价值重估加速，菜粕华丽逆袭

加菜籽减产从数量上奠定了菜粕偏强，而近期蛋白含量普遍高于常年，从质量层面助推菜粕价值重估加速，菜粕华丽逆袭之旅或才开始，豆菜粕价差负值也许才是终点。

摘要：笔者认为：

1）蛋白粕大趋势预计仍偏弱。蛋白粕大趋势仍看豆粕供需，在南美没有严重灾害情况下，豆类供需仍在持续转宽松，因此蛋白粕价格大趋势预计仍偏弱。

2）2021年加菜籽因严重干旱减产，从数量层面奠定了菜粕相对较强的基本面。豆菜粕价差也已经持续走弱。

3）2021/22年度加菜粕蛋白含量普遍高于常年，从质量层面助推了菜粕价值重估。对比当前豆粕价格，预计菜粕价格还将继续领涨约18%（盘面）-28%（现货），豆粕可能滞涨。预计豆菜粕价差还将继续走弱，大概率走向负值，约-100元/吨。甚至2022年4月前豆菜粕价差都是负值。

4）当然，因为大趋势偏弱，豆粕价格如果下跌，会削减菜粕上涨绝对值。而且随着2201合约进入交割月，资金炒作或逐渐离场。但菜粕逆袭之路或还未走完，2205合约豆菜粕价差或接力走低。

风险提示：1）南美天气恶化，豆粕供需趋紧；2）菜粕高价抑制需求。

一、2022年度看弱蛋白粕市场，菜粕相对偏强

我们2022年度策略展望中看弱蛋白粕市场，因占比最高的豆粕供需大概率持续改善。同时也指出，因加菜籽2021/22年度减产幅度高达34%，菜籽市场会相对偏紧，菜系整体强于豆系。菜籽价格可能跟随豆系都弱，但会更抗跌，且豆菜粕价差走低，菜豆油价差走高。

二、蛋白触底反弹，菜粕价值重估加速

2021年11月初以来，蛋白粕市场走出一波反弹。起因大致有几点：1）新冠疫情复发，物流受阻，下游提前备货；2）冬季环保压力大，沿海地区油厂开机率受限；3）十一以来生猪价格反弹，养殖重回微利，补库需求增加。

反弹至11月下旬，豆粕涨幅8%，菜粕涨幅约13%。无论从时间、幅度看，盘面基本反弹到位。后续正常的节奏：现货坚挺，基差走高，盘面下跌。毕竟远期看，蛋白粕市场大概率走弱。然而，12月9号菜粕领涨，蛋白粕市录得大阳线。当日市场传言，多逼空，预计是资金短期行为。但随着12月14日一个数据的流传，夜盘菜粕跳空高开高走。这个数据显示，干旱导致加菜籽粕蛋白含量大大提高至44.3%。因此从蛋白比价看，当前菜籽粕明显被低估了。这就不难理解，12月以来菜粕领涨蛋粕市场，明显强于豆粕，豆菜粕价差不断走低。

如果按照豆粕、菜粕蛋白含量分别为42%和35%，则当前盘面价格折单位蛋白豆菜粕几乎平水。正常情况，作为优质蛋白，豆粕蛋白略高于菜粕蛋白，但加菜籽减产导致菜籽粕偏紧，因此单位蛋白价格平水是合理的。但如果菜籽粕蛋白含量升高到44.3%，那么菜粕蛋白价格明显低于豆粕。因此最近菜粕价值重估加速。假设豆粕现货（盘面）价格不变，菜粕现货（盘面）价格至少要上涨28%（18%）。回推历史价格，菜粕合理价格应该更搞，豆菜粕价差应该更低。当下菜粕现货合理价格为3578元/吨，盘面合理价格为3365元/吨。大概率可以见到豆粕菜粕价差负值，类似于豆棕油价差负值一样。

三、菜粕华丽逆袭之路或才开始

经过上文分析，可以得到以下结论：1）蛋白粕大趋势预计仍偏弱。蛋白粕大趋势仍看豆粕供需，在南美没有严重灾害情况下，豆类供需仍在持续转宽松，因此蛋白粕价格大趋势预计仍偏弱。2）2021年加菜籽因严重干旱减产，从数量层面奠定了菜粕强于豆粕的基本面。豆菜粕价差也已经持续走弱。3）2021/22年度加菜粕蛋白含量普遍高于常年，从质量层面助推了菜粕价值重估加速。对比当前豆粕价格，预计菜粕价格还将继续领涨约18%（盘面）-28%（现货），豆粕则可能被带动，但预计上涨幅度明显不及菜粕。预计豆菜粕价差还将继续走弱，大概率走向负值，约-100元/吨。甚至2022年4月前豆菜粕价差都是负值。4）当然，因为大趋势偏弱，豆粕价格如果下跌，会削减菜粕上涨绝对值。而且随着2201合约进入交割月，资金炒作或逐渐离场。但菜粕逆袭之路或还未走完，2205合约豆菜粕价差或接力走低。