沪铜牛市行情延续

一季度，伦铜最大跌幅在25%以上，沪铜跌幅在21.6%以上。随后，国内疫情率先得到控制，经济活动逐步恢复，铜需求不断回升，与此同时，海外疫情严峻导致供应中断风险加大，供需双向发力，推动铜价向上修复。年末，疫苗研发频传利好，欧洲开启新一轮经济刺激计划，美国刺激法案达成的乐观预期不断提升，市场氛围再度回暖，铜价奋力破位上攻。

图为2020年铜价走势(单位：美元/吨)

A全球疫情防控前景值得期待

回顾2020年，市场最大的黑天鹅无疑是新冠肺炎疫情在全球大面积暴发。全球股市受到重创，美股自历史高位快速回落，仅两周就四次触及熔断；欧洲股市也出现断崖式下跌。二季度，全球新冠肺炎感染人数得到有效控制；三季度，疫情集中暴发于南美，多个国家的经济刺激举措开始见效，疫情影响相对减弱。进入四季度，欧美国家疫情二次暴发，但疫苗研发取得明显进展，市场更多地反馈疫苗防控方面的积极情绪。

为应对疫情对经济的重创，美联储降息至零且开启了无限量量化宽松政策，并配合2万亿美元经济刺激法案，以及数以万计的美元信贷计划；欧洲央行扩大量化宽松计划，并推行负利率；中国央行多次降准，释放万亿级流动性。日本、英国、澳大利亚、加拿大等全球多个国家和地区央行宣布加大货币宽松力度。年末，欧洲央行再次通过经济刺激政策，美国的经济刺激法案也在朝乐观方向发展，为2021年经济进一步回暖提供支持。

展望2021年，全球经济仍将在相当程度上受疫情防控进展影响。截至2020年12月，辉瑞和BioNTech两家公司联合研发的mRNA新冠疫苗已经获得了英国政府的临时性紧急使用授权；中国两大疫苗制造商国药集团和科兴生物正在对三种候选疫苗进行Ⅲ期临床实验，国药集团中国生物所属的北京生物制品研究所和武汉生物制品研究所两款灭活疫苗也在多个国家开展Ⅲ期临床实验。2021年，新冠肺炎疫苗大规模接种并最终实现群体免疫值得期待，并有望为全球经济注入强心剂。若全球疫情防控进展顺利，则全球经济或全面恢复，国内经济将更多地展现出内外需双向发力的积极势头。

B海外疫情决定铜市供应格局

图为铜精矿TC长单加工费(单位：美元/吨)

席卷全球的新冠肺炎疫情打乱了2020年的铜精矿供应节奏，Oyu？Tolgoi、Escondida、Las？Bambas等超大型铜矿悉数受到疫情影响，Cerro？Verde矿区一度进入检修状态，赞比亚等国跨境货物运输也曾暂停，影响持续时间近2个月。随后，虽然矿山生产逐渐从疫情中缓慢恢复，但全球冶炼产能不断释放推升需求，加工费再也无力回升至疫情前水平。

2020年，国内废铜回收环节一度受疫情冲击明显，东南亚、欧美地区受疫情影响，废铜企业停工并致使出口中断。之后，东南亚废铜拆解厂恢复生产，而欧美国家由于受到疫情影响，电器及汽车等更换频率放缓，废铜供应源头供货收紧，即使新固废法正式出台，废铜进口货源供应不足仍然持续困扰行业。

按照正常的投产计划，2021年，新增铜精矿供应将主要来自秘鲁的Spence、Mina？Justa以及刚果金的Kakula-Kamoa铜矿，铜精矿产量预计增加16万吨。另据ICSG数据，2021年全球铜精矿产量将有望同比增长2%以上，较2020年的0.45%的预计增长值涨幅扩大。不过，值得注意的是，2021年疫情余波仍将继续存在，对于铜矿供应环节的具体影响相当程度上取决于疫情防控以及免疫进展。由于矿山新增产量主要集中在2021年后半年，因此若疫情防控不顺，进入二季度南美天气渐冷后，市场仍可能再度面临铜精矿供应短缺困境。

目前国内再生铜进口新政已经实施，进口政策对于国内废铜进口比较有利。欧美作为废铜供应的源头，如果在疫情防控以及免疫方面取得积极进展，则有助于整体废铜供应提升。

2021年依然是铜冶炼产能快速释放的一年，根据公开资料整理，明年新增精炼产能约64万吨，较2020年45万吨的新增产能明显扩大。据SMM报道，中铜、铜陵、江铜、金川与自由港确定2021年铜精矿TC长单价为59.5美元/吨，较2020年62美元/吨的长单加工费继续回落。虽然近年来加工费逐年降低对于冶炼厂利润产生挤压，但铜价身处高位以及明年较强的全球需求恢复预期仍然可以令我们对于明年的精炼铜生产预期乐观。

C未来内外需求有望双向回暖

2020年线缆行业整体开工先抑后扬，4月开始开工率持续处于高位。电力基建投资完成情况好于往年，铁路和地产建设自3月起持续向好，保证了对线缆的需求。5月空调市场生产便追平去年，并在6月达到了2616.1万台的高水平。出口方面，自9月起空调出口便呈现稳步复苏态势。汽车行业生产除年初短暂受到疫情影响外，4月起生产逐渐恢复，且生产力度始终强于前两年。由于销售环节表现不俗，5月起汽车销量便高于近两年同期水平，汽车行业库存压力较小。

笔者对于2021年的电力行业用铜需求持乐观态度。此外，地产行业的新开工以及施工环节也有望延续近年的较好水平，并持续提供用铜需求。目前国内空调库存约有1700万台，大致相当于正常经济环境下半年的空调出口数量，2021年空调行业生产将主要由空调出口力度决定。如果欧美疫情防控得当，出口复苏潜力将非常巨大，进而减轻国内库存压力。目前国内汽车库存仅有不到100万辆，为最近六年同期最低水平，已经走出前两年的“寒冬”，开始拥抱新的产销格局。

总之，2021年宏观经济环境将好于今年。前期经济刺激政策的积极作用将逐步显现，海外制造业及需求有望恢复，国内经济也将更多地展现出内外需双向发力的积极势头。从基本面来看，明年疫情余波对于供应端的影响有继续存在的可能，但2021年基本面的主旋律将聚焦于需求而非供给。刺激政策的进一步落实、海外需求的回暖以及铜的部分终端行业自身压力减小，都将推动终端需求提速。因此，2021年铜价将延续牛市行情。