市，从市场情绪观察，铜价上行阶段有放量迹象，当前节点宏观驱动仍占优势，且在显性库存水平不高的背景下，基本面压力有限，铜价未来2—3周仍将保持强势运行，投资者可观察71000元/吨附近阻力情况。对于产业企业来说，在1个月内订单的采购上建议坚持按需采购，避免价格大幅波动导致被迫高价采购的风险。建议投资者在空头投机头寸建立上保持谨慎。此外，考虑到偏强价格与产业的实际接受情况存在一定偏差，且下游库存水平偏高，铜价存在下修驱动，从节奏上看，3月份后期很可能面临下行压力。