南华研究晨会纪要：热卷需求仍不振 价格承压

股指期货：

　　股指：金融数据偏差不等于下跌

　　7月社会融资规模的总量和结构都较差，从数据上看大幅不及预期。但对于股票市场来说，我们的观点是：7月金融数据不及预期，或者表现较差才是市场真正的预期。

　　理由有三：

　　原因一：6月天量社融后，市场本就怀疑社融改善的可持续性；

　　原因二：房地产销售数据领先社融暗示了居民信贷的疲软；

　　原因三：过低的货币资金利率已经暗示了信贷的疲弱；

　　综合上述三个原因，我们可以发现市场对7月金融数据的真正预期其实并不高，也就是说虽然7月金融数据结果很差，但可能这期间的预期差并没有大家想象中的大。如此，所谓的金融数据结果不及预期可能带来负面影响，就不一定会造成股指下跌。

　　我们认为股指继续下行的空间有限，尤其是上证50指数，已经具备较高的性价比，此处是值得建立中长期仓位的区间，但风险点是不确定什么时候重回升势。

　　单纯从宏观结构视角来看，充裕流动性和经济预期偏弱的组合会更利好所谓的赛道股，即IM可能会继续保持相对强势。但同时，随着高温天气的持续，限电问题再次推升了市场对能源股票的关注度，这可能会分流部分资金。在这种情况下，风格不一定会特别明显。从性价比角度考虑，虽然当前宏观结构更利好IM，但我们更倾向于关注潜力更大的IH。

　　螺纹热卷(4092, 17.00, 0.42%)铁矿(724, -4.50, -0.62%)：

　　螺纹钢(4172, 45.00, 1.09%)：LPR下降预期走强，但留给预期的时间不多

　　市场对螺纹钢的主要矛盾的交易将逐渐从供给不足转向对需求的验证上。目前受到高温疫情等因素的干扰，表需数据有所下滑。今年的淡旺季界限并不明显，由于新开工的疲弱，主要靠在建项目的施工和基建项目托底，表需在300万吨上下小幅波动。而供给端，上周由于废钢问题得到缓解而贡献增量颇多的短流程，本周由于限电原因，导致几乎没有增量。并且废钢涨价，短流程利润重新走负，短期内产量受限。长流程端增产本周贡献较多，其中调坯轧材厂也进行复产，钢坯库存下降。由于供应的问题，短期内供需缺口仍在。但进入八月下旬后，特别是用电高峰的结束，电炉的生产限制或解除，并且长流程复产节奏加快，预计供需缺口将收窄，甚至出现累库。社融数据比较悲观，居民和企业更乐于储蓄而非贷款、投资，但市场预期LPR继续下降的可能性加大。而下半年的地产主线在保交楼上，新开工对于房企的优先级很低，旺季需求或被证伪。因此预计螺纹钢上涨的阻力将加大，空单可以逐步逢高布局。

　　热卷：需求仍不振，价格承压

　　热卷的主要问题仍在于需求不振，表观需求量处于历年最低位。虽然汽车消费强劲，但是其他制造业比较疲弱。我们可以从废钢的供应量的走低中可以观察到制造业的不振。而热卷的需求的不振也制约了炉料价格上行的空间。我们也可以从悲观的社融数据中看到居民储蓄意愿的高涨和消费信心的疲弱。并且随着海外特别是欧洲经济衰退预期的加强，预计制造业将继续承压。上半年热卷还能通过出口来对冲国内需求的下滑，而目前出口利润已经走至0附近，因此一段时间内热卷的需求难以看到大增长的驱动。热卷短期内处于一种供需双弱的平衡状态，缺乏明显驱动，热卷价格更多随着成本波动，短期内上涨行情接近尾声。期货升水现货，适合卖出套保。

　　铁矿石：上涨动能减弱，逢高布局空单

　　铁矿石主要交易的逻辑还是在钢厂有利润、复产的补库的正反馈上。本周铁水增量有限，部分螺纹钢复产是通过库存钢坯轧材的形式进行的，并没有边际上用到铁矿石。而钢厂利润近期有所走阔，而电炉近期有限电限制，预计下周更多复产是通过高炉进行的，底部对铁矿石价格有一定支撑。但需要注意的是，铁矿石的库存不断在累积，并且累库速度显著快于往年。并且时间点上看，逐渐进入八月中下旬，市场将逐渐开始对需求的检验，而需求不及预期的风险一直都在。也就是说，多头顶着的压力在逐渐加大。一旦需求不及预期，钢厂的复产行为将停止，正循环的链条将结束。目前来看，钢厂补库仍比较谨慎，仍采取低库存生产的方式。铁矿石继续上涨的动能逐渐减弱，继续做多铁矿石的收益/风险比在逐渐走低，前期的铁矿石多单可以逐步止盈，空单可以轻仓逐步布局。

　　油脂油料：

　　报告落地，关注远月机会

　　油料：根据大豆(6228, -30.00, -0.48%)到港及后续发运数据显示，我国接下来三个月的大豆采购及到港将持续低位运行，尽管当前CNF大豆榨利表现已经好转，但依旧偏低的利润无法打开进口的窗口；此外虽然新季油菜籽产量大概率会恢复至正常水平，但旧季供给的不足依旧支撑着近月的菜粕价格，导致了近月国内蛋白粕的明显强势。而对于新季节豆粕(3709, -40.00, -1.07%)，随着美豆11月上市，单产水平的增加给予了美豆产量的支持，新季供给充裕的情况下，国内蛋白粕利润的打开方式可能是以原材料下跌的方式给出。对于后市的蛋白粕，在月间方面，由于供给量的明显不同，月间价差将会持续保持在较高水平，当前未看到月间价差收缩的可能；在品种替代方面，首先水产方面将随着温度的转凉而率先恢复，性价比替代方面禽料中的蛋白添加也因为菜粕的性价比凸显而向其转移，总体来看，在远月豆菜粕价差明显拉大的情况下，豆菜粕01价差在950附近存在做缩机会。

　　油脂：当前受到棕榈(8618, 82.00, 0.96%)油到港节奏不确定影响，近月可能存在缺货的情况，导致了油脂盘面的整体拉升，此外，印尼的数据给予了盘面进一步向上的动力。对于我国，短期三大油脂均出现了季节性消费增加及近期供给紧张导致的库存下降，因此考虑近月价格将持续偏强，但远月价格并无大幅上涨的根本逻辑支持。对于后市，在印尼供给绝对充足，马来库存持续恢复的情况下，油脂的总体供给并不紧张，价格上方空间有限。此外，我国对油脂的采买持续进行，未来库存的环比恢复可以期待，因此对于油脂价格的整体判断依旧是偏空看待。对于近远月价差方面，由于主力换月及资金流向导致的短期月间价差可能会有收缩的可能，但恢复到平水附近的可能性较低，月间价差在供给近紧远松的预期下将会继续保持back结构；对于品种间价差，前期由于调和油消费导致的豆棕价差继续收窄也将随着天气的转凉而难以为继，总体来看，在当前油脂走出情绪高点的情况下，关注01单边做空机会。

　　橡胶(12875, -150.00, -1.15%)：

　　橡胶：泰国原料价格走低

　　周五夜盘橡胶整体震荡。近期关注泰国原料价格下跌情况，海南的原料价格小幅下跌。

　　深色需求方面：本周半钢胎样本企业开工率为63.79%，环比-0.17%，同比+2.70%；全钢胎样本企业开工率为57.70%，环比-0.06%，同比-8.18% 。预计下周期轮胎样本企业开工或有小幅提升预期。浅色需求，制品厂：8月11日。温州一带发泡工厂开工负荷环比窄幅走跌，平均开工大致4-5成。高温天气持续，浙江省下发有序用电通知，进一步限制工厂开工；胶乳气球制品：气球工厂开工整体处于比较稳定状态，全国气球工厂整体开工率普遍维持在5成左右，听闻近期气球成品销售价格出现降价。手套需求：医疗手套行业开工运行一般，一次性医用手套整体开工6-7成状态，暂未出现明显变化，部分大厂开工较好，成品销售较好，但部分小厂表示外销订单减少，成品出现累库压力；华南家用手套开工大致6-7成，部分家手大厂开工尚可；山东劳保手套开工4成，成品内外销情况不及预期，成品累库压力较大；丁腈胶乳手套一般：国内丁腈手套中小型企业利润持续倒挂，不少企业不堪重负下，选择停工放假，待市场走势明朗后再逐步入市；也有部分比较悲观的企业，受流动资金不足影响，开始出售手套生产线退出市场。进口方面，预计7月进口量环比+1.58万吨/+3.64%，同比+2.52万吨/+5.94%，预计8月份环比维持增加。库存方面：上周全乳胶去库较多，3L开始累库；截至截至8月11日半钢胎样本企业平均库存周转天数在43.82天，环比上周-0.68天；全钢胎样本企业平均库存周转天数在46.06天，环比上周-0.75天。

　　供给上量：国内外原料产出仍处于增加周期当中，泰国已经上量，近期胶水杯胶价格会走弱，越南早于往年开割，国内云南产出全面上量，海南8月份预计能全面上量。需求偏差：国内疫情反复，总体难言好转。下游轮胎成品库存仍高，长期的去库仍偏悲观，预计持续压制下游轮胎开工率；终端汽车的产销不乐观，7月汽车经销商库存环比回升。义乌市场封锁对制品销售造成一定打击。总体来说，近期上游产量逐步增加，国内反复的疫情对总体需求、人们的消费预期造成重大影响。交易通胀下行的速度是一个相对偏中期的逻辑，短期来看在CPI拐点出来之后、下次议息会议之前，可以认为海外宏观层面的利空暂时不大了。近期关注国内疫情的发展。

　　以上评论由分析师王梦颖（Z0015429），助理分析师周甫翰（F03095899）、楼宇航（F3096349）、周昱宇（F03091976）提供。

　　重要申明：本报告内容及观点仅供参考，不构成任何投资建议。