信达宏观：这可能是一轮史诗级的加息周期

核心观点：

　　美联储如期加息25个基点，5月将开启缩表。3月议息会议上，美联储自2018年12月以来首次宣布加息，幅度为25bp，与市场预期吻合。公开市场操作利率同步上调，与加息幅度一致，其中隔夜回购利率由0.25%上调至0.5%，隔夜逆回购利率由0.05%上调至0.3%。点阵图显示，多数官员预测2022年将加息7次，较12月预期加息3次大幅提升，年底基准利率或升至2%。会后鲍威尔表示将于5月开启缩表，与上次会议“缩表将紧随加息发生”的表述一致。

　　一轮史诗级的加息周期正在展开。美联储即将进入沃尔克时期后，最猛烈的一轮加息周期。石油危机以来的四十年间，历任联储主席从未面临如此之高的通胀。自2020年9月会议以来，美联储始终强调保持宽松的政策立场、支持宽松金融环境。但在3月会议中全然删除了相关表述，鲍威尔声明“美国经济非常强劲，已做好应对紧缩货币政策的准备”，这象征着美联储政策立场的全面转向。而美联储对于经济增长的信心，源于劳动力市场的强劲表现，以及疫情负面影响趋于弱化。

　　地缘政治格局变迁下，高通胀持续时间进一步延长。美联储对于通胀压力表现出十足的担忧，首次承认“通胀回到2%的价格稳定目标可能要比预期时间更长”。此外，能源价格上涨推高了整体通胀，俄乌冲突导致的原油和其他大宗商品价格飙升，给美国通胀带来了额外的上行压力。鲍威尔坦白，俄乌冲突对美国经济的影响高度不确定。基于此，FOMC下修了对于实际GDP增长的预测，由4%降至2.8%，上调了通胀预测，2022年PCE增长4.3%，明显高于12月预测。

　　中国央行再降息的可能性需要重新审视。2月金融数据发布后一度引发市场降息预期，但社融大起大落背后可能存在春节扰动，1-2月合并看，信贷和社融并不差，不必被2月单月数据误导。此外，避免信贷塌方，重点是避免房贷塌方，解决房贷拖累，降息并非最契合的工具。日前，人民币(6.3470, -0.0040, -0.06%)汇率出现较大波动，中美利差大幅收窄，后续汇率仍存在较大贬值压力。综合考虑内外部各种因素，中国央行再降息的可能性明显减小，未来货币政策的发力点可能主要在于信贷规模扩张。

　　风险因素：疫情再度恶化，俄乌冲突升级，美联储政策超预期收紧等。

　　正文：

　　一、美联储如期加息25个基点，5月将开启缩表

　　美联储如期加息25bp。这是美联储自2018年12月以来首次宣布加息，会议之前，市场对于加息时点的预期一致，但对于加息幅度一度存在分歧。一是鲍威尔在1月议息会议后的鹰派表态“不排除每次会议都加息”、“加息空间相当大”，二是通胀持续走高，美国圣路易斯联储主席布拉德在2月份表示“希望尽快加息50bp，7月前应加息100bp”，引发了市场对于3月会议一次加息50bp的预期。但在3月初的听证会上，鲍威尔几乎消除了加息幅度的不确定性，表示“倾向3月加息25bp”。随后，美联储联邦利率期货显示的加息概率分布持续收敛，截至3月16日，加息50bp的概率从最高接近30%降至3.7%，加息25bp概率则高达96.3%，可以说，这一次会议的加息幅度基本符合市场预期。

　　公开市场操作利率同步上调，与加息幅度一致。在会议声明中，美联储宣布上调公开市场操作利率，其中隔夜回购的最低投标利率由0.25%上调至0.5%，总限额维持5000亿美元不变；隔夜逆回购利率由0.05%上调至0.3%，，操作限额维持1600亿美元（单个交易对手/日）不变。

　　点阵图显示，多数官员预测2022年将加息7次，年底基准利率升至2%。与12月预期加息3次相比，3月经济预测的加息预期大幅强化，多数官员认为2022年将加息7次。市场预期与此相符，加权计算联邦利率期货隐含的加息概率，2022年加息幅度约182.5bp，折合加息7.3次（25bp/次）。

　　缩表将于5月开启。会后新闻发布会上，鲍威尔表示“将在下次会议上宣布缩表（We expect to announce the beginning of balance sheet reduction at a coming meeting）”，这与上次会议中“缩表将在加息进程开始后发生”的表述一致。在此前缩表要则的基础上，美联储暂未给出更多细节。

　　二、一轮史诗级的加息周期正在展开

　　3月会议删除了“保持宽松货币政策立场”表述。自2020年9月会议以来，美联储始终强调“继续保持宽松的（accommodative）货币政策立场”、“支持宽松的金融环境（foster accommodative financial conditions）”，但在本月议息会议上，美联储全然删除了相关表述，鲍威尔声明“美国经济非常强劲，已做好应对紧缩货币政策的准备（be well positioned to handle tighter monetary policy）”，这象征着美联储政策立场的全面转向。

　　美联储对于经济增长的信心，源于劳动力市场的强劲表现，以及疫情负面影响趋于弱化。2月美国非农数据显示，失业率触及疫情大流行后的低点3.8%，1-2月新增就业岗位达到100万个以上，2月新增就业人数67.8万，创2021年7月后新高。美国本轮疫情已出现大幅好转，此前深受疫情影响的服务行业在2月取得超预期的就业数据，显示出疫情对就业市场的冲击正趋于缓解。

　　地缘政治格局变迁下，高通胀持续时间进一步延长。美联储对于通胀压力表现出十足担忧，承认“供给约束比预期的更强、持续时间更长（These supply disruptions have been larger and longer lasting than anticipated）”，“价格压力已蔓延至更广泛的商品和服务领域”，“通胀回到2%的价格稳定目标可能要比预期时间更长”。此外，能源价格上涨推高整体通胀，俄乌冲突导致的原油和其他大宗商品价格飙升，给美国通胀带来了额外的上行压力。鲍威尔坦白，“俄乌冲突对美国经济的影响高度不确定”。基于此，3月FOMC官员对于2022年美国经济增长的预测出现下修，实际GDP增长由之前的4%下调至2.8%，但仍然高于长期潜在增长率1.8%。

　　一轮史诗级的加息周期正在展开。美联储即将进入沃尔克时期后，最猛烈的一轮加息周期。石油危机以来的四十年间，历任联储主席从未面临如此之高的通胀。3月FOMC对于通胀的预测则明显高于12月，2022年PCE增长4.3%，2023年2.7%、2024年2.3%。

　　三、中国央行再降息的可能性需要重新审视

　　2月金融数据发布后一度引发市场降息预期，但社融大起大落背后可能存在春节扰动，1-2月合并看，信贷和社融并不差，不必被2月单月数据误导。此外，避免信贷塌方，重点是避免房贷塌方，解决房贷拖累，降息并非最契合的工具。日前，人民币汇率出现较大波动，中美利差大幅收窄，后续汇率仍存在较大贬值压力。综合考虑内外部各种因素，中国央行再降息的可能性明显减小，未来货币政策的发力点可能主要在于信贷规模扩张。

　　风险因素：疫情再度恶化，俄乌冲突升级，美联储政策超预期收紧等。

　　本文作者

　　解运亮，信达证券首席宏观分析师。中国人民大学经济学博士，中国人民大学汉青研究院业界导师。曾供职于中国人民银行货币政策司，参与和见证若干重大货币政策制订和执行过程，参与完成中财办、人民银行、商务部等多项重点研究课题。亦曾供职于国泰君安证券和民生证券，任高级经济学家和首席宏观分析师。中国人民银行重点研究课题一等奖得主。首届“21 世纪最佳预警研究报告”得主。

　　张云杰，信达证券宏观研究助理。阿德雷德大学应用金融硕士，华中科技大学统计学学士。2021 年加入信达证券研究开发中心，侧重于研究货币流动性和物价分析。