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豆棕价差急速下挫,价差修复路径猜想

2021-08-03 10:05:46    CFC农产品研究    石丽红
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近期棕榈油强势令09豆棕价差走向极端,上周09YP一度跌至290的超低水平。除了盘面豆棕价差较低,豆油及棕榈油现货基差的差异更进一步加重此种趋势。

在豆油及棕榈油相互替代较多的华南地区,当前现货月一级豆油基差250-300、棕榈油基差500-550,按照09YP最低价差290的价差测算,现货一豆与24度差价不到50。考虑到18度棕榈油替代一级豆油较多,而18度棕榈油升水24度50-150元/吨,意味着现货一级豆油竟然贴水18度棕榈油了。

豆棕如此低的价差,在在2016及2020年也曾出现过,以史为鉴,我们来猜想后期豆棕价差可能的回归路径。

2016年及2020年也曾出现过09豆棕价差洼地

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来源:Wind

2016年,此前强厄尔尼诺引发东南亚棕榈油大幅减产,7月后港口棕榈油库存降至40万吨以下,随后持续徘徊于30-35万吨。现货趋紧驱动09棕榈油加速上涨,09YP自7月中旬以来大幅回落,最终收于-256的超低水平。伴随着09YP的持续走缩,现货豆棕价差也由7月中旬的750左右跌至9月的几乎平水,与今年的情形较为相似。

2016年的豆棕价差修复最终通过棕榈油基差下行实现。早在2016年7月,棕榈油现货对P1609基差就持续走低,从300左右跌至-100左右。换月至P1701合约之后,棕榈油现货基差从600上方快速走低至100左右,最终在交割月跌至-50左右,收敛于华南棕榈油交割库-50的贴水。

2016及2020年现货豆棕价差的修复最终通过棕榈油基差下跌实现

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来源:Wind,中信建投期货

2020年,上半年马棕减产及采购不足令港口棕榈油库存再度跌破40万吨大关,来到2016年以来的低水平。疫情后需求反弹及持续低库存令资金涌入炒作09,产地报价坚挺令进口利润持续倒挂,资金软逼仓态势下09YP跌至250的低位。但与2016年不同,在豆油旺盛的需求下,2020年的现货豆棕价差徘徊于500-700左右,仅算是中等偏下的水平,总体并不算极端。不过2020年现货豆棕价差向800-900正常水平的回归也类似于2016年,最终以棕榈油基差下跌来实现。

2021年,华南棕榈油基差由上个月的800多震荡走低至500-550,但仍处于历史同期高位,而距离9月交割的时间已经不多了。现货端自知低豆棕价差对棕榈油需求的抑制,早已将远月基差报价往下调,但当前华南9月基差主流仍在80-120左右,而华南棕榈油交割库贴水50,从基差收敛性的角度来看,当前基差仍具下跌空间。

由此来看,当前低现货豆棕价差的修复以基差下跌实现的概率较高,尤其是在棕榈油超高基差赋予较大下跌空间的背景下。棕榈油基差五六百点的下跌空间,加上盘面09YP反弹后的四五百点,基本算是合理的现货豆棕价差。而当前盘面01豆棕价差反弹至880左右,算是正常水平区间,以现货替代逻辑去做扩盘面01YP可能面临基差carry全场的尴尬。

做空棕榈油基差看起来似乎胜率较高,但却面临不太容易实现的问题。在远月报价基差趋降的情况下,除非急需回补头寸,终端不会大量采购现货,时间即金钱,没有人会愿意手握一堆日趋贬值的现货。但对于贸易商来说,即使是成交冷清也应该尽量卖货,棕榈油基差走弱基本上是确定性的,况且8月还面临高达59万吨的到港,预计港口棕榈油库存回升将呈现加速。09棕榈油由大量多头资金把持,盘面未必好跌,但相应地,基差下跌压力将会更大。

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