熊市周期延续 郑糖或还有一跌

核心观点：

1、2018/19榨季国际糖市因主产国天气干旱出现产量调减，特别是巴西减产幅度最大，预计在830万吨左右，国际糖市综合供应压力较榨季初预期有所缓解，国际糖价也走出底部，价格重心上移。然而，增产周期还在延续，国际食糖库存仍处历史高位，供应过剩压力仍存，国际糖价预计仍将弱势承压。

2、国际糖价走出底部，然而国内政策原因导致内外糖联动性不强，进口管控政策不断加码，另外直补和放储预期仍是国内市场最大的潜在利空因素。但是大方向还是要看国际糖价，因为国内食糖产不足需，缺口420-450万吨左右，还是有进口依赖性，国际糖价是决定国内糖价的根本。

3、短期来看，国内糖市正处于新榨生产高峰期，阶段性供应压力和糖企兑付蔗款的资金压力将打压糖价下行。中线来看，国内增产幅度有限，进口和走私是影响价格走势的关键。2019年配额外进口许可额度多少，以及走私能否死灰复燃，都是重点关注的问题。长线来看，国家政策或决定国内糖市能否结束熊市周期，若直补和放储预期落空，明年下半年国内糖市预计进入减产周期，或开启牛市行情。

全球食糖供应过剩预期大幅下调，全球糖市是否开启熊转牛行情？

今年，国际食糖主产国因为降雨减少，天气干旱等原因造成了甘蔗产量大幅减少，2018/19榨季全球食糖供应过剩量预估也随之调减。国际糖业组织(ISO)发布的三季度报中，对2018/19榨季全球食糖供应过剩量预估为217万吨，较二季度报中预估的675万吨下调了458万吨，低于2017/18榨季的728万吨。9月底到10月份，国际糖价在宏观面和基本面的共同利好下自10美分/磅附近反弹，走出了底部区间。但是，供应过剩调减并不代表供应过剩消除，全球食糖供需格局仍然是供过于求的，目前还是一个累库存的阶段，还没有开始去库存，因此反弹非反转，下一年巴西糖醇比也存在变数。近期国际油价暴跌，生物乙醇利润缩窄，2019/20榨季供需平衡表也在巴西计划减少乙醇生产而增加食糖生产的预期中变得有些失效。国际糖市要开启牛市行情，还需要宏观面和基本面的配合。

印度在18/19榨季即将取代巴西成为全球第一大产糖国，为何印度产量波动如此之大？

印度产量变化是国际糖波动的源头，这跟印度种植条件有很大关系。北方邦作为印度第一大产糖区，糖产量占其全国总量的37%，南部的马哈施特拉邦为第二大产糖邦，占35%。根据本月中旬我国赴印度调研团了解的情况，两个产区的地理位置、种植条件和种植时间完全不一样，一定程度上说明了印度产量为何会大幅波动。

印度地理环境优于我国，但其南北气候、土壤等条件的差异，造成印度糖平均产糖率仅有12%（与广西基本持平）。北部地区沙土多，光热条件差，甘蔗生长时间段，一般是10-12个月生长期，新植蔗与宿根蔗比例1:1；而南部地区虽然土壤肥沃，光热条件好，但是18个月生长期甘蔗占比重最大，并且缺少灌溉设施，基本是靠天吃饭，因此天气好坏就成为产量增减的主导，降雨充沛或出现干旱，会造成大幅的增产或减产，弹性非常大。

2016/17榨季，印度食糖减产非常严重，幅度在60%左右，国际糖价大幅上涨，从10美分/磅涨到24美分/磅。

2017年是近几年天气最好的一年，印度甘蔗含糖分上升1.5-2个百分点，单产高加上增产面积大，因此2017/18榨季印度食糖产量增加1200万吨，至3225万吨，国际糖价从24美分/磅跌回10美分/磅。其他国家均没有印度这么大的产量波动幅度。印度方面的增产，也造成了巴西食糖的减产，国际糖价下跌后，巴西甘蔗制糖利润不如制乙醇利润高，因此巴西糖厂在2018/19榨季把将近70%的甘蔗用于生产乙醇，造成食糖产量大幅减少。

2018年，马邦州6月份开始种植甘蔗，而6月开始的季风季降雨偏少，甘蔗减产严重。干旱以及干旱的带来虫灾，导致甘蔗暂无增产动能；并且，糖厂巨额亏损，也无法大幅增产。因此，关注国际糖产量和价格变化，印度天气是重点关注的因素。

对于近期郑糖反弹怎么看？

对于近几周的郑糖走势我们一直维持低位震荡的看法，4850-5050区间震荡。上周我们看到郑糖有一波快速反弹，价格在4900获得支撑后，阶段性反弹至5023位置。主要原因是上周广西、云南主产区的强降雨导致甘蔗砍收、运输困难，糖厂断槽，出现了一时的供应偏紧现象，部分制糖集团也因现货销售较为火爆上调了报价，但是幅度不大，在10-30元/吨。盘面上看，资金情绪偏重一些，毕竟是低位反弹。本周主产区天气转好，糖厂生产恢复正常，新糖报价再度出现下调，广西制糖集团周内累计跌幅40-100元/吨，至5070-5170元/吨，较新糖上市之初下跌了245元/吨左右。随着主产区榨季生产的推进，阶段性供应压力将逐步显现，糖价将继续承压。另外，本榨季广西自治区政府要求糖厂在开榨一周内兑付60%的蔗款，开榨一个月内兑付全部蔗款，糖厂资金压力非常大，上榨季糖厂多是采用降价促销的策略，以期回笼资金兑付蔗款。盘面上看，周四夜盘开始，05合约多头主动平仓离场，价格回到4900附近，预计仍有进一步走低可能。

国内食糖需求是否会有改善？能否给国内糖市带来支撑？

国内食糖需求相对比较稳定，1480-1520万吨左右，2017/18榨季全国食糖消费量大约1500万吨，2018/19榨季中糖协给出的消费量预估值是1520万吨，上升幅度不大，需求端支撑有限。由于白糖是季产年销的品种，每年存在三个消费旺季，一是元旦、春节前备货旺季，二是夏季消费旺季，再一个是中秋节和国庆节前的备货旺季，可能会给市场带来阶段性利好支撑。但是目前国内糖市还处于熊市周期中，市场看空情绪仍存，元旦、春节前的备货可能会出现旺季不旺现象，上榨季春节前备货预期对盘面仅起到止跌作用，并未带来实质性的利好反弹。并且，南方甘蔗糖厂基本在3月份开始收榨，4月之前都是累库存阶段，供应压力偏大。夏季消费也会因为天气和供应压力后移等因素出现下游补库比较迟缓的情况，支撑力度有限。最重要的就是中秋节和国庆节前的刚需备货，对市场支撑较强，另外这个时期的库存处于年内比较低的位置，供应压力较小，价格反弹力度较大。

新榨季我国糖价走势主要关注的因素有哪些方面？

决定我国糖价的主要因素还是看供应端，国产糖、进口、走私、储备糖。2017/18榨季全国食糖产量1031.04万吨，2018/19榨季预计增产40-70万吨，至1070-1100万吨，这样一来仍然存在420-450万吨的产消缺口。往年来看，产消缺口基本通过进口来弥补，但是自2014年底开始，国家对食糖进口陆续执行了进口配额自动许可管理和行业自律政策，进口量持续下滑。2017年，商务部对配额外进口食糖实行贸易保障救济措施，进口管控逐步加码。今年8月1日起，对于配额外进口食糖，国家不再给予50%的小国优惠政策，全面实行90%的关税税率，进口管控进一步加强。在国家继续维持进口管控三大政策的前提下，我国食糖进口量难有较大规模改变。2017/18榨季进口糖243万吨，同比增长13万吨，但仍少于2012/13-2015/16任何一个榨季的进口量。2018年1-10月累计进口食糖229万吨，全年进口量预估在250万吨。因此，产消缺口的弥补需要进口糖和国储糖的双重调节。

国家产业调控政策的根本在于维持供需总量平衡，价格平稳。在国储糖出库方面，国家会根据市场需求和价格运行情况适时投放。2016/17榨季，中央总计投放约100万吨储备糖，有效缓解了阶段性供需矛盾。2017/18榨季，国家在榨季初期投放了30多万吨储备糖，后期并无国储糖出库，一方面是国内糖价连续下跌，从收储成本考虑，国储糖不宜投放；另一方面，国储糖收放主要以调节供需平衡和稳定物价为目的。

在进口糖不会出现大幅变化，储备糖发放暂未可知的情况下，走私糖多寡就成为影响价格的关键。今年上半年走私糖比较猖獗，特别是云南边贸交易频繁，从缅甸入境的走私糖每月至少有3万吨左右；6月缅甸恢复对我国食糖复出口政策后，据了解月内走私量超过40万吨，对云南糖冲击明显，价格一度跌至4800-4900元/吨。下半年国家加强了打击走私力度，加上外糖走出底部，内外糖价差收窄，走私糖明显得到遏制，国内糖价也在中秋、国庆的备货旺季下出现大幅反弹。明年走私糖多寡除了要看国家打私力度，更重要的是看国际原糖走势，若内外价差仍然偏大，走私就难以消除，仍将打压国产糖价格。

对后市怎么看？

对于国内市场而言，产消缺口依然巨大，国内产量增减对市场行情影响有限，政策面——进口、走私和储备糖才是影响价格走势的关键。2017/18榨季以来，国内现货糖价从6600元/吨高位一路下跌至5100-5200元/吨附近，整体跌幅达到1500元/吨左右。2018/19榨季来看，目前盘面价格已经跌至主产区糖厂制糖成本线附近，市场在前低4800-4850一线反复试探，虽然增产周期下料仍维持弱势，但下跌空间相对有限。市场若想打开进一步下跌空间，还需要新的驱动因素。国内政策原因，导致内外糖市场分离，但是大方向还是要看国际糖价，因为国内食糖产不足需，还是要依赖进口，国际糖价是决定国内糖价的根本。国内直补和抛储的预期，对市场是绝对利空的影响，食糖直补政策一旦出台，预计国家会马上抛储，不管价格高低（可参考棉花补贴和放储相关政策），这两者是国内糖市背后的利空因素，后续需要重点关注国家相关政策。若直补和放储确定下来，即便国际糖价走出底部，外糖开始向好，内糖在政策利空预期下恐还有一跌。作者：杨幸；来源：陆家嘴大宗商品论坛；