电解铝利润面临高位回落

铝产业链利润处于中间大、两端小的不平衡状态。铝产业链如果想要有一个健康稳定的发展，后市利润一定会进行重新分配，或者说电解铝企业的过高利润一定会回归到一个“合理”水平，过多的利润需要分配给上游和下游。

　　2021年以来，随着铝价的持续走高，电解铝生产企业的利润也是一路高涨。随着铝价8月下旬再次站上20000元/吨的高度，电解铝生产利润也突破了5000元/吨，不断创出近些年以来的新高。

　　电解铝作为铝产业链的中游环节，可以说是尽享本次铝价大涨带来的丰厚利润，但铝产业链的上游和下游却是另外一番景象。上游方面，氧化铝年内供给整体宽松，价格涨幅与电解铝差距较大，截至8月25日，长江现货A00铝平均价年内累计上涨32.01%，而氧化铝主产地山东、山西、河南、广西的氧化铝现货价格年内累计上涨幅度分别为15.78%、16.38%、16.63%、10.70%，铝现货和氧化铝现货的年内涨幅几乎相差一倍。随着近两个月氧化铝价格出现明显持续上涨，一些高成本的氧化铝企业刚刚实现由盈亏平衡转入盈利状态。

　　下游的铝加工企业则是以赚取固定的加工费为主，即不管铝价高低，加工费基本维持稳定。因此铝价越高，加工费的盈利率越低。上半年多数铝加工企业与下游签订合同订单时铝价较低，而后期采购铝锭时价格已出现大幅上涨，成本快速上升已经将加工利润大幅吞噬，甚至是超出加工利润。除非铝加工企业通过期货套期保值等操作进行价格风险管理，否则在铝价大涨的环境下，不但没有盈利，反而更容易出现亏损。

　　整体来看，电解铝企业利润极其丰厚，但上游和下游相对就会差很多，尤其是下游企业，订单很多，但不一定赚钱，铝产业链利润处于中间大、两端小的不平衡状态。铝产业链如果想要有一个健康稳定的发展，后市利润一定会进行重新分配，或者说电解铝企业的过高利润一定会回归到一个“合理”水平，过多的利润需要分配给上游和下游。

　　由于利润等于产品价格和成本之间的差值，因此影响利润变化的主要就是成本和产品的价格，而电解铝利润回归大致有两种途径：一是成本稳定，铝价下跌，利润收缩，核心点在于后市铝价能否会出现下跌。我们可以从宏观和供需两个角度来简单分析一下。宏观方面，目前，市场关注的核心点在于美联储货币政策的调整，由于通胀数据高企且就业市场持续改善，市场预计美联储年底缩表的概率很大，加息也会很快提上日程，因此，美元大概率走强，从而对大宗商品价格会形成一定压制。供需方面的话主要看供给端，由于供给侧改革确定的4500万吨产能天花板和双碳目标的确定，电解铝新增产能将进一步受限，供给端将整体处于偏紧状态；需求端由于全球经济处于复苏阶段，经济回暖对大宗商品的需求将支撑价格。因此，铝价基本面整体偏强，后市出现大幅下跌的风险点主要在于宏观市场的变化。

　　另一种情况就是铝价稳定，成本抬升，利润减少，关键点在于成本端是否会明显上升。我们就需要从电解铝的生产成本进行分析。电解铝就是通过电解得到的铝。现代电解铝工业生产采用冰晶石—氧化铝融盐电解法。熔融冰晶石是溶剂，氧化铝作为溶质，以碳素体作为阳极，铝液作为阴极，通入强大的直流电后，在950℃—970℃下，在电解槽内的两极上进行电化学反应，即电解。由此可见，电解铝的生产成本主要包括四部分——（1）原材料，包括氧化铝、阳极材料、其他辅料（冰晶石、氟化铝等）；（2）能源成本，主要为电力；（3）人力成本；（4）其他费用，包括设备损耗及折旧、财务费用、运输费用、税收等。其中氧化铝成本占比最高，约占40%，其次是电力成本，约占35%。因此，成本能否大涨重点就看氧化铝和电力的价格是否会出现大涨。

　　由于制度等因素的影响，电力价格短期之内变化幅度有限，而在“双碳”目标的背景下，一旦实施电力改革，价格回归市场，那么在高煤价的背景下，电力成本会有明显提升。氧化铝近两个月涨幅明显，究其原因一是环保督察压力大，国内铝土矿、煤炭价格上涨推升氧化铝生产成本。二是受夏季用电高峰影响，国内多地工业企业均要求错避峰用电或阶段性限电，影响到广西、贵州、云南及河南等地的氧化铝生产。三是近期国内疫情反复，物流运输受到限制，成本有所上升。数据显示，截至2021年4月底，我国建成氧化铝产能8915万吨/年，仍有1170万吨/年产能在建，另有拟建产能2570万吨/年，如果全部建成，未来我国氧化铝产能将达到12655万吨/年。按照电解铝产能4500万吨/年的产能天花板测算，同时考虑非冶金级氧化铝需求和氧化铝进口，国内9000万吨/年氧化铝产能即可满足需求，导致氧化铝供给过剩的趋势将愈发明显，因此，氧化铝现货价格长期上涨高度或有限。

　　因此，总的来看，由于电解铝生产利润较高且维持了一段时间，铝产业链想要稳定发展，电解铝生产利润后市回落至合理水平的概率较大，不管是通过铝价下跌的方式，还是氧化铝成本抬升的方式，做多氧化铝同时做空电解铝有望成为市场上的一个较好策略。（作者单位：中原期货）