中美利差收窄 期债调整为主

货币政策与财政政策协调联动

央行上缴结存利润，协调联动财政发力，多地房贷政策出现实质性松动，预计后期社融存量增速将继续回升，宽信用预期增强。

图为CPI与PPI当月同比走势（%）

受经济金融数据超预期和部分地区房贷政策出现实质性松动影响，2月以来国债期货价格以回落为主，10年期国债收益率回升至2.85%上方，较低点回升超过15BP。

经济增速以稳为主

3月5日，2022年政府工作报告出炉，今年经济总量指标以稳为主，GDP增速由6.5%左右这个平台下调至5.5%左右，这是2009年以来首次年度GDP目标高于上一年四季度增速。对单位GDP能耗目标有所放松，未再单独设置指标（相比前3年均为下降3%左右），而是要求“能耗强度目标在‘十四五’规划期内统筹考核，并留有适当弹性，新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制”。今年整体宏观政策在保持连续性的基础上，强调“增强有效性”，并提出宏观政策“有空间有手段，要强化跨周期和逆周期调节”，体现了今年的宏观政策把稳增长放在更加突出的位置。财政政策强调提升效能，更加注重精准、可持续，目标赤字率下调0.4个百分点，略低于市场3%的预期，拟安排地方政府专项债券为3.65万亿元，与去年持平。货币政策强调发挥政策工具的总量和结构双重功能，当前经济仍面临一定的下行压力，宽信用效果仍需观察，预计央行仍将保持宽松的货币环境，降准降息仍有空间，但具体落地需要看后续经济发展情况。

央行上缴结存利润

政府工作报告提出，今年特定国有金融机构和专营机构依法上缴近年结存的利润。3月8日，央行公告称，按照中央经济工作会议精神和政府工作报告的部署，为增强可用财力，今年依法向中央财政上缴结存利润，总额超过1万亿元，主要用于留抵退税和增加对地方转移支付，支持助企纾困、稳就业保民生。

此次央行向中央财政上缴的结存利润，主要来自过去几年的外汇储备经营收益，不会增加税收或经济主体负担，也不是财政赤字。该行为将直接增加财政收入1万亿元，成为特定国有金融机构和专营机构上缴利润1.65万亿元的重要部分，弥补财政赤字下调导致的财政收入减少，明显增加可用财力。同时，财政通过转移支付等方式支出后，将增加市场的流动性，相当于央行降准50BP，既可以促进消费扩大需求，也可以保持市场流动性合理充裕，体现了货币政策与财政政策的协调联动。对于债市来说，增加市场流动性一定程度上利多债市，但是增加的财政额度将有效支持经济发展，并产生乘数效应放大财政刺激效果，稳定宏观经济大盘，总体上利空债市。

物价同比涨幅总体平稳

国家统计局公布的数据显示，2月CPI同比上涨0.9%，涨幅与上月持平，其中猪肉等食品价格降幅比上月扩大，工业消费品等非食品价格则涨幅扩大。PPI同比上涨8.8%，涨幅比上月回落0.3个百分点，其中生产资料价格涨幅有所回落，生活资料价格小幅上涨。当前CPI同比处于低位，短期来看不会对央行货币政策产生掣肘，但值得注意的是，非食品价格和生活资料价格涨幅扩大，受俄乌冲突影响，原油和金属价格大幅上涨，随着猪肉等食品价格降幅收窄甚至转涨，通胀预期升温，下半年CPI有可能明显上行。

总体上，尽管市场对央行货币政策仍有预期，不过在着力稳定宏观经济大盘的背景下，政府债券提前发行，央行上缴结存利润，协调联动财政发力，多地房贷政策出现实质性松动，预计后期社融存量增速将继续回升，宽信用预期增强。2月官方和财新制造业PMI继续高于临界点，1―2月我国外贸进出口取得两位数增长，经济数据逐步改善。受俄乌冲突影响，全球市场波动加大，油价大幅上涨，通胀预期上行，美联储主席支持美联储3月加息25个基点，中美利差逐步收窄，综合预计国债期货价格仍以调整为主。（作者单位：申银万国期货）