深度专访许琛：纸浆触底反弹，供需定价权博弈

嘉宾介绍

许琛  天呈投资公司副总经理

1996年毕业于对外经济贸易大学，1997年进入纸浆贸易行业至今。曾就任于中国最大的纸浆贸易商和外资代理公司，有丰富的业内经验，多次在国际研讨会做纸浆行业报告。

内容节选：

今天从供应、需求和库存方面和大家讲一讲纸浆市场的情况。首先介绍漂针浆：漂针浆是上期所上市的第50个交易品种，代码是SP；全称为漂白硫酸盐针叶木浆。纸浆通常是由纤维或者半纤维素组成的造纸原料，主要用来造纸。

根据来源，主要分成两大类：原生浆和再生浆。原生浆是由木头、竹子、稻草、芦苇等原生原料造成的纸浆；再生浆是回收利用的废纸浆。从造纸来说，全世界大约是4亿吨。其中，原生浆大概1.8亿吨，剩余部分则是再生浆。

在造纸过程中，部分纸会加入涂料、涂层，所以在比例上不是完全的1:1，从世界范围来看原生浆、再生浆的比例：原生浆略少。原生浆分为木浆和非木浆。主流造纸用浆是木浆，木浆占据了原生浆比例中的80%-90%。木浆中比例最大的是化学木浆，占据1.4亿吨。漂白硫酸盐针叶木浆是化学木浆的类别之一。商品的漂白硫酸盐针叶木浆大概在2600万吨左右。与之对应的是漂白硫酸盐阔叶木浆，大概有3600-3800万吨。

漂白针叶浆的市场特点

原料

漂白硫酸盐针叶木浆的原料是针叶树。主要原材料是：北美地区的云杉、花旗松；欧洲地区的欧洲赤松；俄罗斯地区的红松、白松、落叶松；南半球的辐射松；中国的马尾松、思茅松。

供求

在世界范围内，主要进口地区是亚洲地区（包括中国），呈现产能小、需求大的特点。欧洲是北欧地区调出、中欧和南欧地区调入，产品的不平衡性较大。针叶浆由北欧出口到南欧或者是世界的其他地区。世界上最大的纸浆出口国是加拿大，一年900万吨浆，大部分是针叶浆。美国的进口量和出口量是处于平衡的状态，但是美国出口以美国本土的绒毛浆为主，因为美国是世界上绒毛浆生产量最大的国家，其他国家都要从美国进口绒毛浆。绒毛浆是包含在漂白硫酸盐针叶浆范围内的，但是主要是用来做卫生用品，比如：妇女卫生用品、婴儿纸尿裤、老年失禁用品等。南美的产能和需求极其不平衡，主要表现地区是：巴西、智利、乌拉圭。所以，从全球供应来看：世界范围内，南美向各个国家出口，向欧洲、美国出口木浆、向中国出口所有浆；北美向中国出口针叶浆，欧洲向中国出口针叶浆。

图1：中国针叶浆进口情况

如图1所示：从2011年-2018年，针叶浆进口增幅39%，阔叶浆增幅109%。针叶浆基本完全依存于进口，阔叶浆进口依存度60%左右。

图2：针叶浆主要进口来源地

如图2所示，针叶浆主要进口来源于北欧、北美、南美等。中国每年从加拿大进口针叶浆250万吨左右，所占比例最大。

图3：主要进口口岸

如图3所示：以上海、常熟、宁波为主的长三角地区所占比例31.7%；山东地区占30%左右；黄埔港、珠海港占15%；陆路口岸占10%左右。

图4：漂针浆下游用途

漂针浆主要用来造纸，如上图所示，卫生用纸和印刷文化用纸比例都在30%左右。特种纸基本由纯木浆制成，所占份额高，所以相对比例小。包装纸中漂针浆所占比例15%，特指白卡纸，包括：药盒、化妆品盒等。

图5：纸浆发货量统计

图6：中国市场海关到货量

由图5和图6可以看出，两图的对应是没有太大的规律性的。从供应的角度，从2011年到2018年，由于阔叶浆需求量越来越大，所以阔叶浆的进口量远高于针叶浆。

库存

图7：库存数据

图8：库存数据

由图7、图8可以看出库存数据相差较多。原因是：由于之前没有全面的统计样本库数据和部分仓库不对外开放的原因，所以导致库存数据出现大的偏差。可以肯定的是，目前库存处于相对高位状态。山东港库存占主导。

图9：印刷纸张价格

图10：各纸品毛利走势

结合图9、图10可以看出铜版纸和胶版纸价格在5000元/吨左右。由上图可以清晰看出，四种纸品价格走势如出一辙。2016年白卡纸、双胶纸、双铜纸价格都处在低位，生活用纸价位稍高，但仍处于相对低位。到2017年，四种纸品开始大幅度上涨；2017年年中，纸品价格有个短暂的停滞。到2018年，四种纸品继续大幅上涨；2018年初，四种纸品价格到达顶峰。随后，纸品价格开始一路下跌，价格逐渐回到2017年年初的位置，甚至更低。由此可看，四种纸品价格虽然不同，但是走势却完全相同。造成价格波动原因是下游纸厂库存过大，下游所有纸品需求偏弱。

毛利是原料成本+加工费和销售价格的对比。目前白卡纸的毛利为负数，四种纸品毛利走势在2016年10月之前趋于平稳，在2017年中旬除生活用纸外都出现较大涨幅，铜版纸涨幅最大，高达30%；2018年10月之后，四种纸品毛利率大幅度回落，白卡纸毛利率呈现亏损状态。

图11：山东地区纸浆到货量

2016年-2017年，山东地区针叶浆增加了20%，阔叶浆增加4.9%，化机浆持平，溶解浆增加27.3%，本色浆下降11.9%。

图12：漂针浆价格市场

2011年之后随着大宗商品一直回落，2013年-2015年一直在低位徘徊，最低在4000元/吨左右。从2017年开始，由于纸张价格上涨和“禁废令”的出台导致漂针浆价格大幅度的上涨。2018年之后，由于下游市场纸张价格回落、对市场预期的下降，所以纸浆价格一直在缓慢回落，基本上回落到2017年年中起涨的价格。

纸浆价格波动和文华工业品指数有一定的相关性。从上游供应看相对稳定；从需求看，中国造纸量增加幅度小，而且用量分散。漂针浆是一个宏观商品，从供应、需求端来看和宏观经济的关联度较高，所以漂针浆的商品价格走势更贴近文华工业品指数。

漂针浆市场展望

从下游需求来看，漂针浆需求平稳。2016年-2018年，纸浆价格从五千多涨到七千多然后又回到五千多，进口量没有大幅度的波动。无论从供应还是需求方面都处于平衡状态。需求平稳体现在下游分散，供应平稳体现在从全球范围内，2017年-2018年，新的浆厂投产，产能逐渐释放，2019年没有新的浆厂投产，新的投产计划都在2021年以后，没有固定的投资。所以相对来看，供需处于平衡状态。

价格波动因素看的是替代品种的价格。还有和其他印包材料的竞争，比如：纸张和塑料的竞争。最后，看中长期趋势，纸浆成本在不断上升，最主要在北美地区的加拿大，加拿大是全球漂针浆出口的主力地区，每年出口的900万吨浆里大部分是漂针浆，但是今年以来，加拿大的木片成本以及其他成本一直呈现上升趋势。最近几年，商品浆价格波动和期货商品市场工业品价格波动息息相关，漂针浆期货上市之后，由于期货盘面价格下降较快，现货价格也大幅下降，跌的比预期快，体现了期货体现价格的作用。

问题一：您如何看待纸浆上市至今行情，是单纯资金的炒作还是存在基本面供需的理由？

纸浆上市至今行情是非常理性的。上市第一天跌停板10%至今上市一个多月，再也没有触碰到跌停的价格说明第一天上市的走势是理性的。主要有主跌浪的因素存在，趋势也很明显，只不过没有想象中跌的那么快，所以，我不认为其中有资金炒作的因素存在，更主要的是基本面供需的原因。

问题二：从价差的角度，目前现货与期货价差较大，您认为是什么原因导致纸浆期现基差这么大，后期会以什么方式修复？

首先，目前现货价格在5500-5600元/吨，大概有10%左右的基差，从期现基差看差别大，但是从工业品的角度看，10%的贴水并不算特别离谱。第二，新品种上市之后，行业内对期货运行规律的认识不足，现货报价相对较慢。第三，品种并未经过交割，投资者多半处于观望状态。从基本面看，相对偏空，并不是说价格会一味的下跌，最终修复期现货呈现靠拢状态。

问题三：供应方面，目前港口纸浆库存相对较高，如何看待目前纸浆的进口格局以及供应库存状况？目前贸易商和纸厂大多在“亏钱去库存”，您预期在什么时间库存将会有一个较好的去化？

相对来说，青岛港体量最大，青岛港近一年多进口量比较大、下游需求弱、近期处于跌势状态，种种原因下“去库存”是在进行中的，但个人认为库存暂时是无解的状态，纸厂的开工率一直保持不变的话，库存也会保持不变。

问题四：需求方面，目前贸易商散单报价，趋势较弱，如何看待纸浆后市需求状况？

纸浆后市需求不存在问题。因为纸浆是一种原料品种，如果纸浆价格便宜，它会替代其他的非木浆或者废纸浆，所以说，替代是轻微的。由于纸浆的供应相对来说比较平稳，所以只要有一点点的需求放大就会造成供应紧张或者说库存下降。但是，最终还是要看宏观经济，因为纸浆需求和宏观经济关系紧密，随着宏观经济的变化而变化。