一点寒芒“冻垮了”螺纹钢——萎靡行情该何去何从？

钢厂降低产能利用率，一来可以避免利润由正转负时可能面临的亏损，二来通过降低产量遏制价格的再度下跌。面对下滑的利润，钢厂被动出清积压库存。钢材盘面与现货利润仍然处于今年以来的较低水平，市场担忧供给侧改革的红利在三年环保限产后动力不足。

凛冬将至——冬储情况

钢厂冬储是每年12月-来年1月的市场关注点之一，冬储的节奏在相当程度上影响节前累库和去库的幅度。包括贸易商在内的中下游在做冬储决定时会考虑一系列因素，有一些因素是贸易商占据主动的，如根据价格周期、春节前价格走势，和盘面价格来进行决策；也有一些因素对贸易商而言是相对被动的，如钢厂产量和钢厂的政策。反过来贸易商的冬储决定也会反过来对春节后的市场行情有一定的影响。

随着需求季节性走弱，钢材库存由降转增，近两周库存积累幅度较小，基本维持平稳增长态势。但是值得注意的是，库存表现分化较为明显，社会库存持续下降，钢厂厂内库存出现了持续积累。钢厂库存积累的时点要早于往年，并且积累速度较快，钢厂已经有一定的库存压力。钢厂库存快速累积的原因在于，目前贸易商仍没有明确的冬储意愿，贸易商认为当前绝对价格偏高，并且对明年预期相对悲观。现货近期表现持续疲弱，跟涨动力不足，贸易商仍以清理库存加速出货的思路为主。后市关键点在于贸易商冬储需求何时释放，冬储的释放有助于缓解钢厂自身的库存压力，使市场维持较为均衡的库存结构。

我们可以从钢厂和贸易商两个产业链主体的行为推演库存下降逻辑。

当前，钢厂的行为体现出两个特征：其一，主动停产检修；其二，被动出清库存。钢厂的上述行为促使其库存大幅回落。

贸易商的行为也体现出两个特征：其一，主动去库存；其二，主动冬储意愿不强。贸易商的行为促使社会库存下滑。

因此我们发现部分是由于冬储行为的存在，年初历年05合约基差往往走弱或者走平，对于交易而言，1-2月从季节性而言不适合做基差走扩的头寸。

2018年螺纹钢市场回顾

2018年螺纹钢价格呈现先抑-后扬-再抑走势。截至12月17日，上海地区螺纹钢现货价格较年初的4330元/吨下跌11.1%至3830元/吨。

先抑：螺纹钢垒库新高与贸易战恐慌，需求忧虑打压一季度钢价跳水

2018年春节前，市场预期采暖季钢铁限产将导致钢材供应减少、库存累积缓慢、下游采暖季停工将导致需求在春节后集中爆发，供需错配矛盾将驱动价格上涨。但春节期间社会库存季节性垒库超预期，3月上旬元宵节后库存创历史新高，而钢厂库存在整个3月持续上升，超过去两年同期。节前乐观情绪被证伪，上海螺纹现货价格从年初4330元/吨下跌13.8%至3730元/吨。3月23-26日，美国宣布对钢铁进口加征关税，贸易战忧虑打压钢价进一步走低，至年内低点3510元/吨。

后扬：需求超预期，环保改造限产，供需紧平衡推动4-10月钢价上涨

需求没有缺席，只是迟到。由于2018年元宵节在3月初，采暖季限产停工政策在3月15日才结束，因此下游需求和工人回城务工时间延后。2018年螺纹钢传统旺季需求释放的时间从3月份推迟到4月份，并且之后事实证明房地产需求强劲，远超预期。另一方面，4月份江苏徐州地区要求钢厂全部环保停产，率先践行提标改造；紧接着河北出台文件要求钢厂从2020年1月1日起执行超低排放标准，唐山地区更是要求在2018年10月底前完成超低排放改造，加上7-8月份唐山减排攻坚，重污染天气应急限产扰动，以及汾渭平原焦炭限产预期，4-10月形成了螺纹钢供应被环保限产压制和成本上升的局面。上海螺纹钢现货价格从一季度低点一路震荡上行至10月底高点4700元/吨，涨幅33.9%。

有意思的是，供应虽有限产，但由于限制的是烧结、球团和高炉，并未限制转炉，因此钢厂通过提高废钢比的方式实现粗钢产量增长，导致产量高于去年。但同时螺纹钢库存持续去化，且淡季不淡。这是因为房地产需求超预期，使得螺纹钢需求量大于产量，所以螺纹钢呈现供需两旺被动去库存的紧平衡状态。可以预见，如果限产放开，那么供应将增加，供需状态可能改写。

再抑：2018采暖季限产不及预期，需求展望悲观，以致贸易商冬储消极，钢厂被动垒库，供大于求的预期令11月钢价重挫

进入四季度，生态环境部再三强调严禁采暖季环保限产“一刀切”。各地政府积极响应，河北等地钢厂按照环保排放评级结果执行分类限产，不再统一划定限产比例。其中，唐山地区2017年采暖季文件要求统一限产50%，结果，调研数据显示实际限产只有44%；2018年采暖季根据分类限产文件测算限产比例为33%，远低于2017年的50%，如果按照2017年的执行态度加上今年的政策松动，预计今年采暖季实际限产将不足33%。进入四季度，生态环境部再三强调严禁采暖季环保限产“一刀切”。各地政府积极响应，河北等地钢厂按照环保排放评级结果执行分类限产，不再统一划定限产比例。其中，唐山地区2017年采暖季文件要求统一限产50%，调研数据显示实际限产只有44%；2018年采暖季根据分类限产文件测算限产比例为33%，远低于2017年的50%，如果按照2017年的执行态度加上今年的政策松动，预计今年采暖季实际限产将不足33%。

螺纹钢价格展望

2019年螺纹钢供需或双双边际转弱，价格判断存在较大不确定性。我们使用供需平衡模型刻画了在假设2019年基建0增长情况下，为使供应过剩压力保持同比减轻，不同钢筋产量增速所对应的房屋新开面积增速的临界值。低于临界值，螺纹钢价格重心将低于2018年，反之高于2018年。

国家统计局数据显示，2018年1-11月我国钢筋产量18211.4万吨，同比减少0.63%，年化20653.7万吨，同比增长3.3%；1-11月房屋新开工面积168754万平方米，同比增长16.28%。据此，我们的供需平衡模型显示，在1-11月基建投资增长0.92%，即近乎0增长的背景下，1-11月我国钢筋供应过剩压力较去年同期减轻1527万吨。

假设2019年基建0增长情况下，为使供应过剩压力保持同比减轻，不同钢筋产量增速所对应的房屋新开面积增速的临界值。如果基建投资加速，那么临界值可以往下调。虽然我们无法确认2019年钢筋产量、房屋新开工面积和基建投资实际会是哪种组合，但是，临界值的测算可以帮助我们刻画需求与供应的平衡关系。产量越增长，用来平衡的新开工面积越多。根据基本面分析，我们预计2019年钢筋产量增长空间有限，假设同比增长1%，基建0增长，那么供需平衡模型显示，2019年房屋新开工面积同比增速不低于3%时，供应过剩压力减轻，价格存在支撑。不过2019年基建0增长的可能性极小，预计将出现一定反弹，这样新开工临界值将小于3%。总之，当房屋新开工面积同比增速低于临界值，螺纹钢价格重心将低于2018年，反之则会高于2018年。

总体而言，现阶淡季需求萎靡，市场信心相对不足。钢厂和贸易商不约而同通过降低产量和出清库存的方式尽快抽身这局赢面不大的交易，保利润、避损失成为其当前的目标。不过，整体库存偏低和限产传闻给市场带来些许支撑，多空博弈加剧，短期内螺纹钢价格预计仍弱势运行。来源：金瑞期货、期货日报等，图片来源全景网。