商品超级牛市周期能如期而至吗？

继高盛去年抛出商品超级牛市周期观点以来，今年黑色金属和有色金属价格大涨，引发市场近期再度出现商品超级牛市周期的言论，甚至有嘉盛集团等机构预言：牛市的时长可达5—10年，意思是商品至少还能涨3—4年。

纵览各类机构的做多逻辑，大致可以概括为：美、欧、日等经济体的超宽松货币政策，特别是美联储无限量宽松释放的巨额流动性，且会延续好几年时间；新冠肺炎疫情发展和控制的不均衡，以及疫苗供给不平衡、不充分导致的需求恢复速度超过了供给恢复速度；运输上，甚至出现集装箱“有去无回”的尴尬局面等。

笔者的观点是，宽松的货币环境，只是商品牛市的必要条件，并不是充分条件。流动性泛滥在创造大量投机需求的同时，低利率环境也为产能的维护和重启提供了助力。只要产能还在，加上价格合适，产量的恢复、运输的改善，只是时间问题。大宗商品都是基础原材料，价格呈现典型的周期波动。在经济复苏大背景下，很可能出现商品牛市，但是不会出现或很难出现商品超级牛市周期。而所谓超级牛市周期，就是类似道指那样连续多年迭创历史新高。

迄今为止，全球主要商品中，原油在70—73美元/桶，只是略高于疫情前水平，涨势相对温和，且与历史高价147美元/桶相去甚远。铜创出的10747.5美元/吨的新高，略超LME在2011年3月创下的10184美元/吨前高。沪铜期货报价根本没有达到80000元/吨的价格（历史上沪铜曾超过80000元/吨）。需要说明的是，螺纹钢6200元/吨确实超过了2018年10月的接近5000元/吨的价格，短期上涨过猛、过急。

中国5月出口增速大幅回落。中国5月出口2639.2亿美元，同比增加27.9%，两年复合年化增速大幅降温5.7pct至11.1%。进口2183.9亿美元，同比增加51.1%，两年复合年化增速上行1.8pct至12.4%。贸易顺差455.3亿美元，同比减少26.5%。

大宗商品涨价、人民币升值、海运费上涨等都是出口低于预期的原因。具体而直接的原因还有：为遏制钢铁价格上涨过快的势头，中国于4月底推出的部分钢材出口退税率下调至零的政策，效果立竿见影，5月钢材出口大幅下滑；对印度出口的防疫物资4月急速拉升后，由于疫情得到控制而自然回落；发达经济体消费需求趋势性降温，叠加近期钢材、有色等大宗商品价格飙升抑制全球需求，中国协同供应链条（韩国、东盟等）对中间品、资本品的需求亦大幅下降等。特别需要注意的是，美国4月以来财政补贴峰值已过，许多州政府于6月暂停额外失业补贴发放，全国范围内额外补贴9月后均将退出，美国居民未来收入预期下滑或对商品消费形成实质性抑制。

对于下半年中国的出口，确实存在一些挑战和不确定性。出口的前景，往往可以从进口看出端倪。5月，大宗商品进口数量稳定，金额随价格上行水涨船高。原油、铁矿砂、铜矿砂进口数量增速分化但处在相对低位。由于价格持续上涨，铁矿砂和铜矿砂进口金额同比增速高达41.9%和25.8%。此外，大豆进口数量同比增加14.2%和金额同比增加33.2%同步大幅增加，显示中美在2020年年初签署的第一阶段《中华人民共和国政府和美利坚合众国政府经济贸易协议》仍得到较好执行。加工贸易相关进口稳中有升，或预示着我国高附加值商品出口仍然具有韧性。从比价来看，欧美的钢材、玻璃等原材料价格都大幅高于国内，对中国相关制成品出口有利。5月中国进口集装箱综合运价指数平均值为1333，较上月上升7.3%，也印证了进口需求强劲的事实。毕竟中国制造出口竞争力摆在那里，更不会完全依赖单一国家。

综合来看，在5月出口同比增加27.9%的基础上，6月及下半年的出口同比增速难免会逐月回落，但依然谨慎乐观，笔者预计今年全年比去年仍将有15%左右的高增长。（作者单位：宏源期货）