目前豆粕库存压力不大，油粕比依然有上攻机会

虽然美国农业部最新供需报告下调巴西大豆产量500万吨至1.17亿吨，但是对比往年数据来看，该数值仍处历史次高水平，即使按照市场最低预估1.125亿吨，也是第三高水平，说明减产幅度相对有限。其他主产国方面，美豆丰产为既定事实，阿根廷生产情况出现产区间极端差异，当前预期较因恶劣天气而产量骤降的上一年度相对乐观，故而继续推高2018/2019年度全球大豆期末库存，最新预估值同比增长8.8%，库存消费比为30.54%，供需偏松格局犹存，对大豆市场价格构成抑制作用，后市美豆价格能否在供应充裕的重压下获得喘息机会，则需要看南美供给是否进一步减少，或是中国采购美豆量是否超过市场预期，或是美豆新年度供应减少预期等利好因素出现。

中国海关总署公布的数据显示，2019年1月中国大豆进口量为738万吨，较去年12月572万吨增长29.0%，较上年同期的848万吨下降13.0%。1月大豆进口量高于预期，基本满足市场压榨需求，限制库存下降幅度，截至2019年2月13日，港口库存为649万吨，较年初减少29万吨。

因巴西大豆还未大量上市装船，在不考虑美豆的情况下，2—3月进口量预报分别为320万吨和420万吨，2018年同期为542万吨和566万吨，可见进口量水平低于去年同期。1月美国对中国装运大豆130万吨，2月对中国装运增至195万吨。假设美国1月装船全部在2月到港，2月国内到港量也仅在500万吨左右，平均周度压榨量按180万—185万吨测算，进口量也无法满足压榨需求，预期后市大豆港口库存将进一步下滑。不考虑美豆，3月国内到港量依然偏低，叠加库存在前期持续消耗，届时供需可能趋紧，对豆粕价格构成有力支撑。这里需注意中美贸易谈判进展，一旦中国采购更多大豆协议达成或是直接取消大豆进口关税，并在2月至3月中旬期间装运，将有望弥补部分缺口。

今年巴西大豆收割进度提前两周多，截至2月8日收割工作完成26%，5年同期均值仅为12%，提前收割意味着提前上市，2月巴西大豆排船量已经达到440万吨，去年同期出口量仅为286万吨。从季节性来说，巴西大豆出口旺季时间窗口为3月至7月，去年3—7月出口量分别为881万、744万、1235万、1042万吨，预计今年出口高峰期将提前，考虑巴西到我国装运时间，预计未来4—8月我国大豆到港量骤增，大豆供应偏紧格局将得到改善。

1月豆粕库存拐头向下，胀库现象得到明显缓解，加之2—3月大豆供应趋于缩紧，抑制油厂开机率水平，预计近期豆粕库存压力不大。自2018年8月非洲猪瘟爆发以来，截至2019年1月14日，曾有24个省份发生过家猪和野猪疫情，累计扑杀生猪91.6万头。另外，2018年12月全国生猪存栏同比下降4.8%，能繁母猪存栏同比下降8.3%，连续3个月跌幅超过5%预警线。尽管2019年1月非洲猪瘟疫情有所缓解，但之前疫情导致大量生猪扑杀、禁运，以及生猪养殖利润亏损扩大，对养殖户补栏情绪造成严重打击，将延后生猪存栏恢复周期，导致饲料需求疲弱。

此外，肉禽养殖利润转亏，蛋鸡养殖利润趋于下降，今年豆粕需求表现整体疲弱。考虑到4月开始我国大豆供应回升，豆粕库存后期整体可能演绎探底回升趋势。综上所述，目前豆粕库存压力不大，为豆粕期价提供支撑，短期表现相对坚挺，但是由于全球供应偏松格局未改，国内豆粕饲料需求疲软以及二季度大豆供应预期回升，豆粕中期面临较大压力。

油粕比依然有上攻机会

阿根廷天气向好，南美整体丰产。消息层面，2月中美经贸谈判再度取得阶段性进展，双方将在本周继续进行磋商，同时美总统还表示或将90天截止期限延长60天。市场解读两国谈判可能达成一定形式的贸易协议。未来贸易关系进展仍然值得持续关注，不过随着南美大豆上市，中美贸易关系对中国进口大豆到港的影响将越来越小。

巴西收割进展迅速，截至2月15日，马州收割完成68.76%。Agrural2月11日周报显示，全国收割完成26%，远超去年同期的10%和五年均值12%。由于此前干旱影响，继USDA月度供需报告调低巴西产量预估500万吨后，市场机构仍然不断下调其产量预估：Agrural下调400万吨至1.125亿吨，CONAB下调350万吨至1.153亿吨，Agroconsult下调至1.165亿吨。而阿根廷产量前景总体良好，根据Bolsa数据，阿根廷大豆仅有10%生长状况不佳。上周罗萨里奥交易所上调阿根廷产量预估200万吨至5200万吨。

压榨下滑豆油继续去库存。最新海关数据显示，1月我国进口大豆738万吨，环比增加29%，但同比下降13%。上周盘面榨利仍有所转好，有利远期买船增加。国内进口大豆库存截至2月1日为607.8万吨，连续4周下降。2月1日至15日两周上下游均在春节假期，两周开机率分别为0.65%和14.42%。豆粕节前备货较旺盛，油厂豆粕库存下滑到63.5万吨。但节后豆粕需求可能明显转差，届时豆粕库存可能再度上升。而豆油行情近阶段的反弹，主要是基于供应减少背景下的去库存预期，去年10月底沿海油厂的豆油库存达到创纪录的近190万吨，随后的3个月，库存持续下降，截至2月15日，根据天下粮仓的统计，沿海油厂的豆油库存降至131万吨，减少近60万吨。豆油库存的下降，是因为进口大豆到港量和压榨量减少。大豆进口量的减少和中美贸易摩擦有关，而压榨量的减少则不仅仅因为进口量的减少，还和豆粕需求下降有关。

非洲猪瘟疫情导致豆粕去年12月和今年1月的提货量同比下降10%左右，油厂榨利下滑从而降低开机率。展望未来，受非洲猪瘟疫情影响，豆粕需求在2019年一季度预计同比下降10%。整体豆油一季度看好的主要逻辑依然成立，即豆油的供应受大豆压榨量下降而下降，库存有望继续减少。不过沿海油厂豆粕库存在春节前下降较快，目前处于过去5年同期低位，且随着南美大豆的上市，接下来几个月份，进口大豆到港量不会少，国内大豆压榨量的降幅有限。另外，需求层面豆油的消费也将面临节后的消费淡季，预估豆油去库存将放缓。总之，对豆粕中期需求的悲观预期将推动豆油继续去库存，而外围消息层面，无论是贸易谈判向好还是南美产量预期都不利于粕类，油粕比依然有上攻机会。