疯狂的铁矿石，钢铁资深人士带您解读铁矿石暴涨逻辑及市场走势

嘉宾简介：北京大学MBA，多年从事高分子材料研究及应用，2011年起先后从事期现结合研究及实务，长期关注宏观及钢铁产业链信息。15年期货市场经验，对长线趋势、多品种套利及日内波段交易有深入研究。

   牛钱网：铁矿石期货从2018年年底一路飞涨，从最低点438.5点到今天的844点，短短半年多时间涨幅达到近一倍。您认为铁矿石价格大幅上涨的主要原因是什么？如何看待主流矿山在铁矿石上涨行情中的作用？

王钦：宏观一点说，中国及新兴国家的强劲需求是铁矿石大幅上涨的基础因素，四大矿山的供给侧策略是导火线。微观一点，平衡表的变动是上涨的主要原因：国内铁水增加矿石需求，国外矿石供应减量，导致供需暂时不平衡。供给侧策略是我给出的一个假设，如果这个假设成立，将会看到四大的进一步举措，尤其是利空出现的情况下及时发布对冲性质的利多信息，也会看到矿价在四大矿山觉得较为舒适的区间运行。如果假设不成立，铁矿石将在更大的范围内波动。

    牛钱网：近期铁矿石期货多空博弈加剧，甚至上演了逼空行情。请您简单介绍下铁矿石市场有哪些主要博弈方？

王钦：铁矿石的主要博弈方为主流矿山（四大矿）、我国政府、我国钢厂、各类财团、非主流矿山等，其中博弈主体是主流矿山与我国钢厂。基于四大矿山的垄断地位，除非有深度削弱垄断地位的措施和局面出现，否则定价权不会轻易旁落（比如大规模新增储量在极短时间内转化为有效产能）。四大矿也不是铁板一块，由不同的股东控制，有各自的利益。我国钢铁产业集中度偏低，政府及中钢协在协调钢厂行为方面有一定优势。环保限产等措施有助于阶段性维持或推高钢价，削弱铁矿石需求，但对于抑制矿价不构成充要条件。非主流矿供应量有限，质量不够稳定，高炉操作具有一定惯性，因此非主流不是首选。如果将财团也列入主要博弈方，那事情就更加复杂，因为财团可以与任一博弈方结盟。

      牛钱网：您如何理解大连铁矿石合约近期的波动特点？

王钦：14-17年，第一与第二主要合约在临近交割月月末，其价差分布在18-102之间，均值为45元，第二与第三主要合约价差均值在25元左右，而近期，09与01价差达100元左右，甚至07与09价差也达到100元左右，铁矿石反向市场的正向套利从未发挥到如此极致，这不是一个常态，既说明了近月合约发挥比较充分，也显示了远月合约的潜力。从大连铁矿石指数月线图上看，15年12月-17年2月，为行情的第一阶段，17年3月-18年11月为调整阶段，18年12月至今，行情处于比较典型的主升浪中后期。从合约看，1907-1912合约都在双底的颈线上方发挥，2001-2005合约还没有越过颈线，随着时间的推移，越过颈线的可能性较大。

      牛钱网：如何看待月间差及变化趋势？您觉得铁矿行情何时会告一段落？

王钦：2018年11月底以来，普氏指数、港口现货及大连铁矿石合约联袂走高，基差平稳运行，2019年6月下旬，青岛、天津、唐山三港基差在80左右汇合，这是2017年4月之后的首次汇合，需要有所警惕，可能意味着近月合约进一步发挥的空间较为有限，甚至存在调整的可能性。

近来，月间差走阔的进程似乎告一段落，但从月间差分布看，还少了两个过程，第一个是月间差收缩的过程，第二个是远月合约逐步修复贴水的过程。巨大的月间差，如同一个蓄水池，为后续合约的发挥预留了空间。举个例子，一个旅游团去景区参观，走在前面的导游（现货）和近月合约（i1907）已经到售票处了，走的慢的远月合约还在后面，需要一定的时间走到售票处。远近合约在未来某一时间收缩是确定的。

      牛钱网：目前来看，铁矿石的供需情况如何？

王钦：自1.25巴西矿难以来，四大矿山合计形成对华供应缺口4000万吨左右，相对于19年度中国12.9亿吨消耗量而言，不足4%，考虑到铁水增量所增加的6000万吨铁矿石需求，一进一出，净缺口达1亿吨左右（这里没有考虑上半年港口去化2500万吨），在当前时点，按5000万吨估计。中短期而言，唐山等地限产有助于缓解铁矿石供应紧张局面，随着更多地区的限产方案的推出，供需缺口将有所缩小，但完全弥补供需缺口有一定困难，除非实施更大范围和力度的限产。此外，也要关注供应端-四大矿山策略。

     牛钱网：国内铁矿石期货价格已经突破近5年高点，下游钢铁行业部分产品出现成本倒挂局面。您认为高矿价和低钢厂利润的格局能否持续？

王钦：这一格局能持续一段时间，但不可持续很久，近一半的钢厂已经进入消耗脂肪的阶段，由唐山限产及更多地区可能出现的限产将在一定程度上改善这一局面。如何形成新的平衡，可能相当曲折，路径很难估计。

     牛钱网：在今年1月25日，vale发生矿难，铁矿石一路上涨至今，钢厂可能采取了哪些措施来应对？对于今后一段时间，钢厂又将如何应对铁矿石的波动？

王钦：不同钢厂的策略存在差异，估计大部分钢厂所采取的是现货采购端更为积极的布局，比如采购更注重选时，精细化，也会有一些指标的要求。铁矿石的波动不会就此终结，对于套期保值比较熟悉的钢厂可以结合订单锁定利润，也可以对深度贴水的远期合约构建期货库存，在风险释放或到期前置换为现货库存。但这里有一个形成新的敞口的问题，要认真评估。

     牛钱网：上周末唐山突发钢厂环保限产政策，您如何看待唐山的限产政策的执行情况以及影响情况？

王钦：本次唐山限产的触发点是环境质量问题，而更深层源于需求不振之政策托底及对进口铁矿石高企的系统性应对措施，这一判断有待其他地区跟进限产动作来确认。从限产文件及市场反应看，本次唐山限产需引起足够重视，已推出及待推出的其他地区限产预计将有较高级别的执行力度。

     牛钱网：限产是否能够起到减少螺纹生产，从而起到减少铁矿石需求的目的？空矿多螺的策略是否有可行性，能否持续？

王钦：限产可以起到减少螺纹产量从而削减铁矿石需求的作用。当依据某些事实构建策略时，要对未形成事实的潜在因素进行调研和考量，要考虑供需两端、逻辑性和时效性，您刚才提到的是一个短逻辑，它的构建考虑了钢厂及利益相关方的当前及今后一段时间的应对措施，但没有充分考虑其他博弈主体的潜在策略。我倾向于不支持这一策略，而对它的反面抱有兴趣，当然这不构成投资建议。

     牛钱网：提到螺纹钢，请您简单介绍下供给侧改革以来铁矿石与螺纹钢的比价关系。

王钦：2017年6月，我们曾经统计此前三年的盘面螺矿比为5.13，对应的焦炭均值为1250左右，此后，螺矿比最高达到9左右。近期最低到过4.6，对应的焦炭是2100。因此，在焦炭价格差异较大的情况下，螺矿比的参考价值有限。供给侧改革以来螺矿比的提升已经今年上半年的铁矿石上涨行情中被完全消化。

     牛钱网：在铁矿上涨的过程中，低品味矿受到市场的高度青睐，后期随着发货量的加大，您认为低品矿将会有什么样的表现？

王钦：随着中、高品矿的大幅上涨，低品矿价也已大幅攀升，性价比不再突出，而且对低品矿使用比例提升的主要逻辑是钢厂利润收缩，随着近期钢价的回暖，钢厂利润有所回归，后期中、高品矿仍将更受钢厂青睐。

     牛钱网：作为铁矿石的替代品，长流程废钢入炉是否有所增加？

王钦：长流程废钢入炉需考虑技术水平和经济效益两方面，技术方面，目前废钢入炉比例已处于相对高位，为追求产量而贸然加入废钢会导致高炉炉温异常；经济效益方面，由于今年下游制造业萎靡，整体废钢供应偏紧，价格维持在相对高位，长流程加入废钢的性价比降低，而且，由于今年矿石价格居高不下，钢厂利润水平不高，部分钢厂已出现亏损，因此并不会出现为增加产量而增加废钢入炉的情况。

     牛钱网：您如何看待今后一年的铁矿石市场？

王钦：第一，铁矿石价格，按普氏指数115测算，对应：

115*6.88*1.13+15=909，成本的大幅提升无法有效传导到终端，大部分钢厂没有利润。从这个意义上说，普氏指数及铁矿石现货上行空间有限。第二，很难找到比钢厂超产更强的逻辑支持铁矿石进一步飙升。第三，铁矿石期货的牛市未见完成。第四，商品是分合约的，基于铁矿石期货的反向市场特征，最先完成牛市的是最近月合约，当从某一个近月合约开始转熊时，远期合约也就无法实现近月合约完成的高度，如果估值合理，不排除较远合约的适当发挥。

     牛钱网：您觉得铁矿石投资者应关注哪些信息？应当注意什么？

王钦：对于趋势、波段或日内投资者，完全不关注产业基本面，也可以。但对于套利、多品种组合投资，不熟悉基本面尤其是产业基本面，就比较难办了。产业基本面的认知对于时间节点、事件的意义以及未来可能发生的事件有一定指导作用。产业链动态的主要观察点包括：政策因素、供需双方的动态、各种库存、钢材终端表现、钢厂的实际利润及盘面利润、基差、远近合约的月间差等方面。对于铁矿石的价值投资一般应在熊市后期考虑，螺矿比数据仍是重要的估值依据，同时要考虑远期合约所蕴含时间风险。

    牛钱网：您觉得投资者或交易员最重要的素质是什么？请您分享一下投资经验。

王钦：“无我”是首要素质，客观、冷静，不带偏见，不情绪化，遵守纪律，这其实都可以归入“无我”的范畴。“无我”的重要性远远高于知识、能力和经验。

期货投资，从大的方面，主要有短、中、长三种风格，各有利弊。中这一块的难度最大，技术含量最高。

多品种组合套利是一个有意思的领域，组合的目标是以逸待劳，在限制风险的前提下获得合理的利润。构建组合的逻辑要清晰、充分、有效，对组合运行的观测、评估方法要科学，运行过程中的成本控制要稳健，对组合的止盈和止损要有明确的界定。多品种组合中可由若干单元构成，每个单元要有过硬的数据支撑。每个单元的敞口和组合的综合敞口要介入控制范围，7%是一个参考值。组合驾驭的一个波动方向上的相对速度。组合期待的是多空阵营各自以一定速度朝期待的方向运行，或者在同样的方向以不同的速度运行。明确的控制或终止信号，如单元中做空的品种涨速超过做多的品种，或做多的品种跌速大于做空的品种，或做空的上涨同时做多的下跌。

建议使用类似资产负债表的方式动态管理头寸和风险。多头头寸放在资产栏，空头头寸放在负债栏，所有者权益栏对应净头寸，一般不超过7%，备注各种比值、差值，如螺矿比、焦矿比，以及其他需要考量的比值、差值的变化。

     牛钱网：最后，请您结合期货盘面谈谈您对铁矿石期货后市展望。

王钦：供需能否达到新的平衡是观察的要点，中国是全球最大的铁矿石进口国和消费国，不能轻视政策的力量，终结铁矿石牛市的政策环境环境已经形成，措施在逐步落地，只是无法判断具体的时间，以及由哪一个合约来完成这一使命。