从“美豆保险”探寻APEX棕油避险新工具

一、美豆暴跌，期货市场的利益保障功能凸显

芝加哥商业交易所（CME）美豆价格从5月份高点急速下挫至800美分附近，短短两个半月的时间，期价跌幅近25%。综合USDA公布的美豆旧作种植成本905.82美分/蒲式耳及最新单产预估48.5蒲式耳/英亩的数据测算，预计新季美豆成本线为917.03美分/蒲式耳。美豆价格早已跌破种植成本线。展望后市，当前背景下，产区天气良好，种植进度超前、美豆优良率良好导致利多因素缺乏而利空因素源源不断，期价后市难有超跌反弹动力。持续低迷的价格是否将导致美国豆农或将面临巨幅亏损呢？我们来看一下美国的农业收入保障体系。

近十多年来，美国农业受价格波动风险的影响越来越大。很多时间里农作物价格都在生产成本之下，因此为了保护农民种植积极性，保障美国农业健康发展，历经数年的发展，美国建立了完善的农作物保险体系。目前农业保险已经涵盖了130余种农作物。基于单产的覆盖水平粮食作物达到85%；基于面积的覆盖水平达到90%，农民参保率在80%以上。

美国的农业保障体系是由期货市场和保险市场共同联动发挥作用。其中，保险市场主要提供了产品和渠道，而期货市场则发挥定价基准和风险对冲的核心功能。一方面，芝加哥商业交易所（CME）的期货市场结算价是保险公司和美国农业风险管理局（RMA）确定保险合约中预期价格的基准。对于农场来说，最终保险收入为“审核的单产×保险责任水平×预测价格或收割价格当中的较高价格”。一般情况下，保险责任水平为75%，比例越高则保费越高。基准价格可选择2月份和11月份的较高结算价。因此如若后期美豆价格在成本线之下继续下挫，农场主收入仍然可以得到较好的保障。另一方面，市场风险可以被转化，但不能被消除。农民通过保险公司实现了收入保护保障，保险公司又通过再保险公司再保险，实现的风险转移，但最终的风险仍然需要利用期货市场进行对冲。因此一个成熟稳定的期货衍生品市场是美国农业保险体系如此发达的核心所在。

二、利空叠加，棕油价格“跌跌不休”

1、主产国树龄分布仍显“年轻化”，增产潜力巨大

从油棕树的生长周期来看，一般需要16-18个月的育苗时间，3-4年开始结果，7-14年进入产量高峰，15-18年之后产能逐渐衰退，油棕树的树龄通常可以达到25-30年。从树龄结构分布来看，目前马来西亚油棕树树龄超过18年的占比约为35%，而树龄为3-18年丰产期的油棕树占比约为46%。印尼方面，参考WILMAR 和金光的数据来看，树龄超过18年的比例约为38%，而树龄为3-18年的油棕树占比约为56%。因此，综合印尼和马来两大主产区情况来看，全球棕榈油单产仍将保持稳定的增长态势。从种植面积来看，自上世纪八九十年代开始，印尼和马来油棕树种植面积增长较快，随后马来受耕地面积的限制，油棕树面积增速放缓，而印尼未开垦土地仍较多，油棕树种植面积仍能保持在5%以上的水平。截至2017年，马来西亚和印尼油棕种植面积分别达到581.11万公顷和1403.06万公顷。因此长期来看，全球棕榈油将面临较长时间的高产周期。

2、中国：进口量小幅上涨，增长空间较为有限

2015年以来，随着中国“融资油”退出市场，国内棕榈油进口量在回归真实需求后基本维持稳定。近3年来，中国棕榈油进口量及消费量平均增长率维持在4%以内水平，食品消费量连续3年稳步下滑，虽然USDA给出的2018年度预估数据出现了11%的增长，但基于对中国整体经济状况、消费水平以及油脂消费结构调整的情况综合判断，预计预估目标实现存在较大难度。

3、印度：油脂消费持续增长，但高额关税不利于棕油进口

基于对印度人口红利的释放和经济的增速稳定的判断，印度的大宗商品消费需求仍有巨大的发展空间。由于印度饮食习惯偏好油炸类食品，因此国内对油脂的消费较大，且以进口油脂为主，其中最大的就是棕榈油。根据USDA公布的数据显示，2017年印度棕油进口量为1060万吨，占世界棕榈油总出口量的21%，占印度国内油脂总进口量的63%。为增强本国油籽种植积极性，提高油脂的自给率，近年来印度频频上调油脂进口关税，目前棕榈毛油和精炼油进口关税分别上调至44%、54%。高额关税将对棕榈油的价格优势形成严重打击，进口份额或将部分被豆油、葵花籽油所取代。

4、欧盟：原油价格区间震荡， “生柴”需求拉动受限

目前，欧盟是全球最大的生物柴油生产国及消费国，其中以棕榈油作为生物柴油原料的年消费量达到194万吨，占全球棕榈油产量的5%，仅低于印尼的240万吨。在当前食用及其他工业消费相对稳定的背景下，生物柴油需求能否有效增长成为推动棕榈油消费量抬升的重要因素。基于此，我们从两方面来看：

第一，政策导向方面。2018年1月17日，欧盟议会通过的2021-2030年可再生能源立法修正草案。草案中规定至2021年起完全取消棕榈油在生物燃料原料中的使用。短期来看，这意味着未来棕榈油生物柴油方面的需求在欧盟难有大幅增长的可能。长期来看，一旦2021年禁令通过立法，在欧盟各国全面禁止棕榈油的话，对未来棕榈油供需格局将会产生重大影响。

第二，生物柴油利润方面。一般来讲，原油价格的强势将会带来生物柴油替代性的增强。从当前原油基本面来看，总体表现为需求的减少使得原油价格向上的动力不足，空间有限。OPEC数据显示，6月OPEC履约率从158%下降到121%，沙特等中东主产国开始释放产能，即使在利比亚安哥拉和委内瑞拉拖累的情况下，仍然以每天17万桶的速度增长。需求方面，中日韩和印度的检修会在10月迎来高峰，所以对应10月交船期的8月交易期购买量会减少，而且地方炼厂整体的开工率急剧下降，对原油的需求进一步下降。利比亚的原油供应也逐步恢复，市场的不确定因素主要在于伊朗问题，如果美国对伊朗的制裁造成的供应缺失无法通过增产等补充的话，会对原油供需平衡造成重要影响。另一方面来看，沙特希望原油价格高位以促进Saudi Aramco的上市，而美国方面不希望油价过高而引起美国的通胀，油价超过80时，川普密集发声，而下降到75以下后相对沉默，目前似乎是双方都能接受的区间。因此总体来看，原油价格大幅上涨的概率偏低，生物柴油的替代优势难以体现。

三、棕油跌势难挡，APEX提供避险新工具

从棕油整体基本面情况来看，供给宽松格局仍将长期延续，下游需求难有明显增长，全球棕榈油去库存的道路将极为漫长，棕榈油价格难有上涨动力。持续弱势的商品价格将给棕榈油种植园带来严重的损失，那么当前全球的棕榈油市场，是否存在类似“美豆保险”一样的成熟工具，可以很好的对冲棕榈油价格下行带来的行业风险呢？

目前，棕榈油行业并未形成类似“美豆保险”一样成熟的风险对冲体系，但是从上文第一部分的探讨中，我们可以看出，“农业保险”背后的核心在于利用期货等衍生品工具进行风险对冲。因此，在当前棕榈油相关的农业保险体系尚未完备的情况下，我们可以直接利用期货市场去规避价格下行带来的行业风险。

从当前全球棕榈油期货市场来看，大连商品交易所和马来西亚衍生品交易所的棕榈油期货历经数年的发展，为棕榈油产业提供了很好的风险对冲工具。但是由于交易币种、投资者准入、交割方式等问题，使得棕榈油种植园、贸易商等机构在进行风险对冲时存在一定的困难。因此，新加坡亚太交易所（英文简称：APEX），于2018年5月25日推出精炼棕榈油期货，以美元计价，避免汇率变动风险；交割标的为24度精炼棕榈油，采用FOB实物交割方式，减少仓储费用，极大降低了交割成本，符合国际贸易主流习惯，填补了国际市场空白，为棕榈油产业提供了一个更为便捷的风险对冲工具，为全球投资者创造了崭新的商机。

自APEX的棕榈油期货上市以来，吸引了众多产业客户及机构投资者关注，市场交易活跃。上市两个月以来，双边日均成交量达16万手，日均成交额达10亿美元。由于APEX的交易时间覆盖中国大连商品交易所与马来西亚衍生品交易所的交易时间，将两个市场更好地连接起来，催生了三个市场之间相互带动的套利交易新逻辑。

APEX的价格走势与马来西亚及中国的现货价格、期货价格均高度相关。偏离度也呈现出弹性回归状态，在期货市场与现货市场之间创造了丰富的无风险套利机会。上市以来每个交易日都出现了一定程度的套利机会。其中，APEX与马来西亚FOB价格之间的基差扣除各项成本后，套利空间从每吨3美元至22美元左右。从APEX买盘进口至中国的贸易利润最高值也达每吨15美元左右。每个套利峰值回落后不久，新的套利机会又会出现，为投资者带来了丰富的交易机会。

四、直击产业痛点， APEX棕榈油期货紧贴产业客户需求

新加坡亚太交易所致力于打造大宗商品和金融衍生品交易中心和定价中心，构建大宗商品的亚洲价格基准。与市场上其他棕榈油期货相比，APEX棕榈油期货合约设计具备以下特色优势：

第一，当前棕榈油国际贸易大多采用美元结算，市场对美元计价的棕榈油期货企盼多年。亚太交易所推出的美元计价棕榈油期货合约，使套期保值与套利交易中的基差变化更加直观清晰，为投资者避免了多币种转换的汇率风险。同时，人民币、新加坡元均可充抵保证金。

第二，FOB指定港口船上交货，是棕榈油国际贸易的主流方式。亚太交易所的交割体系采用FOB方式，流程简单，买卖双方责任明晰，交割方便快捷，减少了储存费用，大幅降低了交割成本。亚太交易所还在标准交割流程之外，提供期转现和替代交割等机制，为贸易商的现货流通提供更多便利选择。

第三，亚太交易所指定的交割港口，分布在马六甲海峡两岸，包括巴西古当、巴生港、勿拉湾、杜迈等，是马来西亚和印度尼西亚最重要的棕榈油出口港，紧邻棕榈油主产区，是主要的现货贸易发生地。港口配套设施完善，大型棕榈油加工厂与储罐环绕码头四周，货源丰富，装卸便利，交割顺畅。

第四，亚太交易所地处世界第三大国际金融中心、棕榈油国际贸易中心——新加坡。全球国际贸易企业的亚太总部多数云集于此。这里是亚洲最为开放的自由贸易区，税率优惠，外汇进出自由，有完善的金融、物流、商务等配套服务，拥有棕榈油期货交易的最佳生态。

从上述合约设计看，APEX棕榈油期货围绕棕榈油产业的国际贸易环节设计，满足了以往被忽略的重大需求。以往客户在跨市场价格比较中发现了商机，但却难以抓住商机，皆因缺乏便利的跨市场投资工具。如今，APEX棕榈油期货合约的推出，有益于客户在跨市场投资中及时发现商机、有效抓住商机，实现新的盈利机会。APEX为棕榈油国际贸易创建了新渠道，为套期保值提供了新工具，为套利交易打造了新平台，也为棕榈油贸易定价打造了新基准。