宽信用有望逐步落地 中长期支撑股指

近期，政策面传递的信号偏暖。12月3日，国务院总理李克强在视频会见IMF总裁时提出“适时降准，加大对实体经济特别是中小微企业的支持力度”。时隔三天，12月6日，央行发布公告决定于12月15日全面下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，共计释放长期资金约1.2万亿元。同一天，中共中央政治局召开会议，分析研究2022年经济工作，继2020年中央经工作会议后时隔一年再次提出“六稳、六保”，新增“着力稳定宏观经济大盘”，并且提出“支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，促进房地产业健康发展和良性循环”。对于A股市场而言，影响因素有三个方面：

第一，不提“货币总闸门”和“不搞大水漫灌”是否等同于宽信用？从2018年至今，央行共计有三次去掉“货币总闸门”或者“大水漫灌”这两个词。2018年第四季度央行货币政策执行报告中，取消“管好货币总闸门”的说法，社融增速从2018年底10.26%回升至2019年3月的11.16%。2020年第一季度，央行删除“不搞大水漫灌”的说法，社融增速从2020年2月的10.70%大幅增长至10月的13.70%。反之，2019年第一季度，央行重提“把好货币供给总闸门”，社融增速从2019年6月的11.19%下降至10月的10.58%。2020年第三季度央行重提“管好货币总闸门”，社融增速从2020年10月的13.70%一直降到2021年10月的10%。因此，以史为鉴，央行对“货币总闸门”和“不搞大水漫灌”的提法对于信用端有着非常明显的意义，央行在第三季度货币政策执行报告中同时删除“货币总闸门”和“不搞大水漫灌”，预计未来社融增速有望逐渐企稳回升。

第二，降准是否等同于宽信用？今年7月15日，央行全面降准0.5个百分点，然而社融增速仍旧从6月11%降到当前的10%，信用并没有宽松。2018年央行曾四次降准，2018年1月25日起开始实施面向普惠金融的定向降准，4月25日起实施定向降准1个百分点，7月5日起定向降准0.5个百分点，10月15日起定向降准1个百分点。然而，2018年社融增速从1月的13.43%一直降至12月的10.26%，信用未宽反而更紧了。所以，单从降准来看，并不一定会推动宽信用的落地，全面信用的宽松还需要基建以及地产等发力。从9月以来的社融数据来看，银行仍是主要依靠票据冲量来完成信贷额度，而居民端和企业端的贷款并未出现明显改善。

第三，宽信用是否等同于A股牛市？流入A股的流动性通常可以用M1-PPI表示，M1表示经济中流通的全部现金，而PPI表示进入实体经济中的资金，那么M1-PPI就表示流入金融领域，主要也就是股市的资金。自2018年起，M1-PPI的走势与沪深300指数和中证500指数的走势基本一致，而今年以来，M1-PPI与中证500指数走势出现一定背离，其中一个重要的原因是周期和新能源行业表现强势，对指数形成显著支撑，大幅地提高了PPI，而这主要来自于供给约束和政策红利，受社融的影响相对较小。以申万一级行业为例，截至今年12月6日，上涨居前的分别是有色金属（86.22%）、电气设备（71.33%）、化工（65.90%）、钢铁（52.39%）以及采掘（45.71%）。但是，如果看沪深300指数的话，就会发现两者的走势存在很高的相关性。所以，根据M1-PPI来判断股指走势具有一定的参考价值。此外，我们发现，自2017年起，社融同比增速与M1-PPI基本一致，也就是说根据社融来判断股指走势具有一定的参考价值。那么，宽信用在很大程度上就意味着股指中枢将逐步上移。

综上所述，降准对股指的影响有限，从更长的视角来看，房地产政策阶段性维稳以及基建发力托底经济，宽信用有望逐步落地，中长期对股指比较乐观。然而，当前市场仍是存量资金博弈，房地产政策的节奏以及落地情况仍待进一步证实，所以在社融未真正企稳之前，股指或仍是结构性行情。若后续信贷出现真正改善，社融企稳回升，股指或将迎来全面牛市。（作者单位：三立期货）