黑天鹅翅膀下的乙二醇：供给侧结构或将转变？

9月14日凌晨，沙特国家石油公司（阿美石油公司）位于沙特东部城市达曼附近的布盖格工厂以及胡赖斯油田的两处石油设施遭遇无人机袭击，随即引发火灾。据沙特能源大臣阿卜杜勒-阿齐兹·本·萨勒曼15日证实，袭击导致沙特的原油供应减少570万桶/日，同时天然气供应量也将减少约20亿立方米，导致乙烷和液化天然气产量萎缩50%。尽管最新消息称沙特石油产量恢复速度快于预期，但化工上游原料的损失能否及时恢复尚未可知。

一、短期：进口锐减叠加国产不振，供应缺口或将延续

袭击事件发生后，沙特基础工业公司（SABIC）已宣布将削减对其下化学工业生产装置的原料供应，平均削减幅度达49%。尽管9月18日凌晨沙特能源大臣阿卜杜勒-阿齐兹宣称原油供应已完全恢复，但天然气产能还将迟至月底才能回到正常水平。由于沙特乙二醇生产的上游原料全部来自油气裂解，其生产将受到直接影响。2018年我国乙二醇进口量达983万吨，进口依存度高达58.6%，而其中来自沙特的进口量占比达40.7%。考虑船期影响，综合判断此次事件将对中国10-11月的乙二醇进口量带来10万吨以上的削减。

表1 沙特乙二醇产能分布及所受影响

数据源：Bloomberg，Reuters，根据新闻整理

国内方面，由于乙二醇价格长期处于低位，现金流的亏损导致装置负荷持续偏低。截至9月12日，国内乙二醇综合开工率已连续20周低于70%。恰逢国庆期间安全生产检查，山东、江苏、浙江、广东等多省已采取监督管理措施，短期内国内乙二醇产量难以迅速回到高位。国庆长假后随着安全生产检查结束，将迎来一批装置复产或提负，但考虑这些装置多为煤制装置，开车进程较为缓慢，预计直到10月下旬国内产量才可能出现大幅增长。

图2 国内各工艺乙二醇装置开工率

数据源：Wind、中粮期货研究院

需求端来看，近期下游聚酯产品进入“金九银十”旺季，终端需求季节性旺盛；同时目前聚酯产品综合利润稳定在300元/吨一线，下游厂商生产意愿较强，聚酯开工负荷居高不下。因此9-10月国内乙二醇的需求将处于高位，而供不应求的态势也将进一步持续，去库格局或将延续至11月。

图2 2018-2019年国内乙二醇供需情况

数据源：Wind、中粮期货研究院。图中2019年9-12月数据为预估值。

体现在盘面上，此前两日EG合约盘面过度交易了沙特遭袭的信息，在复产消息出现后多头顺势获利离场，预计接下来将迎来一定幅度的回调，短时间过高的基差和月间价差也将得到修复。但供应量的缺口客观存在，并在事件驱动下放大影响。在黑天鹅带来的短时冲击结束后，乙二醇价格仍将回到此前的远月贴水结构，而基于供给缺口和原料成本上升，预期价格中枢会得到一定的抬升。

二、中长期：沙特产量究竟恢复几何？供应格局或将改变

袭击发生4天后，9月18日凌晨沙特能源大臣阿卜杜勒-阿齐兹召开新闻发布会，会上宣称沙特原油产能已经恢复袭击前水平，而天然气产能将在本月底恢复正常。但与原油不同的是，天然气作为气体原料，其存储成本更高，无法如原油一样应用储备对供应量进行及时调节。而沙特乙二醇出口率达94.3%，同样没有空间对出现的乙二醇产量缺口进行补充，因此尽管产能得以恢复，但总计10万吨以上的产量缺口将客观存在，这将对乙二醇供应格局产生影响。

图3 2019年1-7月中国乙二醇供应结构

数据源：Wind，中粮期货研究院

可以看出，2019年上半年随着国内乙二醇价格中枢的逐渐走低，沙特气制乙二醇的成本优势逐渐显现出来，在总供给中的占比也随之升高。但5月起，由于沙特出现伴生气供应不足的现象，沙特国内乙二醇负荷逐渐处于低位，对中国的乙二醇供应也逐渐下降。本次事件带来的直接影响尽管得到迅速修复，但持续的伴生气供应问题能够解决到何种地步尚不得而知，沙特9月乙二醇生产显著下降或将带来供应格局转变的机会。

从上游结构来看，中东乙二醇以天然气、油田伴生气为原料，而其他主要进口来源中国台湾、新加坡、加拿大等地的乙二醇装置则以石脑油一体化为主。目前来看沙特气制乙二醇仍然有较为明显的成本优势，但如果沙特伴生气问题持续出现，结合目前中东地缘因素，长期来看我国乙二醇严重依赖沙特进口的供应态势将可能发生结构性转变，这对于国内即将投产的大炼化乙二醇装置来讲无疑是一个契机。