美豆出口利多 关注月度报告指引

第一部分  前言概要

本周，国内外大豆粕类市场变化不明显，整体以窄幅震荡为主。节假日期间，美豆因销售数据良好，录得近期以来单日最大涨幅，近期出口销售的大幅增加主要因中国储备进口增量所致，我们认为如后续中国完成1000万吨美豆进口，将对美豆盘面形成较大幅度提振，不过当前市场不确定性因素仍然较多。值得关注的是，中国近期进口以8-9月船期为主，而受益于榨利良好，5月及三季度南美买船进度较快，因而美豆商业进口增量可能相当有限，19/20年度陈作出口下调确定性依然较高。下周将公布USDA月度供需报告，5月报告关注焦点在于新作产需调整情况，产量端已基本锁定，不过此次报告中，市场认识可能差异较大，原因在于3月报告中并未涉及玉米的重大利空。因而即使出口出现明显的上调，美豆可能仍然难以给出太强势的上涨，至于中国出口如何兑现，仍然取决于政策的推动。近期中美再传消息，需密切关注事态进展。但总体来看，近期北美产地无太多变化，种植进度良好且处于播种初期，缺乏炒作主题。南美方面，收获整体正常，未来产量是否继续下调建议以关注为主。近期，阿根廷河流运输出现困难，但考虑到巴拉那河一直以来水位较低，近期大豆贴水也未出现太明显上涨，所以短期还是偏中性思路为主，适当关注是否对国际豆粕价格带来影响。

上周，国内大豆压榨量大幅增加，多数地区基差开始回落，未来一段时间内，预计大豆压榨量将继续增加，受近期生猪出栏增加以及禽类养殖利润的不利，饲料需求恢复可能不及预期，如果按照后续月均900-1000万吨的大豆到港量来看，豆粕库存压力整体较大，现货以弱势思路对待。

第二部分  核心逻辑

一、出口预期好转 美豆企稳上涨

上周，美豆在持续无话题驱动背景下维持弱势震荡。但周末期间，因出口销售报告显示新增销量大幅上涨，在此提振下，美豆录得近月以来最大涨幅。数据显示，截止4月23日当周，美国19/20年度大豆新增净销量为107.8万吨，高于市场预估，为今年开年以来最大增幅，并在历史同期也明显处于高位水平。本轮出口的大幅增长主要受到中国进口销售的强势带动，数据显示，当周中国新增进口61.8万吨，明显高于往年同期平均水平，此前同期单周出现的大规模增幅则要追溯到12年期间，而当时国际大豆产业结构则与今年有明显不同，无论是贴水优势或是巴西产量均整体低于美国。此前，市场传闻中国将新增进口1000万吨美西大豆用于增储，但市场在此预期下反应相对谨慎，期间美豆7-11月差小幅收高后重新回落，而同期雷亚尔汇率延续贬值令市场对中国进口前景表示担忧。

因而，我们认为销售报告中中国进口量的大幅增加确实在情绪上对美豆给予一定提振，但因国内商业化船期近月已采购完毕，新增采购主要集中在8-9月船期。19/20年度美豆新增空间将十分有限，5月报告中仍难以改变陈作出口下调的事实，重点关注新作平衡表将如何变化。

一般而言，美豆5月平衡表中种植面积沿用展望论坛结果，但期间疫情、原油对燃料乙醇消费的影响并未充分考虑，近期大豆玉米比价大幅上涨，USDA如何调整，市场的应对结构仍然有待观望。不过总体来看，无论产量如何变化，20/21年度美国大豆产量出现恢复是较确定的，实际只是程度问题。上周USDA周度种植数据显示大豆种植率8%，明显高于历史同期水平，在此前一周，美国大豆玉米种植带整体经历了干爽晴朗的天气，播种初期，产地变化整体较为有限。

二、美国饲用需求影响有限 南美情况继续关注

近期市场关注焦点还是在围绕美国饲料需求的不利展开，数据显示，截止4月18日当周，美国国内生猪屠宰量223.8万头，较去年同期降幅近30%，牛屠宰量也由前期70万头左右的高点下降到48万头附近，降幅超过32%。这主要是源于美国国内因屠宰场工人感染导致美国屠宰场被迫停工，近期，市场普遍认为美国屠宰产能可能将因此出现持续性的下滑。受此影响，美国国内猪肉供应量出现明显下滑，受此影响，美国瘦肉猪指数周内涨停收盘。路透社近期报道，因担忧美国国内肉类供应出现短缺，trump发布政令要求肉类加工厂维持生产，虽然此举遭到了美国国内工会的反对，但总体来看，在政策支持以及消毒防护措施完善的情况下，美国国内屠宰产能大概率已开始触底。

屠宰下滑以及需求不足主要影响到企业的补栏情绪，尤其是美国生产规模集中化程度较高，在屠宰产能受影响的情况下，养殖需求也会在一定程度上受到冲击。不过在此前几期报告中，我们已经提到了，如果按照1个月的美豆粕消费减量来看，对于压榨的影响实际是比较有限的，更重要的是，近期在油粕产品持续下跌的影响下，美国国内大豆压榨利润已经开始出现明显走弱。截止最近一周，美豆压榨利润下跌至1.29美元/蒲，为历史同期低位，受此影响，美豆油粕比近期已开始明显企稳走强，所以饲料养殖的影响的故事可能已经基本完结。

而南美产区可能仍然存在各种问题，市场是否乐于交易已难以衡量。此前，因博尔索纳罗在防疫政策糟质疑，巴西国内政局出现混乱，雷亚尔汇率继续贬值，但本周已较之前有所修复。不过在全球疫情逐步好转的大背景下，巴西国内的防控措施可能仍使得其走强无望。近期，适逢阿根廷持续旱季，巴拉那河水位达到近50年来最低，这也导致了近期阿根廷内陆运输成本的增加。不过自去年以来，巴拉那运河一直存在蓄水量低的问题，这与当地以及周边国家水利有关，加之阿根廷大豆出口占比也较小，所以实际影响应当比较有限，不过是否会对国际豆粕产生冲击仍然值得关注。

三、 国内开机恢复 豆粕基差压力重重

天下粮仓数据显示，上周油厂开机率恢复至51%以上，压榨量达到177万吨，较上周环比增加6%，根据未来几周公布的开机计划看，未来几周中油厂开机将继续维持增加。虽然当前下游物理库存可能实际较低，短期饲料厂有补库需求，但评估结果实际影响提货应该不会超过50万吨。5月及后续趋势来看，累库确定性可能仍然较高，如果后续月均仍维持900-1000万吨的大豆进口量，豆粕胀库可能性较高，基差下行动力明显。但月差受政策影响，不确定性较高。假期内又开始有中美的各类信息，是追求连任的政治诉求或是实际的兵戎相向，在此不想做过多讨论，91价差建议谨慎操作。

近期国内需求情况整体不及预期。一方面，猪价在持续下跌过程中，我们发现生猪出栏体重在出现明显下滑，这其实也意味着养殖户存在恐慌性的出栏，但我们认为按照当前史无前例的猪料比来看，还并未达到需要抛售的阶段，但同样也没有证据表明猪瘟出现大规模的扩散，未来消费的恢复才是检验市场变化的重要变量。近期，随着猪价下跌，养殖户补栏情绪其实也是在下滑的，加之仔猪、母猪价格位于绝对高位，对补栏情绪的抑制也比较明显。

此外，近期消费恢复不及预期也给禽类补栏带来不利。自4月初以来，白羽肉鸡、鸡苗价格接连大幅回落，养殖场、孵化场利润转负使市场市场育种、补苗积极性大幅减弱，前期受冻品消费拖累影响，水禽等价格也出现较大下跌。总体而言，近期需求的不利需要重点关注。

第三部分  重点数据

一、油料、粕类库存

截止2020年第18周（4月25日-5月1日），国内港口共累积到船17条合计110.2万吨，较前一周减少103万吨，截止当周，4月供累积到港642.9万吨，与前期到港量基本相符，之前预估为650万。天下粮仓数据显示，预计5月大豆到港986万吨，6月1000万吨，19/20年度全年大豆进口量可能将达到9300万吨以上，因油厂榨利良好，今年进口大幅激增。

2020年第18周（4月25日-5月1日），油厂共累积压榨大豆177.7万吨，同比增加19%，环比增加6%，本周油厂开机率继续大幅回升，预计未来几周油厂开机率将继续延续上升状态。

第17周（4月20日-4月26日），国内油厂大豆库存309.1万吨，较前一周增加21.2万吨，豆粕库存较上周继续增加2.3万吨至16.9万吨，同比减量收窄至73%，环比增16%。本周样本点日均提货小幅增加，但因压榨增幅相对明显，预计本周豆粕库存将增至20万吨以上。

菜系方面，4月菜籽到港较集中，约为37万吨，5月24万吨，6月18万吨。4-5月颗粒粕预估到港月均8万吨。第17周（4月20日-4月26日），国内沿海地区菜籽库存为25.3万吨，前值为19万吨，较前一周增加6.3万吨。周内共累积压榨6万吨，较上周下降4000吨；菜粕库存1.7万吨，较上一周减少5千万吨。第11周，港口颗粒粕库存17.6万吨，较前周下降1万吨。过去一周菜粕提货3.37万吨，因菜籽近期库存逐步下滑，菜粕理论库存整体下滑。

二、 油料压榨利润

本周，美国及巴西贴水均整体下跌，截止4月30日，美湾9月船期贴水下跌至160U，上周为176U,或主要受到国内需求偏弱势影响，近期在美豆粕大幅下跌影响下，美国国内榨利大幅收窄，加之近期美元整体有所走强，国内贴水压力增加。但整体来看，北美贴水仍然较南美偏高。截止周内，巴西6月船期贴水下跌至128N，上周为131N，7月船期135N，前一周为148N。在中国采购支撑下，美西船期变化相对稳定，基本维持在164-166美分左右。总体来看，在美豆下跌以及南北美贴水持续下跌带动的影响下，盘面压榨利润继续维持在较好水平。消息称本周大约成交了16条南美大豆船，其中包括一条阿根廷大豆。

三、 基差成交

第17周（4月24日-4月30日），国内豆粕日均成交10.37万吨，其中现货日均成交1.75万吨，基差成交8.62万吨。本周国内油厂开机整体恢复至正常水平，加之下游对后市基差一致性不看好，多数地区开始逐渐进入下跌状态，但因现货可售头寸仍然偏低，贸易商做空基差操作也相对较谨慎，未来几周油厂开机继续大幅增加，豆粕基差下跌压力严重。本周，东北2009+290，华北2009+330，山东2009+160，华东2009+130，广东2005+130，广西2005+130。周内菜粕成交继续减弱，天下粮仓口径数据显示周内无成交，部分渠道了解情况，广西基差维持至RM2009-60、广东RM2009-10、福建现货基差RM2009+10，福建地区基差小幅上调。

第四部分  综合分析

本周，国内外大豆粕类市场变化不明显，整体以窄幅震荡为主。节假日期间，美豆因销售数据良好，录得近期以来单日最大涨幅，近期出口销售的大幅增加主要因中国储备进口增量所致，我们认为如后续中国完成1000万吨美豆进口，将对美豆盘面形成较大幅度提振，不过当前市场不确定性因素仍然较多。值得关注的是，中国近期进口以8-9月船期为主，而受益于榨利良好，5月及三季度南美买船进度较快，因而美豆商业进口增量可能相当有限，19/20年度陈作出口下调确定性依然较高。下周将公布USDA月度供需报告，5月报告关注焦点在于新作产需调整情况，产量端已基本锁定，不过此次报告中，市场认识可能差异较大，原因在于3月报告中并未涉及玉米的重大利空。因而即使出口出现明显的上调，美豆可能仍然难以给出太强势的上涨，至于中国出口如何兑现，仍然取决于政策的推动。近期中美再传消息，需密切关注事态进展。但总体来看，近期北美产地无太多变化，种植进度良好且处于播种初期，缺乏炒作主题。南美方面，收获整体正常，未来产量是否继续下调建议以关注为主。近期，阿根廷河流运输出现困难，但考虑到巴拉那河一直以来水位较低，近期大豆贴水也未出现太明显上涨，所以短期还是偏中性思路为主，适当关注是否对国际豆粕价格带来影响。

上周，国内大豆压榨量大幅增加，多数地区基差开始回落，未来一段时间内，预计大豆压榨量将继续增加，受近期生猪出栏增加以及禽类养殖利润的不利，饲料需求恢复可能不及预期，如果按照后续月均900-1000万吨的大豆到港量来看，豆粕库存压力整体较大，现货以弱势思路对待。

第五部分  交易策略

单边：如前文所述，基本面相对不看好豆粕。但近期风险点在于贸易关系反复，对于宏观冲击尽量以规避思路为主，建议观望，投机盘或短线交易者可尝试波段操作；

套利：受贸易冲击影响，近期粕类91月差变化可能较大，密切关注事态进展，正反套区间操作。豆菜价差扩大继续关注。

期权：方向中性，以long gamma波动率偏多策略为主