您一定想知道的基差定价思路——买方篇

作为基差买方，在基差交易中的基本原则同样是收益最大化原则。与基差卖方在贸易中思考方式不同的是：作为基差卖方时，如果希望获得最大化的收益需要围绕基差变动公式，即：使交易谈判时的升贴水报价与建立套保头寸时的即时基差的差值（基差变动）尽可能对自己有利；而作为基差买方由于最终现货成交价格是期货点价价格+升贴水，所以买方所做的工作主要体现在升贴水谈判和对期货合约的点价两个方面。

升贴水谈判策略

基差贸易中，基差买方一般处于相对被动的地位，这主要是由于不知道基差卖方在套期保值时的建仓基差导致的信息不对称造成的。通常，基差买方为了换来点价的权利，最终不得不在升贴水方面付出一定的代价。虽然卖方让利空间有限，买方在进行谈判时也应当尽可能讨价还价争取优惠。除此之外，有一点基差买方必须要注意的是，在市面上，升贴水的报价并不是唯一的，具体到每家基差卖方给出的升贴水可能都会存在一定的诧异，基差买方也应当多走多问，争取讲成本控制在一个较低的范围。

基差买方点价面临的局限与应对策略

在基差贸易合同签订后，具体现货成交价格的构成中，期货点价价格一般占到现货成交价格的绝大部分，也成为了唯一的未知因素，因此点价时机的选择因此显得尤为重要。

1.基差买方点价面临的局限

买方在进行点价时所受的局限还是挺多的，主要是来自以下三个方面。第一：在签订基差贸易合同时，一般基差的买卖双方都会限定，基差买方只能采用双方约定的某一确定期货市场的某一确定合约进行点价。第二：在基差合同中一般会存在一个“强行点价”的条款，如果买方在规定的点价期限内依然无法选择自己中意的价位，那么基差卖方可以视“最后时刻的期货价格”作为现货交易的基准价格。第三：因为在基差买方完成点价后，基差卖方一般会平手中的套期保值头寸，此时的基差卖方为了保证基差买方在点价后不会反悔，一般会向基差买方收取一定数量的抵押物（保证金性质）。

2.基差买方点价策略

买方点价的模式有很多种，一般符合以下特征：第一、点价时所采用的价格种类（如：盘中即时价格、合约结算价、合约月度结算平均价、收盘平均价等）必须是双方事先在合同中约定好的。第二、价格不可被操控或者垄断，具有良好的流动性。这主要是为了便于双方在点价结束后，套保盘的解锁平仓。在具体点价的过程中，买方可以直接一次性完成点价，也可以多次分批完成点价过程。

点价交易对于买方来说，本质上是一种投机行为，因此对期货价格未来走势的正确判断显得至关重要，也正是因为这些，使得点价交易对于基差买方来说，更能称得上是一门“艺术”。由于点价的投机性，很多期货投机者耳熟能详的一些经典分析方法如：对影响商品价格的基本面因素的分析研究，对期货价格短期波动的技术面研究等等，同样应当被基差买方所掌握。此外，有别于传统投机者，基差贸易中基差买方有期现结合的需要，因此还有一些特殊的技巧需要被了解到：第一、在期货合约临近提货月的时候，期货合约价格和基差之和较以往更为接近现货价格，因此此时进行点价风险相对较小。第二、在期货价格每次产生一定回落的时候分批多次点价，这样在最终所点价格的加权平均就会处于期货价格运行通道的平均位置，防止期货点价过高。第三、企业可以结合自身产业的优势，测算出根据当前采购成本能为企业带来的利润，在利润较为满意的时候，在进行产品预售的同时进行点价。这些都是相比较单纯的投机客户，基差买方在点价时所具有的优势。

故事性案例

案例1：预期基差由强走弱

某大型饲料企业甲有大量的豆粕需求。假设在某年11月1日，有油厂乙希望通过基差贸易向甲企业销售一批豆粕：指定的期货合约是次年5月主力合约、升贴水为现货升水600元每吨、提货时间为来年1月份。当时的现状是，豆粕现货价格为3960元每吨，豆粕5月合约的收盘价为3340，两者之间的基差是（现货价格-期货价格）+620元每吨。在这种情况下，从这家饲料企业甲的角度出发，该如何看待乙油厂的动机，是白送上门的便宜货，还是绵里藏针呢？

分析：甲企业经过反复研究，发现虽然油厂给出的基差报价确实要比当时的现货与主力5月合约基差便宜20元每吨，但是当时的现货与主力一月合约的报价贴水，仅为+400元每吨。甲饲料厂通过对基差图（1）的进一步研究分析发现，豆粕价格自2007年起就处于正基差状态，期价贴水（期货价格低于现货价格）在100元/吨到900元/吨中间徘徊。大多数时候的贴水值在200元/吨至700元/吨之间徘徊。乙油厂给出的报价时，基差为620元每吨，相对于这个时点，未来基差走弱的可能性很大，这就是在说目前的期货价格可能被低估或者现货价格被高估了（直观的说，期货价格被低估，如果甲饲料企业签订了基差贸易合同，未来期货价格上升，加上原来拟定的600元每吨升贴水，那么甲方就会以一个相对比较高的价格采购豆粕。如果现货价格被高估，那么如果未来现货价格下跌，因为现货升水较高，随即而来的期货价格下跌幅度可能不及现货价格跌幅，那么甲企业依旧有可能在采购价格上吃亏）。因此如果签订这份采购合同，将会给公司带来的风险较高。

甲公司做出如下应对方案：暂不与乙油厂签订基差贸易合同，将公司未来1-3月份的豆粕需求，先在5月合约上进行套期保值（做多500手，价格为3340元/吨，锁定采购成本）。未来择机再与油厂合作。

接下来我们分两种情况进行讨论：如果基差如甲公司所料，逐步走弱或者未来事与愿违，基差继续扩大的情况。如果基差走弱，那还要区分是期货价格涨幅>现货价格涨幅还是期货价格跌幅<现货价格跌幅导致的基差缩小，如果是前一种情况，那么最佳应对方法自然是继续持有期货头寸（通过期货市场的获利，来应对未来现货采购成本的上升）；如果是后一种情况，那么可以直接在期货市场交割接货、提前期转现（期货价格比现货便宜）或者平仓期货头寸的同时采购现货（现货价格已经出现较大幅度的下跌，此时买进也比较划算）。如果基差走强，则说明此时期货贴水扩大，那么最好的方法就是将公司未来生产所需要的豆粕转为在期货市场采购。

案例2：预期基差由弱走强

某年9月，大豆、豆粕及豆油价格受到国际金融危机影响出现了大幅的下跌行情。国内油脂行业受制于国内下游端疲软的需求和压榨行业产能的严重过剩，市场情况非常低迷。进口大豆的港口库存高企，并且在国内外利空因素的综合作用下，油脂企业销售乏力、库存增加。至当年11月1日，乙油厂向甲饲料公司，报出基差贸易合同：指定的期货合约是次年1月合约、升贴水为现货升水50元每吨、提货时间为当年12月份。此报价相比较去年12月下旬的报价（升水600元每吨）差异巨大。当日，豆粕1月合约收盘价为2694元每吨，现货价格为2650元每吨，现货较期货一月合约反而贴水44元每吨，情况较为特殊。甲饲料公司通过对豆粕基差图（2）的分析发现，-44元每吨的基差处于历史低位，未来一段时间豆粕基差走强的可能性很大。

通过图（2）我们可以清晰看到，11月1日基差所处的位置。这意味着当前期货合约可能被高估或者现货价格被低估，因此此时进行豆粕现货买入的风险较低。于是甲饲料公司接受了乙油厂的报价，签订了12月1日前提货5000吨豆粕的基差贸易合同。按照当时的期货合约价格2694元每吨的10%缴纳了油厂的保证金135万元。甲企业可以于一个月内任意时间提货，现货合同定价为1月豆粕期货合约价格+升贴水（50元每吨）。

接下来可能发生的情况，我们依然分两种情况讨论。基差的走势与甲公司预计的相符，逐步走强，或者出乎意料的继续下挫。如果基差走强，那么意味着期货价格的涨幅小于现货价格的涨幅或者期货价格的跌幅大于现货价格的跌幅，此时最佳的策略是将电价时机尽可能的向后拖延。如果基差走弱，由于“甲企业可以于一个月内任意时间提货”，则尽早完成点价动作，并将接到的现货在期货市场抛出，进行套期保值。

通过上面的这些操作，甲饲料公司灵活的运用期货市场进行基差贸易，达到了稳定豆粕原材料采购成本的目的。

基差贸易中基差买方的风险控制策略

基差贸易中基差买方的风险主要来源于交易过程中产生的风险敞口。由于点价方对未来期货价格行情的预测有一定的信心并且愿意通过承担风险来换取点价的权利，那么基差买方通常不会在签订期货合同的时候就到交易所去做相应的套期保值，因为这样一来，通过被动接受升贴水报价而获取的点价权将会失去本来的意义。因此，小编在前面就提到，基差贸易对于基差买方多少有点投机的性质。

但是天有不测风云，一旦点价方在签订基差贸易合同后，如果期货价格的走势与基差买方的预测不一致而且没有及时点价时，基差买方将会面临巨大的风险。为了尽可能规避这些风险，买方需要了解一些管理风险敞口的措施：

（1）制定在价格向不利方向发展时的点价策略进行止损。这些策略包括：一次性点价止损策略（可以直接止损，结束交易）；分批点价策略（减少亏损）。这些止损性质的点价策略在使用，就如同在期货投机交易中的止损策略，在制定操作计划的时候一定要有。具体到需要执行的时候，不可以心存侥幸，拖延点价以至于造成巨大损失。

（2）当价格向不利方向发展时，及时在期货市场进行相应的套期保值交易，锁住敞口风险。根据是交易中叫价方是买方还是卖方，叫价方应及时在期货市场做买（卖）期保值，或者采取一边点价一边套期保值的操作思路。

（3）运用期权工具对点价策略进行保护。基差买方在采用基差合约套保的时候，虽然规避了价格向不利于己的方向发展时带来的风险，但同时也规避了价格向着有利于己方向时候所能够带来的利润。有没有一种方法，能够避免这种矛盾，做到既能保证点价获益的机会，又能规避价格不利的风险呢？答案是：有，通过将期权工具运用到点价策略中，就可以做到。

在买方叫价交易中，通过买入看涨期权，基差买方既可以避免由于未来价格上涨导致的采购成本上升，又可以保留价格下跌时点价获利的机会。而且，必须要提醒一下，采用期权进行套期保值的机会是灵活多样的，卖出看跌期权也是买入看涨期权的一种方式。反之亦然。买入看涨期权和卖出看跌期权虽然都能对买方提供套期保值的机会，但是适用范围还是有一定的差异：在行情较为中性或者小幅波动的情况下卖出看跌期权更为合适，而在行情的波动幅度较为剧烈时，买入看涨期权则更为合适。

使用期权进行点价风险控制，可以使基差买方更为便捷的管理价格风险，但是也存在一些弊端，最明显的一个就是通过买入期权进行保护需要交纳价格不菲的权利金。虽然卖出期权不存权利金的问题，但是在价格波动幅度较大时，保值的效果是有限的。因此基差买方在运用期权工具进行点价策略保护时，需要仔细权衡斟酌利弊。

通过运用期权进行点价保护的策略主要分为两类：一类是保护性点价策略。这种方法通过买入与现货等量的看涨或者看跌期权将风险完全控制在了已知的范围之内，而且由于是作为期权的买方，因此整个交易过程不存在追加保证金的风险，但是这种策略成本较高，期权的买方需要交纳较高的权利金（特别是实值期权），只有当有利的变化能够弥补支付的权利金成本时，才会出现净盈利。另一类是抵补性点价策略。这个方法主要是在市场上卖出与现货等量的期权，通过收取的权利金抵补一部分风险损失，但是这种卖出的期权无法对点价进行完全的保护，而且作为期权的卖出方需要交纳一定的保证金。

写在最后……

通过过去的这三篇文章《轻松看懂基差贸易模式》、《您一定想知道的基差定价思路—卖方篇》、《您一定想知道的基差定价思路—买方篇》（注：在公众号页面回复关键词：基差，即可阅读前两篇文章。），相比大家对期货基差贸易已经有了一个大概的轮廓。近年来，国内期货市场快速发展，越来越多的实体企业参与到期货市场之中以求利用期货市场通过进行套期保值业务对自身所面临的价格风险管理。但是对期货市场究竟是投机客狂欢的“赌场”还是产业客户规避风险的“天堂”的争议仍然存在。由于涉及很多历史的和现实方面的原因，存在这种争议也是很正常的情况。

期货作为一种工具，是在发达的资本市场，在长时间的贸易发展过程中，遵循市场经济运行的规律自发形成的一个市场。中国自改革开放以来，一直通过不断的完善资本市场的机构和制度建设，但是在这样市场面前，固步自封固然是愚蠢的，但是心存敬畏同样也是必须的，因为在全球资本市场激烈竞争的“大氛围”下，对于我们目前取得的一些成绩只能怀有“逆水行舟，不进则退”的状态来看待，以求不断努力，止于至善。

随着我国期货市场上市品种的产业结构更为完善，为企业利用期货市场进行风险管理、促进基差定价的进一步推广和应用提供了更为优越的条件。在相应国家号召，提高期货市场服务产业经济方面，牛钱网作为专业的金融衍生品服务中心将会用自己在期货与产业融合方面的丰富的经验储备，为各个有志于利用期货市场提高企业整体抗风险能力的人士，提供最专业的服务。